PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Europaudvalget 2007-08 (2. samling), 2007-08 (2. samling)
EUU Alm.del Bilag 373, Alm.del Beretning 3
Offentligt

Beretning nr.

Folketinget 2007-08 (2. samling)

Beretning afgivet af Europaudvalget den 30. maj 2008

Beretning

et dansk udspil til EU-regulering af kapital- og hedgefonde

flertal

i udvalget (S, DF, SF, RV og EL) finder, at kapital og hedgefonde gennem de sidste 5 år

er vokset kraftigt med vækstrater på 30-50 pct. om året. Sammen med investeringsbankerne er deres

indflydelse og betydning i den samlede finansielle aktivitet nu så omfattende, at de påvirker mere

end halvdelen af de globale finanstransaktioner. Også i Danmark har disse fondes aktiviteter været

følelige. Store danske virksomheder – private og offentlige – er blevet købt (undertiden for virk-

somhedens egne penge) og systematisk gældsat. Regeringen og Folketinget har forsøgt at forhindre

de værste skattemæssige virkninger af disse virksomhedsopkøb, men det er tydeligt, at der trænges

til en international regulering. Et første og vigtigt skridt er en effektiv regulering på EU niveau –

ligesom der i forvejen eksisterer EU-regler for andre former for finansielle institutioner og selska-

ber. Ligeledes kan EU initiativer – ud over den interne regulering – for mere globale regler være

værd at overveje.

Et åbenbart problem er den mangel på åbenhed, der omgærder disse kapital- og hedgefonde. Der-

for fremgår det også af den europapolitiske aftale af 21. februar 2008, at »[på] det indre finansmar-

ked er det af hensyn til lige konkurrencevilkår nødvendigt, at der stilles EU-krav om åbenhed til

kapital- og hedgefonde, som svarer til de krav, der gælder for andre selskabsformer og investerings-

foreninger«, som alle folketingets partier har tilsluttet sig.

Men der er andre problemer ved den manglende EU-regulering af kapital- og hedgefonde. For at

sikre en bredere belysning af problemerne og mulige løsninger indbød Europaudvalget fhv. statsmi-

nister Poul Nyrup Rasmussen, der i Europa-Parlamentet er hovedforfatter til en initiativrapport i

Parlamentets økonomiudvalg om kapital- og hedgefonde, til en høring i Europaudvalget.

Høringen med Poul Nyrup Rasmussen fandt sted den 11. april 2008. I den forbindelse bad Euro-

paudvalget Poul Nyrup Rasmussen om at nedskrive hans forslag til en bedre EU-regulering på om-

rådet og sende dem til Europaudvalget. Europaudvalget modtog Poul Nyrup Rasmussens skriftlige

bidrag den 7. maj 2008, og bidraget er optrykt som bilag til denne beretning.

På den baggrund skal flertallet opfordre regeringen til inden den 1. oktober 2008 – under inspira-

tion af de i bilaget stillede forslag og efter forhandling med partierne – at udforme et konkret dansk

indspil om en EU-regulering af kapital- og hedgefonde, som skal stiles til de relevante institutioner i

EU. Formålet er et bredt funderet dansk udspil i lighed med det danske memorandum om EU’s

fremtidige energipolitik fra efteråret 2006.

mindretal

i udvalget (V og KF) kan ikke stemme for forslaget til beretning, idet Venstres og De

Konservatives medlemmer af udvalget finder, at kapital- og hedgefondes aktiviteter internationalt

har været voksende gennem en årrække, og også i Danmark har disse fonde været følelige gennem

virksomhedsopkøb, jf. bl.a. Økonomi- og Erhvervsministeriets rapport »Kapitalfonde i Danmark«.

Regeringen og Folketinget har med erhvervsskattepakken fra 2007 taget hånd om de skattemæssige

virkninger af disse virksomhedsopkøb, men der kan fortsat være behov for EU- og international

regulering, der tager hensyn til, at vi befinder os i en globaliseret verden. I nogle tilfælde er det mest

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

hensigtsmæssigt med internationale regler, idet ren EU-regulering kan stille europæiske økonomier

konkurrencemæssigt dårligere, uden at reguleringen vil have den ønskede effekt på fondene.

Det er vigtigt, at der skabes øget åbenhed om kapital- og hedgefondenes aktiviteter. Derfor frem-

går det også af den europapolitiske aftale af 21. februar 2008, at »[på] det indre finansmarked er det

af hensyn til lige konkurrencevilkår nødvendigt, at der stilles EU-krav om åbenhed til kapital- og

hedgefonde, som svarer til de krav, der gælder for andre selskabsformer og investeringsforeninger.«

Men der kan også være andre problemer ved den manglende internationale regulering af kapital- og

hedgefonde. På den baggrund opfordres regeringen til at indgå forhandlinger med partierne med

henblik på at udforme et konkret dansk indspil vedrørende EU- og international regulering af kapi-

tal- og hedgefonde, som bl.a. kan stiles til de relevante EU’s institutioner.

Enhedslistens

medlem af udvalget tilslutter sig flertallets forslag til beretning om et dansk udspil

til EU-regulering af kapital- og hedgefonde, men har herudover nedenstående bemærkninger:

Problemets kerne ligger i den måde, globaliseringen har udviklet sig på, ikke mindst retten til, at

kapitalen kan flytte sig frit hen over grænserne. Hver dag skifter uanede milliarder af kroner ejer.

Der spekuleres som aldrig før, uden andet formål, end at nogle ejere mener, at de på den måde kan

score et overskud. For den reale økonomi er denne trafik kun til skade, akkurat som vi ser det lige

nu, hvor spekulationer på det amerikanske boligmarked har udløst en international finansiel krise.

Derfor skal der gøres op med tanken om, at kapitalens frie bevægelighed er vejen til udvikling og

rigdom. Den frie bevægelighed er kun til fordel for spekulanter og skattesnydere. Almindelige bor-

gere og folk, der gerne vil investere i virksomheder og finansiere køb og salg af varer, kan sagtens

leve med de gamle regler, hvor der var indsigt i og kontrol med, af hvem og med hvilket formål

store summer blev flyttet over grænserne. Kontrol med kapitalbevægelserne vil give demokratiet

mere indsigt og mulighed for indflydelse.

Enhedslisten vil også pege på forslaget om en Tobinskat, en lille afgift på transaktioner på de fi-

nansielle markeder. Det vil begrænse spekulationer, men være uden betydning for bevægelser, der

dækker over reale transaktioner. Der skal desuden gribes ind over for skattely, så fondene ikke kan

bruge dem til at hvidvaske deres penge. Her skal der gribes langt kraftigere ind. Lande og områder,

der vil opretholde muligheder for skattespekulation, må udelukkes af det internationale banksystem.

Enhedslisten er enig i, at EU skal vedtage indgreb mod kapitalfondene, men uden et opgør med

EU’s grundlov om kapitalens frie bevægelighed vil fondene bare finde nye veje til hurtige fortjene-

ster. Der er brug for at ændre den liberalistiske filosofi, der i dag er dominerende i EU og i det glo-

bale økonomiske system.

P.u.v.

VEND

UKEN

Formand

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Bilag 1

Forslag til et dansk-europæisk initiativ

Gennem en række rapporter fra Den Internationale Valutafond, Den Europæiske Investerings-

bank, Det Finansielle Stabilitetsforum og en række uafhængige studier og analyser er der gennem

de senere år påvist stigende problemer på finansmarkedet som følge af kapital- og hedgefondes lå-

nefinansierede aktiviteter.

Erhvervsministeriets analyse af kapitalfondes opkøb i Danmark tegner tilsyneladende et andet bil-

lede, men rapporten er desværre behæftet med en række systematiske metodefejl:

– De forskellige fonde blandes sammen: Der skelnes ikke mellem venturekapital og lånefinansie-

rede opkøb.

– Der skelnes ikke mellem »organisk vækst« og »merger-vækst« som følge af sammenslutninger

med andre virksomheder.

– En række andre metodeproblemer er påvist af bl.a. Arbejderbevægelsens Erhvervsråd.

Rapportens analyse omfatter desuden kun opkøb frem til og med 2002, netop det år, hvor de låne-

finansierede opkøb for alvor går i gang i Europa!

Længe før den aktuelle finanskrise har de uafhængige vurderinger og en lang række case studies

af virksomheder i Europa og USA opkøbt af kapitalfonde skabt stigende bekymring over konse-

kvenserne for virksomhedernes beskæftigelse og langsigtede konkurrenceevne og investeringer.

På G7-topmøder og drøftelser i Økofin og Europa-Parlamentet og en række høringer i bl.a. Un-

derhuset i UK og Kongressen (finanskomiteen) i USA er der igangsat en række analyser og overve-

jelser, der især drejer sig om systemiske risici for nye finanskriser, mangelen på gennemsigtighed,

begrænsning af ekstra gældsætning, virksomhedernes investeringsbehov og konkurrenceevne samt

risikoen for interessekonflikter.

Europas behov for et velfungerende finansmarked med omkostningseffektivt, gennemsigtigt og

langsigtet finansieringskapacitet er åbenlys, især på grundlag af Lissabonmålsætningen fra år 2000

om at gøre Europa til »Den mest konkurrencedygtige og dynamiske vidensbaserede økonomi i ver-

den, der er i stand til at skabe en bæredygtig økonomisk vækst, flere og bedre job og større social

sammenhængskraft.«

Gennem de seneste 5 år er kapital- og hedgefondsektoren vokset enormt med vækstrater på 30-50

pct. om året. Baggrunden har især været en massiv global likviditet og historisk lav rente på fi-

nansmarkedet, indtil krisen slog igennem i august 2007.

Kapital- og hedgefondindustrien udgør i dag ikke længere en »niche«. Sammen med investerings-

bankerne er deres indflydelse og betydning i den samlede finansielle aktivitet nu så omfattende, at

de påvirker mere end halvdelen af de globale finanstransaktioner.

Kapitalfondenes lånefinansierede opkøb af private virksomheder frem til august 2007 oversteg

den samlede årlige nyintroduktion af børsnoterede virksomheder på verdens fondsbørser.

Den aktuelle globale finanskrise blev udløst af det amerikanske såkaldte subprime-sammenbrud

på boligmarkedet (dårlige pantebrevslån). Men finanskrisen har samtidig vist, hvor intenst den gen-

sidige afhængighed og forbundethed er blandt de centrale aktører på finansmarkedet, og den bredte

sig så hastigt og omfattende til resten af verden, fordi der de forudgående 5 år var opbygget en reel,

hidtil uset finansboble på det globale finansmarked.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Finanskrisen og de deraf følgende stærke stramninger på kreditmarkederne og stigende renter på

de dårlige, komplekse og ugennemsigtige lånepakker (kreditderivater) har også afdækket en betyde-

lig sårbarhed hos de virksomheder, der har været eller er opkøbt af de lånefinansierede kapitalfon-

de: En analyse fra Nottingham University påviser, at 106 af i alt 400 kapitalfondejede virksomheder

i 2007 er gået konkurs som følge af den ekstreme gældsbyrde, kapitalfondene har pålagt dem via

deres værdiudtræk.

Dertil kommer en række indbyggede tendenser til interessekonflikter og spekulationsadfærd for

hedgefonde, især gennem øget lånoptagelse, som har bidraget til at forstærke kreditkrisen.

Den eksplosive stigning i de såkaldte kreditderivaler på det globale finansmarked har været en af

hovedkanalerne for den verdensomspændende spredning af kreditkrisen.

Det indbyggede dilemma i den globale økonomi er kommet klart til udtryk under finanskrisen og

de forudgående 5 økonomisk fremgangsrige år: Den massive, rigelige globale likviditet og kredit-

adgang har – sammen med den historisk lave rente – bidraget til at opnå den høje realøkonomiske

vækst i årene 2002-2007. Men dette finansielle miljø har samtidig været ideelt for kapital- og hed-

gefondenes enorme vækst og omfattende brug af ekstrem gældsætning for at opnå maksimalt kort-

sigtet afkast.

Med andre ord: Ideelle betingelser på finansmarkedet for den reale vækst i virksomheder og job

skaber samtidig grundlag for opbygning af en ny finansboble, der underminerer fremgangen i real-

økonomien! Det er dilemmaet, som nu, ifølge IMF, har resulteret i den største finanskrise siden an-

den verdenskrig. Og nu nedjusteres den økonomiske vækst – ikke blot i USA, men også i EU og i

den globale økonomi.

I samfundets, virksomhedernes og medarbejdernes samt investorernes, dvs. pensionsopsparernes,

interesse er der behov for en ny regulering og lovgivning såvel i de enkelte medlemslande som i EU

og USA og i det globale samfund, men Europa bør tage initiativet.

I den dansk-europæiske aftale af 21. februar 2008 hedder det: »På det indre finansmarked er det af

hensyn til lige konkurrencevilkår nødvendigt, at der stilles EU-krav om åbenhed til kapital- og hed-

gefonde, som svarer til de krav, der gælder for andre selskabsformer og investeringsforeninger.«

På baggrund af de betydelige finansielle risici, den reale økonomi i dag udsættes for – og kapital-

og hedgefondenes dominerende position på finansmarkedet – er det svært at se nogen forsvarlig

begrundelse for, at disse aktører fortsat skal holdes helt uden for en fælles regulering. Derfor er der

brug for en sammenhængende indsats og et dansk-europæisk initiativ. Det handler ikke om at af-

skaffe kapital- eller hedgefonde, det drejer sig om at ændre adfærd og begrænse tendenserne til eks-

trem gældsætning, markedsmisbrug og nye finansielle risici for stabiliteten.

Det haster med at komme i gang med udformningen af nye regler for hele finansmarkedet inklusi-

ve kapital- og hedgefonde. Et dansk-europæisk initiativ vil være særdeles velvalgt: Behovet er er-

kendt – hos mange virksomheder og af medarbejdere i Danmark og Europa forventes det, at der

bliver taget fat om problemerne.

På europæisk plan bør der iværksættes en sammenhængende helhedsregulering, som sikrer en bå-

de fair og konkurrenceneutral adfærdsændring for de lånefinansierede kapitalfonde og hedgefonde

m.fl. Det vil samtidig være et væsentligt bidrag til at begrænse – helst eliminere – omfattende ska-

delige virkninger for samfundet i forbindelse med fremtidige finanskriser.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

De centrale spørgsmål, som et dansk initiativ til europæisk regulering af kapitalfonde og hedge-

fonde bør fokusere på, er:

– Ny åbenhed og gennemsigtighed på linje med alle andre aktører på finansmarkedet.

– Et stærkere finanstilsyn, som kan sikre gennemsigtighed og omkostningseffektivitet og foregri-

be/begrænse fremtidige finanskriser.

– Sikring af virksomhedernes langsigtede udvikling og lønmodtagernes rettigheder.

– Begrænsning af interessekonflikter og markedsmisbrug.

Det er vigtigt, at initiativet har karakter af en sammenhængende indsats, som også omfatter de fi-

nansielle aktører (investeringsbanker), som kapital- og hedgefondene opererer og handler med på

finansmarkedet. I modsat fald kan der forudses nye omgåelser og skævvridninger.

I. Ny åbenhed, gennemsigtighed og informationspligt for alle

Kapital- og hedgefonde udgør nu så vigtig en del af finansmarkedet i Europa – det indre finans-

marked – at der af hensyn til lige konkurrence bør stilles de samme krav om åbenhed som til alle

andre aktører (jf. også »Europapolitisk aftale« af 21. februar 2008). Konkret kan dette opnås gen-

nem følgende initiativ:

1. EU-registrering og godkendelse/autorisation af kapital- og hedgefondes managementselskaber

For at sikre et velfungerede indre finansmarked i EU baseret på gennemsigtig og lige konkurrence

bør Kommissionen etablere en fælles ramme (direktiv) for registrering og autorisation af de sel-

skabsenheder (kommanditselskaber m.fl.), der kontrollerer kapital- og hedgefondes investeringer,

dvs. managementselskaberne. En autorisation vil give adgang til hele EU’s finansmarked. Men for

at opnå godkendelse skal managementselskabet oplyse følgende:

– Navn og hjemsted for de fonde, de kontrollerer.

– Identitet på fondenes bestyrere.

– Selskabets indtjening og bonusordninger.

– Aflønning af direktører og andre personer med investeringsansvar.

– Relationer til prime brokers (investeringsbanker).

2. Bedre beskyttelse af institutionelle investorer (pensionskasser og pensionsselskaber)

På linje med en ny EU-autorisation af managementselskaberne, jf. punkt 1, bør Kommissionen

etablere et direktiv for notifikation, dvs. godkendelse, af kapitalfonde og hedgefonde, som vil ope-

rere i EU.

En sådan autorisation vil give fondene adgang til hele EU’s indre finansmarked og dermed til po-

tentielle professionelle investorer, inklusive pensionskasser og pensionsselskaber m.fl. For at opnå

godkendelse, inklusive fordelene hermed, skal kapital- og hedgefondene oplyse følgende:

– Den generelle investeringsstrategi og låntagning/gældseksponering.

– Samlede fees/gebyrer samt fordelingen af disse (herunder aktieoptioner tilbudt til medarbejde-

re).

– Komplet oversigt over fondens størrelse samt indskydere i fonden.

– Hidtidige afkast.

– Risikohåndteringssystem samt opgørelsesmetode for den samlede portefølje.

– Information om fondens administrator.

– Oversigt over, hvor stor en del af fondens investeringskapital selskabet/manageren af fonden

selv har bidraget med.

I dag gælder 27 højst forskellige nationale regler for adgang til det nationale marked. Den fælles

autorisation for managementselskaber og fonde (jf. punkt 1 og 2) vil også omfatte offshorefonde,

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

der driver forretning i EU. Ingen kapitalfonde vil få mulighed for at operere uden passende registre-

ring og autorisation. Professionelle investorer inkl. pensionsselskaberne vil være interesserede i

ordnede, gennemsigtige forhold – registrering vil også fremme mindre kapitalfondes, inkl. venture-

fondenes, muligheder for at rejse kapitalindskud.

3. Relevant information til pensionsselskaber m.fl.

Europa-Kommissionen og tilsynsmyndighederne må derudover sikre, at indskyderne/investorerne

i kapitalfondene, dvs. pensionsselskaber m.fl., sikres, at de ikke blot får masser af information, men

også relevant og sammenlignelig information, svarende til f.eks. det forenklede prospekt for UCITS

(jf. anneks).

4. Stop for kapitalfondens »misbrug« af kommanditselskabsformen

Kommanditselskaber var oprindeligt tænkt som en egnet selskabsform for små erhvervsdrivende,

der ikke skulle overbebyrdes med administrative krav med hensyn til regnskaber og åbenhed. I dag

bruges kommanditselskabsformen (på engelsk limited partnerships) i stor stil som juridisk ramme

for kapitalfondenes aktiviteter. Ved at organisere kapitalfondene som kommanditselskaber undgår

de således EU’s krav om åbenhed, offentlighed og regnskabsaflæggelse. EU’s regler bør omgående

revideres, så aktieselskabslovgivningens krav om åbenhed og regnskabsaflæggelse også kommer til

at gælde for kommanditselskaber.

II. EU-bidrag til og værktøjer, der skal sikre bedre fungerende finansmarkeder

Den aktuelle finanskrise og de forudgående års erfaringer har dokumenteret et påtrængende behov

for et forstærket finanstilsyn og begrænsning af ekstrem gældsætning. Følgende nye EU-initiativer

foreslås:

1. Krav om stærkere kapitalgrundlag og -reserver

I dag stiller flere EF-direktiver (CRD, UCITS, Solvens I+II, IORP m.fl.) (jf. bilag 2) en lang ræk-

ke krav med hensyn til forsikringsselskabers, kreditinstitutters, bankers og investeringsforeningers

og -selskabers kapitalgrundlag. Uanset juridisk organiseringsform (herunder ved brug af komman-

ditselskaber) bør der fra Kommissionens side foreslås EU-lovgivning, der sikrer et tilstrækkeligt

kapitalgrundlag i den enhed (kapitalfondselskabet), der kontrollerer den opkøbte virksomhed. Dette

krav med hensyn til kapitalgrundlaget skal gælde for alle fonde, der opererer i EU, uanset hvor de

måtte være registreret. Kapitalkravsdirektivet bør revideres med henblik på at inkludere disse lov-

pligtige kapitaldækningskrav.

2. Grænser for hedgefondes gældsætning

Kommissionen bør overveje at fastsætte et øvre loft over hedgefondes gældsætning med henblik

på at sikre en højere grad af stabilitet i det europæiske finansielle system. Hertil kan anvendes

benchmarks.

3. EU-registrering af strukturerede kredit- og gældsprodukter

Kommissionen bør etablere et offentligt register over strukturerede produkter på de europæiske

finansmarkeder.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

4. Et offentligt europæisk kreditvurderingsinstitut (Credit Rating Agency)

I forbindelse med revisionen af direktiv 2006/48/EF bør Kommissionen etablere et offentligt eu-

ropæisk kreditvurderingsinstitut med henblik på at styrke konkurrencen og øge gennemsigtigheden i

sektoren, som i dag er helt domineret af kun tre institutter (Moody’s, S&P og Fitch).

5. En fælleseuropæisk tilsynsmyndighed

Kommissionen bør etablere en fælleseuropæisk tilsynsmyndighed, der dækker alle dele af sekto-

ren for finansielle tjenesteydelser: kapitalmarkeder, markedet for derivater, securitization, forsik-

rings- og banksektoren m.m.

III. Lønmodtagerrettigheder og virksomhedernes udvikling og konkurrenceevne

De lånefinansierede opkøb udgjorde for Europa godt 2.000 mia. kr. alene for 2006 – det svarer til

mere end to gange prisen for C20 under ét på den danske fondsbørs! Kapitalfondsejerskab er i dag

en af verdens største arbejdsgivergrupper. Kapitalfondenes lånefinansierede opkøb (LBO) af virk-

somheder indebærer ofte ekstrem gældsbelastning og værdiudtræk, der forringer virksomhedens

langsigtede investerings- og konkurrenceevne.

Medarbejderrettigheder kommer i klemme, presset for fyringer stiger og arbejdsvilkår forringes

som følge af kapitalfondenes værdiudtræk af virksomhederne.

Inden for de offentlige forsyningsvirksomheder, bl.a. telekommunikation, har vi set nye opkøbs-

bølger, som omfatter bl.a. danske TDC, irske eircom og bulgarske BTC. Det har tydeligt svækket

konkurrence- og investeringsevnen. Det står i klar modstrid med EU’s vedtagne Lissabonstrategi

inklusive Europas overgang til informationssamfundet.

I »Lisbon Agenda 2010 Information Society Initiative« fra juni 2000 fastslås EU’s tre hovedprio-

riteter:

– at etablere et europæisk informationsforum med konkurrencedygtige teletjenester,

– at styrke innovation og investering i ikt-forskning (information, kommunikation og teknologi),

– at skabe et sammenhængende europæisk informationssamfund, der fremmer beskæftigelsen og

en bæredygtig udvikling.

Men Europa er kommet bagud i bl.a. udvikling af bredbånd og 3D-mobiltjenester som følge af

færre nyinvesteringer!

De negative konsekvenser af kapitalfondenes lånefinansierede opkøb med overdreven gældsæt-

ning bør begrænses gennem:

– Nye initiativer, der kan sikre de offentlige service- og forsyningsvirksomheders udvikling og

konkurrenceevne i lyset af den fælles it-målsætning.

– Bedre beskyttelse af virksomhedernes medarbejdere ved kapitalfondsovertagelser. Direktiv

2001/23/EF om varetagelse af arbejdstagernes rettigheder i forbindelse med overførsel bør om-

gående revideres således, at medarbejdere og deres bestyrelsesrepræsentanter i virksomheder,

der bliver overtaget af kapitalfonde, har den samme forhåndsinformations- og konsultationsret-

tigheder, som det er tilfældet i traditionelle fusioner og virksomhedsovertagelser.

– Grænser for kapitalfondes gældsætning af virksomheder. »Kapitaldirektivet« (direktiv

77/91/EF) (jf. bilag 2) bør udvides, således at det fastlægger et passende, maksimalt gældsni-

veau i virksomheder overtaget af kapitalfonde, eventuelt ved hjælp af benchmarks. I tillæg til en

sådan grænse bør Kommissionen opfordre medlemslandene til at indføre skattemæssige konse-

kvenser (herunder fjernelse af skattefradrag) efter bedste praksis i de enkelte medlemslande.

– Grænser for udtynding af kapitalen i virksomheder overtaget af kapitalfonde. »Kapitaldirekti-

vet« (direktiv 77/91/EF) bør tilpasses med henblik på at fastsætte en minimumsgrænse af egen-

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

–

kapital under hensyntagen til virksomhedernes langsigtede konkurrencekraft. Kommissionen

bør også uden forsinkelse foreslå regler, der kræver af direktionen i målvirksomheder, at alle

kapitalbevægelser ud af virksomheden (herunder særlige aktieudbytter) er i overensstemmelse

med virksomhedens langsigtede interesser. Især direktiv 1978/660/EØF af 25. juli 1978 om års-

regnskaberne for visse selskabsformer bør revideres med henblik på at opnå dette resultat.

Europa-Kommissionen bør tage et nyt initiativ til styrkelse af virksomhedernes sociale ansvar.

IV. Interessekonflikter

Kapitalfondenes og hegdefondenes aktiviteter rejser en række problemer om interessekonflikter:

– mellem kapitalfonde som opkøbere og investeringsbanker som lånefinansielle formidlere og

rådgivere for virksomheder og de opkøbte virksomheders daglige ledelse,

– mellem kapital- og hedgefonde og investeringsbanker, der på én og samme tid formidler lån til

dem og får en betragtelig del af deres indtjening herved,

– mellem kreditvurderingsbureauer og de kunder, de betjener,

– mellem markedsadgang og et magtkoncentreret finansmarked præget af hedge- og kapitalfonde

og investeringsbanker.

Følgende EU-initiativer bør iværksættes:

1. Kapitalfonde

Kommissionen bør udforme regler, som håndterer interessekonflikter mellem kapitalfondpartner-

ne og den daglige ledelse af de virksomheder, der opkøbes, og andre aktører, som har betydelig ind-

tjening på opkøbet, f.eks. lånformidlere (investeringsbanker). De nye regler bør omfatte informati-

onspligt om alle honorarer, bonusordninger, aktieoptioner og incitamentsprogrammer, der modtages

af den daglige ledelse og bestyrelse.

2. Kreditvurderingsbureauer

Kommissionen bør udforme regler, der kan håndtere de indbyggede interessekonflikter i kredit-

vurderingsbureauernes forretningsmodel og deres samspil mellem kapital- og hedgefonde, inkl.

banker og andre aktører på finansmarkederne.

3. Investeringsbanker (prime brokers) og kapital- og hedgefonde

Kommissionen bør – i tilknytning til de foreslåede opstrammede krav om kapitalfondsreserver –

vurdere, hvordan risikoen for interessekonflikter kan begrænses:

– mellem investeringsbanker (prime brokers) og hedgefonde, hvor långivning ofte smit-

tes/påvirkes af udsigten til betydelige honorarer fra hedgefondene,

– mellem kreditbanker og kapitalfonde, hvor bankernes rådgivning ofte påvirkes af udsigten til

betydelige honorarer fra kapitalfondene (via serviceaftaler i tillæg til virksomhedsopkøb),

– Kommissionen bør udforme nye effektive bestemmelser for hermetisk adskillelse (såkaldte

Chinese Walls) mellem investeringsbankers lånformidling til kapitalfonde og deres øvrige råd-

givning, værdipapirhandel etc.

4. Markedsadgang og konkurrencebegrænsning

Kommissionens generaldirektorat for konkurrence bør lancere en undersøgelse af markeds- og

magtkoncentrationen på det finansielle marked inden for følgende sektorer: kapital- og hedgefonde,

investeringsbanker og kreditvurderingsselskaber.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

V. Offshoreskatteunddragelse

På grundlag af de nye regler om åbenhed og gennemsigtighed iværksætter Kommissionen en før-

ste analyse af de voksende skatteunddragelser fra EU’s velfærdsstater, der følger af kapital- og hed-

gefondes placering offshore.

EU’s indre finansmarked er i dag blandt verdens stærkeste – det indre markeds økonomiske rolle

er de facto 10 pct. større end USA’s.

Realøkonomisk har EU derfor et betydeligt potentiale for at tage initiativet til en ny og bedre re-

gulering, der kan skubbe til et åbent og gennemsigtigt finansmarked. Det vil samtidig kunne danne

grundlag for et fremtidigt realistisk samarbejde med USA og andre globale aktører.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Bilag 2

Vigtige direktiver for den europæiske finanssektor

Kreditinstitutdirektivet (CRD)

Direktiv 2006/48/EF om adgang til at udøve virksomhed som pengeinstitut (ny udgave)

Direktivet er den europæiske udgave af de globale regler om regulering af banker, som de er fast-

lagt af Den Internationale Bank i Basel. I direktivet fastlægges reglerne for bankers og pengeinsti-

tutters kapitaldækning. I den nye udgave har man indarbejdet de nye såkaldte Basel II-regler om

banktilsyn (prudential regulation), herunder regler om, at kravet med hensyn til bankernes kapitalre-

server skal vurderes ved, at kapitalen sættes i forhold til den samlede risiko, banken har.

Direktivet er opbygget af tre dele: krav til kapitaldækning (søjle I), tilsynsprocessen (søjle II) og

oplysningsforpligtelserne/markedsdisciplin (søjle III). Bankerne skal offentliggøre detaljerede in-

formationer om risikoforhold m.v. Herved skabes der større gennemsigtighed for tilsynsmyndighe-

derne og markedet. Det vil sige, at markedet også får adgang til de relevante oplysninger, når den

reelle risiko skal vurderes i forbindelse med værdipapirhandel osv.

Kreditinstitutdirektivet (CRD) har bl.a. til formål at begrænse bankers ekstreme risikotagning

gennem ugennemskuelige kreditderivater – også for at sikre bedre sammenhæng mellem faktiske

risici og bankers reserver. Det foreslås her, at direktivet udbygges med hensyn til hedgefond- og

kapitalfondbestyrere anmeldt i EU, som netop anvender stærkt risikobetonet gældsætning i deres

forretningsmodel. Direktivet vil f.eks. fastlægge særlige kapitalkrav til prime brokers

for at dække

deres risici i forbindelse med kapitalfonde. Jo større risici og ugennemskuelighed der er forbundet

med lån til kapitalfonde, jo større reserver skal prime brokers ligge inde med. Herved skal kapital-

kravene i højere grad afspejle de faktiske risici, som investeringsbankerne påtager sig, når de yder

lån til disse fonde.

IORP – Pensionskassedirektivet

Direktiv 2003/41/EF af 3. juni 2003 om arbejdsmarkedspensionskasser

Direktivet regulerer pensionskassers investeringspolitik. Placeringsreglerne bygger på, at der skal

være behørig spredning af investeringerne, der skal afdække de pensionsmæssige forpligtelser med

hensyn til sikkerhed, afkast og likviditet. Pensionsfonde, der forvalter sociale sikringsordninger,

f.eks. for ATP, er ikke omfattet af direktivet. Direktivet skal fornys inden udgangen af 2008.

MiFID – for investeringsforeninger og lign. (MiFID-direktivet)

Direktiv 2004/39/EF af 21. april 2004 om markeder for finansielle instrumenter.

Direktivet er EU’s vigtigste lovgivning til beskyttelse af investorer (bl.a. individuelle investorer),

idet det stiller krav med hensyn til bæredygtighed, håndtering af interessekonflikter og fuld redegø-

relse til investorer. Direktivet retter sig i praksis især mod investeringsforeninger. MiFID trådte

først i kraft den 1. november 2007. Men indskydere i hedge- og kapitalfonde er ikke omfattet heraf.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Markedsmisbrugsdirektivet

Direktiv 2003/6/EF af 28. januar 2003 om insiderhandel og kursmanipulation (markedsmisbrug)

Omfatter insiderhandel og anden uretmæssig adfærd vedrørende EU’s finansielle markeder. Di-

rektivet er holdt i meget generelle, overordnede regler og retter sig primært mod handel med værdi-

papirer på fondsbørserne i Europa. Dets betydning for hedge- og kapitalfonde er derfor begrænset.

Transparensdirektivet

Direktiv 2004/109/EF af 15. december 2004 om harmonisering af gennemsigtighedskrav for

værdipapirer, der er optaget til handel på et reguleret marked, dvs. fondsbørserne.

Formålet med dette direktiv er at øge gennemsigtigheden ved at pålægge udstederne af værdipapi-

rer pligt til regelmæssigt at afgive præcise oplysninger. Direktivet stiller krav om offentliggørelse af

aktiebeholdninger, der overstiger 5 pct. af stemmerettighederne i det pågældende selskab (samt

yderligere offentliggørelser i takt med, at højere grænser nås). Medlemslande har mulighed for at

sætte lavere grænser (f.eks. anvender UK og Tyskland en 3-procents-minimumsgrænse). Hedgefon-

de er underlagt direktivet, hvis de investerer over den indikerede grænse. For at sikre, at regulerin-

gen kan følge med i den »dynamiske« markedsudvikling, er Kommissionen derfor bemyndiget til at

træffe nye beslutninger, der tager højde for den tekniske udvikling på finansmarkederne.

Prospektdirektivet

Direktiv 2003/71/EF af 4. november 2003 om det prospekt, der skal offentliggøres, når

værdipapirer optages til handel på fondsbørserne.

Direktivet regulerer bestemte finansielle produkter, når de tilbydes til investorer i EU. Handel på

fondsbørserne kræver prospekter, der lever op til en række minimumsstandarder. Derimod er handel

og placeringer uden for fondsbørserne fritaget. Direktivet er gennemført på meget forskellige måder

i medlemslandene. Det er højest usikkert/uklart, om kapitalfonde er omfattet/berørt af direktivet i

praksis.

Tjenesteyderdirektivet

Direktiv 2001/107/EF af 21. januar 2002 om institutter for kollektiv investering i værdipapirer

(investeringsinstitutter)

Direktivet er produktorienteret og regulerer investeringsforeninger (mutual funds), deres investe-

ringspolitik, aktiviteter og adgang (EU-pas), samt deres administrationsselskaber. Der er kun tale

om en meget indirekte regulering af hedgefonde og kapitalfonde, uden konsekvenser for disse fon-

des forretningsmodel i praksis.

Overtagelsesdirektivet

Direktiv 2004/25/EF af 21. april 2004 om overtagelsestilbud

Formålet med dette direktiv er at fastlægge fælles mindstekrav for overtagelsestilbud med værdi-

papirer i selskaber, der handles på fondsbørserne i medlemslandene. Det har ligeledes til formål at

beskytte aktionærernes stemmerettigheder i EU. Direktivet fastlægger rammer og generelle forskrif-

ter, som medlemsstaterne skal gennemføre i deres nationale lovgivning.

PDF to HTML - Convert PDF files to HTML files

Overførselsdirektivet

Direktiv 2001/23/EF af 12. marts 2001 om arbejdstagernes rettigheder i forbindelse med overførsel

af virksomheder.

Formålet med dette direktiv er at beskytte arbejdstagerne i tilfælde af ændringer i virksomheders

ejerforhold og især at sikre varetagelsen af deres rettigheder. Direktivet understreger, hvilke ret-

tigheder og pligter arbejdstagere, der er berørt af en overførsel, har. Som hovedregel gælder, at ret-

tigheder, inklusive løn- og arbejdsvilkår, optjent i den »gamle« virksomhed videreføres i den »nye«

virksomhed, når der f.eks. sker en overtagelse eller sammenslutning, men direktivet omfatter ikke

kapitalfondes overtagelse af virksomheden.

Prime brokers er de investeringsbanker, der betjener hedgefonde og kapitalfonde i forbindelse med disses aktivitet på

kapitalmarkederne. En prime broker kan være eksponeret over for hedgefonde både i form af indtægter fra de service-

ydelser, der ydes, og i form af de positioner, prime brokers måtte tage som modpart til hedgefonde.