PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Europaudvalget 2007-08 (2. samling)
EUU Alm.del Bilag 291
Offentligt

Beretning nr.

Folketinget 2007-08 (2. samling)

Beretning afgivet af Europaudvalget den 24. december 2008

3. udkast

Beretning

et dansk udspil til EU-regulering af kapital- og hedgefonde

flertal

i udvalget (S, DF, SF, RV og EL) finder, at kapital og hedgefonde gennem de sidste fem

år er vokset kraftigt med vækstrater på 30 – 50 pct. om året. Sammen med investeringsbankerne er

deres indflydelse og betydning i den samlede finansielle aktivitet nu så omfattende, at de påvirker

mere end halvdelen af de globale finanstransaktioner. Også i Danmark har disse fondes aktiviteter

været følelige. Store danske virksomheder - private og offentlige – er blevet købt (undertiden for

virksomhedens egne penge) og systematisk gældsat. Regering og Folketing har forsøgt at forhindre

de værste skattemæssige virkninger af disse virksomhedsopkøb, men det er tydeligt, at der trænges

til en international regulering. Et første og vigtigt skridt er en effektiv regulering på EU niveau –

ligesom der i forvejen eksisterer EU regler for andre former for finansielle institutioner og selska-

ber. Ligeledes kan EU initiativer – udover den interne regulering - for mere globale regler være

værd at overveje.

Et åbenbart problem er den mangel på åbenhed, der omgærder disse kapital- og hedgefonde. Der-

for fremgår det også af den europapolitiske aftale af 21. februar 2008 at: »På det indre finansmarked

er det af hensyn til lige konkurrencevilkår nødvendigt, at der stilles EU-krav om åbenhed til kapital-

og hedgefonde, som svarer til de krav, der gælder for andre selskabsformer og investeringsforenin-

ger«, som alle folketingets partier har tilsluttet sig.

Men der er andre problemer ved den manglende EU regulering af kapital- og hedgefonde. For at

sikre en bredere belysning af problemerne og mulige løsninger indbød Europaudvalget fhv. statsmi-

nister Poul Nyrup Rasmussen, der i Europa-Parlamentet er hovedforfatter på en initiativrapport i

parlamentets økonomiudvalg om kapital- og hedgefonde, til en høring i Europaudvalget.

Høringen med Poul Nyrup Rasmussen fandt sted d. 11. april 2008. I den forbindelse bad Euro-

paudvalget Poul Nyrup Rasmussen om at nedskrive sine forslag til en bedre EU regulering på om-

rådet og sende dem til Europaudvalget. Europaudvalget modtog Poul Nyrup Rasmussens skriftlige

bidrag den 7. maj 2008 og bidraget er optrykt som bilag til denne beretning.

På den baggrund skal flertallet opfordre regeringen til inden den 1. oktober 2008 – under inspira-

tion af de i bilaget stillede forslag og efter forhandling med partierne – at udforme et konkret dansk

indspil om en EU regulering af kapital- og hedgefonde, som skal stiles til de relevante institutioner i

EU. Formålet er et bredt funderet dansk udspil i lighed med det danske memorandum om EU’s

fremtidige energipolitik fra efteråret 2006.

mindretal

i udvalget (V og KF), kan ikke stemme for forslaget til beretning, idet Venstre og

Konservatives medlemmer at udvalget finder, at kapital- og hedgefondes aktiviteter internationalt

har været voksende gennem en årrække, og også i Danmark har disse fonde været følelige gennem

virksomhedsopkøb jf. bl.a. Økonomi- og Erhvervsministeriets rapport »Kapitalfonde i Danmark«.

Regering og Folketing har med erhvervsskattepakken fra 2007 taget hånd om de skattemæssige

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

virkninger af disse virksomhedsopkøb, men der kan fortsat være behov for EU- og international

regulering, der tager hensyn til, at vi befinder os i en globaliseret verden. I nogle tilfælde er det mest

hensigtsmæssigt med internationale regler, idet ren EU-regulering kan stille europæiske økonomier

konkurrencemæssigt dårligere, uden at reguleringen vil have den ønskede effekt på fondene.

Det er vigtigt, at der skabes øget åbenhed om kapital- og hedgefondenes aktiviteter. Derfor frem-

går det også af den europapolitiske aftale af 21. februar 2008 at: »På det indre finansmarked er det

af hensyn til lige konkurrencevilkår nødvendigt, at der stilles EU-krav om åbenhed til kapital- og

hedgefonde, som svarer til de krav, der gælder for andre selskabsformer og investeringsforeninger.«

Men der kan også være andre problemer ved den manglende internationale regulering af kapital- og

hedgefonde. På den baggrund opfordres regeringen til at indgå forhandlinger med partierne med

henblik på at udforme et konkret dansk indspil vedrørende EU- og international regulering af kapi-

tal- og hedgefonde, som bl.a. kan stiles til de relevante EU’s institutioner.

Enhedslistens

medlem af udvalget tilslutter sig flertallets forslag til beretning om et dansk udspil

til EU-regulering af kapital- og hedgefonde, men har herudover nedenstående bemærkninger:

Problemets kerne ligger i den måde globaliseringen har udviklet sig på, ikke mindst retten til at

kapitalen kan flytte sig frit hen over grænserne. Hver dag skifter uanede milliarder af kroner ejer.

Der spekuleres som aldrig før, uden andet formål end at nogle ejere mener, de på den måde kan

score et overskud. For den reale økonomi er denne trafik kun til skade, akkurat som vi ser det lige

nu, hvor spekulationer på det amerikanske boligmarked har udløst en international finansiel krise.

Derfor skal der gøres op med tanken om, at kapitalens fri bevægelighed er vejen til udvikling og

rigdom. Den fri bevægelighed er kun til fordel for spekulanter og skattesnydere. Almindelige borge-

re og folk, der gerne vil investere i virksomheder og finansiere køb og salg af varer, kan sagtens

leve med de gamle regler, hvor der var indsigt og kontrol med hvem og med hvilket formål store

summer blev flyttet over grænserne. Kontrol med kapitalbevægelserne vil give demokratiet mere

indsigt og mulighed for indflydelse.

Enhedslisten vil også pege på forslaget om en Tobin-skat, en lille afgift på transaktioner på de fi-

nansielle markeder. Det vil begrænse spekulationer men være uden betydning for bevægelser, der

dækker over reale transaktioner. Der skal desuden gribes ind over for skattely, så fondene ikke kan

bruge dem til at hvidvaske deres penge. Her skal der gribes langt kraftigere ind. Lande og områder,

der ikke vil opretholde muligheder for skattespekulation, må udelukkes af det internationale bank-

system.

Enhedslisten er enig i, at EU skal vedtage indgreb mod kapitalfondene, men uden et opgør med

EU’s grundlov om kapitalens fri bevægelighed, vil fondene bare finde nye veje til hurtige fortjene-

ster. Der er brug for at ændre den liberalistiske filosofi, der i dag er dominerende i EU og det globa-

le økonomiske system.

P.u.v.

VEND

UKEN

Formand

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Bilag 1

Forslag til et dansk-europæisk initiativ

Gennem en række rapporter fra den Internationale Valutafond, den Europæiske Investeringsbank,

Verdens Finansielle Stabilitetsforum, en række uafhængige, studier og analyser er der gennem de

senere år påvist stigende problemer på finansmarkedet som følge af kapital- og hedgefondes lånefi-

nansierede aktiviteter.

Erhvervsministeriets analyse af kapitalfondes opkøb i Danmark tegner tilsyneladende et andet bil-

lede, men rapporten er desværre behæftet med en række systematiske metodefejl:

- De forskellige fonde blandes sammen: Der skelnes ikke mellem venturekapital og lånefinansie-

rede opkøb.

- Der skelnes ikke mellem »organisk vækst« og »merger-vækst« som følge af sammenslutninger

med andre virksomheder.

- En række andre metodeproblemer er påvist af blandt andet Arbejderbevægelsens Erhvervsråd.

Rapportens analyse omfatter desuden kun opkøb frem til og med 2002. Netop det år hvor de låne-

finansierede opkøb for alvor går i gang i Europa!

Længe før den aktuelle finanskrise har de uafhængige vurderinger og en lang række case studies

af virksomheder i Europa og USA, opkøbt af kapitalfonde, skabt stigende bekymring om konse-

kvenserne for virksomhedernes beskæftigelse og langsigtede konkurrenceevne og investeringer.

På G7 topmøder og drøftelser i ECOFIN, Europa-Parlamentet og en række høringer i blandt andet

House of Commons i UK og Congress (finanskomiteen) i USA er igangsat en række analyser og

overvejelser, der især drejer sig om: Systemiske risici for nye finanskriser, manglen på gennemsig-

tighed, begrænsning af ekstra gældsætning, virksomhedernes investeringsbehov, konkurrenceevne

og risiko for interessekonflikter.

Europas behov for et velfungerende finansmarked med omkostningseffektivt, gennemsigtigt og

langsigtet finansieringskapacitet er åbenlys - især på grundlag af Lissabon målsætningen fra år

2000, om at gøre Europa til: »Den mest konkurrencedygtige og dynamiske vidensbaserede økonomi

i verden, der er i stand til at skabe en bæredygtig økonomisk vækst, flere og bedre job og større so-

cial sammenhængskraft.«

Gennem de seneste fem år er kapital- og hedgefondssektoren vokset enormt med vækstrater på

30-50 pct. om året. Baggrunden har især været en massiv global likviditet og historisk lav rente på

finansmarkedet, indtil krisen slog igennem i august 2007.

Kapital- og hedgefondsindustrien udgør i dag ikke længere en »niche«. Sammen med investe-

ringsbankerne er deres indflydelse og betydning i den samlede finansielle aktivitet nu så omfatten-

de, at de påvirker mere end halvdelen af de globale finanstransaktioner.

Kapitalfondenes lånefinansierede opkøb af private virksomheder frem til august 2007 oversteg

den samlede årlige nyintroduktion af børsnoterede virksomheder på verdens fondsbørser.

Den aktuelle globale finanskrise blev udløst af det amerikanske såkaldte sub-prime sammenbrud

på boligmarkedet (dårlige pantebrevslån). Men finanskrisen har samtidig vist, hvor intenst den gen-

sidige afhængighed og forbundenhed er blandt de centrale aktører på finansmarkedet. Den spredte

sig så hastigt og omfattende til resten af verden, fordi der de forudgående fem år var opbygget en

reel, hidtil uset finansboble på det globale finansmarked.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Finanskrisen og de deraf følgende stærke stramninger på kreditmarkederne og stigende renter på

de dårlige, komplekse og uigennemsigtige lånepakker (kreditderivater) har også afdækket en bety-

delige sårbarhed hos de virksomheder, der har været eller er opkøbt af de lånefinansierede kapital-

fonde: En analyse fra Nottingham University påviser at 106 af i alt 400 kapitalfondsejede virksom-

heder i 2007 er gået konkurs som følge af den ekstreme gældsbyrde, kapitalfondene har pålagt dem

via deres værdiudtræk.

Dertil kommer en række indbyggede tendenser til interessekonflikter og spekulationsadfærd for

hedgefonde. Især gennem øget låneoptagelse, som har bidraget til at forstærke kreditkrisen.

Den eksplosive stigning i de såkaldte kreditderivaler på det globale finansmarked, har været en af

hovedkanalerne for den verdensomspændende spredning af kreditkrisen.

Det indbyggede dilemma i den globale økonomi er kommet klart til udtryk under finanskrisen og

de forudgående fem økonomisk fremgangsrige år: Den massive, rigelige globale likviditet og kre-

ditadgang har - sammen med den historisk lave rente - bidraget til at opnå den høje realøkonomiske

vækst i årene 2002-2007. Men dette finansielle miljø har samtidig været ideelt for kapital- og hed-

gefondenes enorme vækst og omfattende brug af ekstrem gældsætning for at opnå maksimalt kort-

sigtet afkast.

Med andre ord: Ideelle betingelser på finansmarkedet for den reale vækst i virksomheder og jobs

skaber samtidig grundlag for opbygning af en ny finansboble, der underminerer fremgangen i real-

økonomien! Det er dilemmaet, som nu, ifølge IMF, har resulteret i den største finanskrise siden 2.

Verdenskrig. Og nu nedjusteres den økonomiske vækst - ikke blot i USA, men i EU og den globale

økonomi.

I samfundets, virksomhedernes og medarbejdernes interesse, investorernes - dvs. pensionsopspa-

rernes - interesse er der behov for en ny regulering og lovgivning i såvel de enkelte medlemslande, i

EU og USA og i det globale samfund. Men Europa bør tage initiativet.

I den dansk-europæiske aftale af 21. februar 2008 hedder det: »På det indre finansmarked er det af

hensyns til lige konkurrencevilkår nødvendigt, at der stilles EU-krav om åbenhed til kapital- og

hedgefonde, som svarer til de krav, der gælder for andre selskabsformer og investeringsforeninger.«

På baggrund af de betydelige finansielle risici, den reale økonomi i dag udsættes for - og kapital

og hedgefondenes dominerende position på finansmarkedet - er det svært at se nogen forsvarlig

begrundelse for, at disse aktører fortsat skal holdes helt udenfor en fælles regulering. Derfor er der

brug for en sammenhængende indsats - og et dansk-europæisk initiativ. Det handler ikke om at af-

skaffe kapital- eller hedgefonde - det drejer sig om at ændre adfærd og begrænse tendenserne til

ekstrem gældsætning, markedsmisbrug og nye finansielle risici for stabiliteten.

Det haster med at komme i gang med udformningen af nye regler for hele finansmarkedet inkl.

kapital- og hedgefonde. Et dansk-europæisk initiativ vil være særdeles velvalgt: Behovet er erkendt

- hos mange virksomheder og af medarbejdere i Danmark og Europa forventes det, at der bliver

taget fat om problemerne.

På europæisk plan bør der iværksættes en sammenhængende helhedsregulering, som sikrer en bå-

de fair og konkurrenceneutral adfærdsændring for de lånefinansierede kapitalfonde og hedgefonde

m.fl. Det vil samtidig være et væsentligt bidrag til at begrænse – helst eliminere – omfattende ska-

delige virkninger for samfundet i forhold til fremtidige finanskriser.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

De centrale spørgsmål, som et dansk initiativ til europæisk regulering af kapitalfonde og hedge-

fonde bør fokusere på, er:

- Ny åbenhed og gennemsigtighed på linje med alle andre aktører på finansmarkedet.

- Et stærkere finanstilsyn som kan sikre gennemsigtighed og omkostningseffektivitet og foregri-

be/begrænse fremtidige finanskriser.

- Sikre virksomhedernes langsigtede udvikling og lønmodtagernes rettigheder.

- Begrænse interessekonflikter og markedsmisbrug.

Det er vigtigt, at initiativet har karakter af en sammenhængende indsats, som også omfatter de fi-

nansielle aktører (investeringsbanker), som kapital- og hedgefondene opererer og handler med i

finansmarkedet. I modsat fald, kan der forudses nye omgåelser og skævvridninger.

I. Ny åbenhed, gennemsigtighed og informationspligt for alle

Kapital- og hedgefonde udgør nu så vigtig en del af finansmarkedet i Europa – det indre finans-

marked – at der af hensyn til lige konkurrence bør stilles de samme krav om åbenhed, som til alle

andre aktører (jf. også »Europapolitisk aftale« af 21. februar 2008). Konkret kan dette opnås gen-

nem følgende initiativ:

1. EU-registrering og godkendelse/autorisation af kapital- og hedgefondes managementselskaber

For at sikre et velfungerede indre finansmarked i EU, baseret på gennemsigtig og lige konkurren-

ce, bør Kommissionen etablere en fælles ramme (direktiv) for registrering og autorisation af de sel-

skabsenheder (kommanditselskaber m.fl.), der kontrollerer kapital- og hedgefondes investeringer,

dvs. managementsselskaberne. En autorisation vil give adgang til hele EU’s finansmarked. Men for

at opnå godkendelse, skal managementselskabet oplyse følgende:

- navn og hjemsted for de fonde de kontrollerer

- identitet på fondenes bestyrere

- selskabets indtjening og bonusordninger

- aflønning af direktører og andre personer med investeringsansvar

- relationer til prime brokers (investeringsbanker)

2. Bedre beskyttelse af institutionelle investorer (pensionskasser og pensionsselskaber)

På linje med en ny EU-autorisation af managementselskaberne jf. pkt. 1, bør Kommissionen etab-

lere et direktiv for notifkation dvs. godkendelse af kapitalfonde og hedgefonde, som vil operere i

EU.

En sådan autorisation vil give fondene adgang til hele EU's indre finansmarked og dermed til po-

tentielle professionelle investorer inkl. pensionskasser og pensionsselskaber m.fl. For at opnå god-

kendelse, inkl. fordelene hermed, skal kapital- og hedgefondene oplyse:

- den generelle investeringsstrategi og låntagning/gældseksponering

- samlede fees/gebyrer samt fordelingen af disse (herunder aktieoptioner tilbudt til medarbejdere)

- komplet oversigt over fondens størrelse samt indskydere i fonden

- hidtidige afkast

- risikohåndteringssystem samt opgørelsesmetode for den samlede portefølje

- information om fondens administrator

- oversigt over hvor stor en del af fondens investeringskapital selskabets/manageren af fonden

selv har bidraget med

I dag gælder 27 højest forskellige nationale regler for adgang til det nationale marked. Den fælles

autorisation for managmentselskaber og fondes (jf. punk 1 og 2) vil også omfatte offshore-fonde,

der driver forretning i EU. Ingen kapitalfonde vil få mulighed for at operere uden passende registre-

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

ring og autorisation. Professionelle investorer inkl. pensionsselskaberne vil være interesserede i

ordnede, gennemsigtige forhold – registrering vil også fremme mindre kapitalfondes – inkl. ventu-

refondenes – muligheder for at rejse kapitalindskud.

3. Relevant information til pensionsselskaber m.fl.

EU-Kommissionen og tilsynsmyndighederne må derudover sikre, at indskyderne/investorerne i

kapitalfondene – d.v.s. pensionsselskaber m.fl. sikres, at de ikke blot får masser af information men

også relevant og sammenlignelig information – svarende til fx det forenklede prospekt for UCITS

(jf. Annex).

4. Stop for kapitalfondens »misbrug« af kommanditselskabsformen

Kommanditselskaber var oprindeligt tiltænkt som en egnet selskabsform for små erhvervsdriven-

de, der ikke skulle overbebyrdes med administrative krav til regnskaber og åbenhed. I dag bruges

kommanditselskabsformen (på engelsk limited partnerships) i stor stil som juridisk ramme for kapi-

talfondenes aktiviteter. Ved at organisere kapitalfondene som kommanditselskaber undgår de såle-

des EU’s krav om åbenhed, offentlighed og regskabsaflæggelse. EU’s regler bør omgående revide-

res, så aktieselskabslovgivningens krav om åbenhed og regnskabsaflæggelse også kommer til at

gælde for kommanditselskaber.

II. EU-bidrag til og værktøjer, der skal sikre bedre fungerende finansmarkeder

Den aktuelle finanskrise og de forudgående års erfaringer har dokumenteret et påtrængende behov

for et forstærket finanstilsyn og begrænsning af ekstrem gældsætning. Følgende nye EU-initiativer

foreslås:

1. Krav om stærkere kapitalgrundlag og -reserver

I dag stiller flere EU-direktiver (CRD, UCITS, Solvens I+II, IORPs, m.fl.) (jf. bilag 2) en lang

række krav til forsikringsselskabers, kreditinstitutters, bankers investeringsforeninger- og selskabers

kapitalgrundlag. Uanset juridisk organiseringsform (herunder ved brug af kommanditselskaber) bør

der fra Kommissionens side foreslås EU-lovgivning, der sikrer et tilstrækkeligt kapitalgrundlag i

den enhed (kapitalfondsselskabet) kontrollerer den opkøbte virksomhed. Dette krav til kapitalgrund-

laget skal gælde for alle fonde, der opererer i EU, uanset hvor de måtte være registreret. Kapital-

kravsdirektivet2 bør revideres med henblik på at inkludere disse lovpligtige kapitaldækningskrav.

2. Grænser for hedgefondes gældsætning

Kommissionen bør overveje at fastsætte et øvre loft over hedge fondes gældssætning med henblik

på at sikre en højere grad af stabilitet i det europæiske finansielle system. Hertil kan anvendes

benchmarks.

3. EU registrering af strukturerede kredit- og gældsprodukter

Kommissionen bør etablere et offentligt register over strukturerede produkter på de europæiske

finansmarkeder.

4. Et offentligt europæisk kreditvurderingsinstitut (Credit Rating Agency)

I forbindelse med revisionen af direktiv 2006/48/EF bør kommissionen etablere et offentligt euro-

pæisk kreditvurderingsinstitut med henblik på at styrke konkurrencen og øge gennemsigtigheden i

sektoren, som i dag er helt domineret af kun tre institutter (Moody’s, S&P og Fitchs).

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

5. En fælleseuropæisk tilsynsmyndighed

Kommissionen bør etablere en fælleseuropæisk tilsynsmyndighed, der dækker alle dele af sekto-

ren for finansielle tjenesteydelser: kapitalmarkeder, markedet for derivater, securitization, forsik-

rings- og banksektoren m.m.

III. Lønmodtagerrettigheder og virksomhedernes udvikling og konkurrenceevne

De lånefinansierede opkøb, udgjorde for Europa, godt 2.000 mia. kr. alene for 2006 – det svarer

til mere end 2 gange prisen for C20 under ét på den danske fondsbørs! Kapitalfondsejerskab er i dag

en af verdens største arbejdsgivergrupper. Kapitalfondenes lånefinansierede opkøb (LBO) af virk-

somheder indebærer ofte ekstrem gældsbelastning og værdiudtræk, der forringer virksomhedens

langsigtede investerings- og konkurrenceevne.

Medarbejderrettigheder kommer i klemme, og presset stiger for fyringer og forringede arbejdsvil-

kår, som følge af kapitalfondenes værdiudtræk af virksomhederne.

Indenfor de offentlige forsyningsvirksomheder, bl.a. telekommunikation, har vi set nye opkøbs-

bølger, som omfatter bl.a. danske TDC, irske eircom og bulgarske BTC. Det har tydeligt svækket

konkurrence- og investeringsevnen. Det står i klar modstrid med EU’s vedtagne Lissabon-strategi

inkl. Europas overgang til informationssamfundet.

I »Lisbon Agendaen 2010 Information Society Initiative« fra juni 2000 fastslås EU’s tre hoved-

prioriteter:

- at etablere et europæisk informationsforum med konkurrencedygtige teletjenester.

- at styrke innovation og investering i ikt-forskning (information, kommunikation og tekonologi)

- at skabe et sammenhængende europæisk informationssamfund, der fremmer beskæftigelsen og

en bæredygtig udvikling.

Men Europa er kommet bagud i bl.a. udvikling af bredbånd og 3D-mobiltjenester, som følge af

færre ny-investeringer!

De negative konsekvenser af kapitalfondenes lånefinansierede opkøb med overdreven gældssæt-

ning bør begrænses gennem:

1. Nye initiativer, der kan sikre de offentlige – service- og forsyningsvirksomheders udvikling og

konkurrenceevne i lyset af den fælles IT-målsætning.

2. Bedre beskyttelse af virksomhedernes medarbejdere ved kapitalfondsovertagelser. Direktiv

2001/23/EF om varetagelse af arbejdstagernes rettigheder i forbindelse med overførsel bør

omgående revideres således, at medarbejdere og deres bestyrelsesrepræsentanter i

virksomheder, der bliver overtaget af kapitalfonde har den samme forhåndsinformations- og

konsultationsrettigheder, som det er tilfældet i traditionelle fusioner og

virksomhedsovertagelser.

3. Grænser for kapitalfondes gældssætning af virksomheder. »Kapitaldirektivet« (Direktiv

77/91/EF), (jf. bilag 2) bør udvides, således det fastlægger et passende, maksimalt gældsniveau

i virksomheder, overtaget af kapitalfonde, evt. ved hjælp af benchmarks. I tillæg til en sådan

grænse bør kommissionen opfordre medlemslandene til at indføre skattemæssige konsekvenser

(herunder fjernelse af skattefradrag) efter bedst praksis i de enkelte medlemslande.

4. Grænser for udtyndning af kapitalen i virksomheder overtaget af kapitalfonde.

»Kapitaldirektivet« (Direktiv 77/91/EF) bør tilpasses med henblik på at fastsætte en

minimumsgrænse af egenkapital under hensyntagen til virksomhedernes langsigtede

konkurrencekraft. Kommissionen bør også uden forsinkelse foreslå regler, der kræver af

direktionen i målvirksomheder, at alle kapitalbevægelser ud af virksomheden (herunder særlige

aktieudbytter) er i overensstemmelse med virksomhedens langsigtede interesser. Især direktiv

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

1978/660/EØF af 25. juli 1978 om årsregnskaberne for visse selskabsformer bør revideres med

henblik på at opnå dette resultat.

5. EU-kommissionen bør tage et nyt initiativ til styrkelse af virksomhedernes sociale ansvar.

IV. Interessekonflikter

Kapitalfondenes og hegdefondenes aktiviteter rejser en række problemer om interessekonflikter:

- Mellem kapitalfondene som opkøber, investeringsbanker som lånefinansiel formidler og rådgi-

ver for virksomheder – og den opkøbtes virksomheds daglige ledelse.

- Mellem kapital- og hegdefonde – og investeringsbanker, der på én og samme tid formidler lån

til dem og får en betragtelig del af deres indtjening herved.

- Mellem kreditvurderingsbureauerne og de kunder, de betjener.

- Mellem markedsadgang og et magtkoncentreret finansmarked, præget af hedge- og kapitalfon-

dene og investeringsbanker.

Følgende EU- initiativer bør iværksættes:

1. Kapitalfonde

Kommissionen bør udforme regler, som håndterer interessekonflikter mellem kapitalfondspart-

nerne og den daglige ledelse af den virksomhed, der opkøbes - og andre aktører, som har betydelig

indtjening på opkøbet fx låneformidlere (investeringsbanker). De nye regler bør omfatte informati-

onspligt om alle honorarer, bonusordninger, aktieoptioner og incitamentsprogrammer, der modtages

af daglig ledelse og bestyrelse.

2. Kreditvurderingsbureauer

Kommissionen bør udforme regler, der kan håndtere de indbyggede interessekonkfliter i kredit-

vurderingsbureauernes forretningsmodel, og deres samspil mellem kapital- og hedgefonde, inkl.

banker og andre aktører på finansmarkederne.

3. Investeringsbanker (prime brookers) kapital- og hedgefonde

Kommissionen bør – i tilknytning til de foreslåede omstrammede krav om kapitalfondsreserver –

vurdere, hvordan den risiko for interessekonflikt kan begrænses:

- Mellem investeringsbanker (prime brookers) og hedgefonde, hvor långivning ofte smit-

tes/påvirkes af udsigten til betydelige honorarer fra hedgefondene.

- Mellem kreditbanker og kapitalfondene, hvor bankens rådgivning ofte påvirkes af udsigten til

betydelige honorarer fra kapitalfondene (via serviceaftaler i tillæg til virksomhedsopkøb).

- Kommissionen bør udforme nye effektive bestemmelser for hermestisk adskillelse (såkaldte

»Chinese Walls«) mellem investeringsbankens låneformidling til kapitalfonde – og deres øvrige

rådgivning, værdipapirhandel etc.

4. Markedsadgang og konkurrencebegrænsning

Kommissionens generaldirektorat for konkurrence bør lancere en undersøgelse af markeds- og

magtkoncentrationen på det finansielle marked inden for følgende sektorer: kapital- og hedgefonde,

investeringsbanker og kreditvurderingsselskaber.

V. Off-shore skatteunddragelse

På grundlag af de nye regler om åbenhed og gennemsigtighed iværksætter Kommissionen en før-

ste analyse af de voksende skatteunddragelser fra EU's velfærdsstater, der følger af kapital- og hed-

gefondes placering offshore.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

EU’s indre finansmarked er i dag iblandt verdens stærkeste – det indre markeds økonomiske rolle

er de facto 10 pct. større end USA’s.

Realøkonomisk har EU derfor et betydeligt potentiale for at tage initiativet til en ny og bedre re-

gulering, der kan skubbe til et åbent og gennemsigtigt finansmarked. Det vil samtidig kunne danne

grundlag for et fremtidigt realistisk samarbejde med USA og andre globale aktører.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Bilag 2

Vigtige direktiver for den europæiske finanssektor

CRD (Capital Requirements Directive)

Direktiv 2006/48/EF om adgang til at udøve virksomhed som pengeinstitut (ny udgave)

Direktivet er den europæiske udgave af de globale regler om regulering af banker, som de er fast-

lagt af Den Internationale Bank i Basel. I direktivet fastlægges reglerne for bankers og pengeinsti-

tutters kapitaldækning. I den ny udgave har man indarbejdet de nye, såkaldte Basel-2 regler om

bank-tilsyn (prudential regulation), herunder regler om, at kravet til bankernes kapitalreserver skal

vurderes ved at sætte kapitalen i forhold til den samlede risiko, banken har.

Direktivet er opbygget i tre dele: Krav til kapitaldækning (søjle I), tilsynsprocessen (søjle II) samt

oplysningsforpligtelserne/markedsdisciplin (søjle III). Bankerne skal offentliggøre detaljerede in-

formationer om risikoforhold mv. Herved skabes der større gennemsigtighed for, at tilsynsmyndig-

heder og markedet. Det vil sige markedet får også adgang tilde relevante oplysninger, når den reelle

risiko skal vurderes i forbindelse med værdipapirhandel osv.

CRD har blandt andet til formål at begrænse bankers ekstreme risikotagning gennem uigennem-

skuelige kreditderivater – også for at sikre bedre sammenhæng mellem faktiske risici og bankers

reserver. Det foreslås her, at direktivet udbygges i forhold til hedge fonds- og kapitalfondsbestyrere

anmeldt i EU, som netop anvender stærkt risikobetonet gældsætning i deres forretningsmodel. Di-

rektivet vil fx. fastlægge særlige kapitalkrav til prime brokers

for at dække deres risici i forhold til

kapitalfonde. Jo større risici og uigennemskuelighed, der er forbundet med lån til kapitalfonde, jo

større reserver skal primebrookers ligge inde med. Herved skal kapitalkravene i højere grad afspejle

de faktiske risici, som investeringsbankerne påtager sig, når de yder lån til disse fonde.

IORP - Pensionskassedirektivet (Institutions for Occupational Retirement Provision)

Direktiv 2003/41/EF af 3. juni 2003 om arbejdsmarkedspensionskasser

Direktivet regulerer pensionskassers investeringspolitik. Placeringsreglerne bygger på, at der skal

være behørig spredning af investeringerne, der skal afdække de pensionsmæssige forpligtelser med

hensyn til sikkerhed, afkast og likviditet. Pensionsfonde, der forvalter sociale sikringsordninger,

som for fx ATP, er ikke omfattet af direktivet. Direktivet skal fornys i udgangen af 2008.

MiFID – for Investeringsforeninger o. lign. (Market in Financial Instruments Directive)

Direktiv 2004/39/EF af 21. april 2004 om markeder for finansielle instrumenter.

Direktivet er EU's vigtigste lovgivning til beskyttelse af investorer (bl.a. individuelle investerer),

idet det stiller krav til bæredygtighed, håndtering af interessekonflikter og fuld redegørelse til inve-

storer. Direktivet retter sig i praksis især mod investeringsforeninger. MiFID trådte først i kraft 1.

november 2007. Men indskydere i hedge- og kapitalfonde er ikke omfattet heraf.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

MAD (Market Abuse Directive)

Direktiv 2003/6/EF af 28. januar 2003 om insiderhandel og kursmanipulation (markedsmisbrug)

Omfatter insider-handel og anden uretmæssig adfærd vedrørende EU's finansielle markeder. Di-

rektivet er holdt i meget generelle, overordnede regler og retter sig primært mod handel med værdi-

papirer på fondsbørserne i Europa. Dets betydning for hedge- og kapitalfonde er derfor begrænset.

Tranparency Directive

Direktiv 2004/109/EF af 15. december 2004 om harmonisering af gennemsigtighedskrav for

værdipapirer, der er optaget til handel på et reguleret marked, dvs. fondsbørserne.

Formålet med dette direktiv, er at øge gennemsigtigheden ved at pålægge udstederne af værdipa-

pirer pligt til regelmæssigt at afgive præcise oplysninger. Direktivet stiller krav om offentliggørelse

af aktiebeholdninger, der overstiger 5 procent af stemmerettighederne i det pågældende selskab

(samt yderligere offentliggørelser i takt med, at højere grænser nås). Medlemslande har mulighed

for at sætte lavere grænser (fx anvender UK og Tyskland en 3 procents minimumsgrænse). Hedge

fonde er underlagt direktivet, hvis de investerer over den indikerede grænse. For at sikre at regule-

ringen kan følge med i den ”dynamiske” markedsudvikling, er Kommissionen derfor bemyndiget til

at træffe nye beslutninger, der tager højde for den tekniske udvikling på finansmarkederne.

Prospectus Directive

Direktiv 2003/71/EF 4. november 2003 om det prospekt, der skal offentliggøres, når værdipapirer

optages til handel på fondsbørserne.

Direktivet regulerer bestemte finansielle produkter, når de tilbydes til investorer i EU. Handel på

fondsbørserne kræver prospekter, der lever op til en række minimumsstandarder. Derimod er handel

og placeringer udenfor fondsbørserne fritaget. Direktivet er gennemført på meget forskellige måder

i medlemslandene. Det er højest usikkert/uklart, om kapitalfonde er omfattet/berørt af direktivet i

praksis.

UCITS III - Investeringsforeninger (Undertakings for Collective Investment in Transferable

Securities)

Direktiv 2001/107/EF af 21. januar 2002 om institutter for kollektiv investering i værdipapirer

(investeringsinstitutter)

Direktivet er produktorienteret og regulerer investeringsforeninger (mutual funds), deres investe-

ringspolitik, aktiviteter og adgang (EU pas) samt deres administrationsselskab. Der er kun tale om

en meget indirekte regulering af hedgefonde og kapitalfonde, uden konsekvenser for disse fondes

forretningsmodel i praksis.

TOB - Overtagelsesdirektivet (Takeover Bids Directive)

Direktiv 2004/25/EF af 21. april 2004 om overtagelsestilbud

Formålet med dette direktiv er at fastlægge fælles mindstekrav for overtagelsestilbud med værdi-

papirer i selskaber, der handles på fondsbørserne i medlemslandene. Det har ligeledes til formål at

beskytte aktionærernes stemmerettigheder i EU. Direktivet fastlægger rammer og generelle forskrif-

ter, som medlemsstaterne skal gennemføre i deres nationale lovgivning.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Overtagelsesdirektivet (Transfer of Undertakings Directive)

Direktiv 2001/23/EF af 12. marts 2001 om arbejdstagernes rettigheder i forbindelse med overførsel

af virksomheder.

Formålet med dette direktiv er at beskytte arbejdstagerne i tilfælde af ændring i virksomhedens

ejerforhold, og især at sikre varetagelsen af deres rettigheder. Direktivet understreger, hvilke ret-

tigheder og pligter, arbejdstagere, der er berørt af en overførsel, har. Som hovedregel gælder, at de

rettigheder, inkl. løn- og arbejdsvilkår, optjent i den ”gamle” virksomhed, videreføres i den ”nye”

virksomhed, når der fx sker en overtagelse eller sammenslutning. Men direktivet omfatter ikke ka-

pitalfondes overtagelse af virksomheden.

Prime brokers er de investeringsbanker, der betjener hedgefonde og kapital i forbindelse med disses aktivitet i kapi-

talmarkederne. En prime broker kan være eksponeret over for hedgefonde både i form af indtægter fra de serviceydel-

ser, der ydes, og i form af de positioner, prime brokers måtte tage som modpart til hedgefonde.