L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

Erhvervs-, Vækst- og Eksportudvalget 2016-17
L 156 Bilag 1
Offentligt

træde i kraft den 1. januar 2018.

NOTAT

15. marts 2017

Høringsnotat vedrørende forslag til lov om kapitalmarkeder og lov

om ændring af lov om finansiel virksomhed, lov om finansielle rådgi-

vere og boligkreditformidlere og forskellige andre love

(Gennemførel-

se af direktiv om markeder for finansielle instrumenter (MiFID II) og

ændringer som følge af den tilhørende forordning om markeder for finan-

sielle instrumenter (MiFIR) m.v.) (Marts I)

1. Indledning

Formålet med de to lovforslag er at øge gennemsigtigheden i handlen

med finansielle instrumenter, som fx aktier og obligationer, til fordel for

investorerne, styrke forbrugerbeskyttelsesniveauet og skabe bedre kon-

kurrence mellem de aktører, der er til stede på kapitalmarkederne.

Endvidere sikres det, at rammerne for handel med finansielle instrumen-

ter fortsat er tidssvarende og anvendelige samt med til at sikre velfunge-

rende og effektive kapitalmarkeder til gavn for den finansielle stabilitet

og kapitalfremskaffelsen for virksomheder, herunder små og mellemstore

virksomheder.

Forslag til lov om kapitalmarkeder erstatter den gældende lov om værdi-

papirhandel m.v. og er det mest betydningsfulde reguleringsinitiativ in-

den for kapitalmarkedsområdet siden gennemførelsen af Børsreform II,

der dannede grundlag for udarbejdelsen af værdipapirhandelsloven i

1995.

Med lovforslagene gennemføres Europa-Parlamentets og Rådets direktiv

2014/65/EU af 15. maj 2014 om markeder for finansielle instrumenter

(herefter MiFID II) og de ændringer, der er nødvendige for anvendelsen

af Europa-Parlamentets og Rådets forordning (EU) 600/2014 af 15. maj

2014 om markeder for finansielle instrumenter (herefter MiFIR)

Lovforslagene blev sendt i høring den 14. december 2016 med frist for

høringssvar den 16. januar 2017. Der er modtaget 19 høringssvar.

De væsentligste bemærkninger fra de hørte parter til de enkelte emner i

lovforslagene gennemgås og kommenteres nedenfor.

Visse høringssvar har givet anledning til redaktionelle og tekniske æn-

dringer og præciseringer i lovtekst og bemærkninger. Disse ændrer ikke

ved substansen i de pågældende forslag til lovbestemmelser og omtales

derfor ikke nærmere i dette notat. Derudover indeholder enkelte hørings-

svar bemærkninger og opfordringer til lovinitiativer både på nationalt og

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

2/49

europæisk plan, som ikke vedrører nærværende lovforslag. Disse omtales

som udgangspunkt heller ikke nærmere i dette notat.

2. Generelle bemærkninger

De hørte parter er generelt positive over for lovforslagene, herunder i

forhold til at sikre at reglerne er anvendelige, tidssvarende og sammen-

hængende samt i forhold til at undgå overflødig regulering.

Nasdaq Copenhagen bemærker, at lov om værdipapirhandel m.v. længe

har trængt til en gennemgribende revision, da den har båret præg af man-

ge års lovgivningsmæssige knopskydninger, og Nasdaq udtrykker derfor

tilfredshed med den nye kapitalmarkedslov.

2.1. Implementering af EU-ret

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen, Dansk Industri, Danmarks

Rederiforening og ATP anfører, at de er positive over for regeringens

principper for implementering af EU-regulering. Der er en overordnet

opbakning til, at der med lovforslagene er tilsigtet en minimumsimple-

mentering.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører endvidere, at det i

bemærkningerne til hver bestemmelse bør angives, om den nationale re-

gulering går videre end minimumskravene i EU-reguleringen. Er dette

tilfældet, bør det beskrives i bemærkningerne hvorfor. Det anføres videre,

at det bør fremgå af de almindelige bemærkninger, at der er tale om en

direktivkonform implementering. Til en række forslag til bestemmelser i

lov om kapitalmarkeder anføres det, at de afviger fra direktivteksten.

Kommentar

Med forslaget til afsnit 9 under de almindelige bemærkninger i lov om

kapitalmarkeder er forholdet til EU-retten nærmere beskrevet. På de om-

råder, hvor lovforslaget går videre end direktivets krav, er dette anført og

ledsaget af en forklaring på, hvorfor der foreslås yderligere regler eller

krav på de enkelte områder. Det bemærkes, at de steder, hvor lovforsla-

get stiller flere krav end minimumskravene i direktiverne er det fortsat

indenfor de valgmuligheder, som direktiverne giver.

Det fremgår af forslaget til afsnit 9 under de almindelige bemærkninger,

at der er tale om direktivnær implementering.

Ordlyden af enkelte lovbestemmelser fraviger direktivteksten, fordi det

vurderes at en ændret ordlyd vil tydeliggøre indholdet af bestemmelsen.

Der vil derfor i enkelte tilfælde ikke være tale om en ordret gengivelse af

direktiverne. Der er ikke hermed tilsigtet en ændring i indholdet, forståel-

sen eller fortolkningen af de pågældende EU-regler.

2.2. Beskrivelse af eventuel ændring af retstilstanden (lov om kapitalmar-

keder)

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

3/49

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det udtrykkeligt

bør beskrives, om forslaget medfører en ændring af gældende ret, og i

givet fald hvilken ændring.

Kommentar

Lov om kapitalmarkeder viderefører i et vist omfang gældende ret i lov

om værdipapirhandel m.v. Det fremgår af indledningen i de specielle

bemærkninger til de enkelte bestemmelser, om bestemmelsen viderefører

en gældende bestemmelse. Det fremgår også, om videreførelsen sker med

sproglige ændringer og/eller eventuelle materielle ændringer. Hvis det

sidste er tilfældet, er den materielle ændring kort beskrevet.

3. Bemærkninger til konkrete emner

Kommenteringen af høringssvarene vil ske med udgangspunkt i opdelin-

gen anført nedenfor. Pkt. 3.1-3.10 omhandler alene bemærkninger til for-

slaget til lov om kapitalmarkeder (herefter KML) og svarer til overskrif-

ten på de relevante afsnit i KML, mens pkt. 3.11 alene omhandler be-

mærkninger til forslaget til lov om ændring af lov om finansiel virksom-

hed, lov om finansielle rådgivere og boligkreditformidlere og forskellige

andre love (herefter følgeloven).

3.1. Generelle bestemmelser

3.2. Udstedere og udbydere

3.3. Regulerede markeder

3.4. Multilaterale handelsfaciliteter (MHF) og organiserede han-

delsfaciliteter (OHF)

3.5. Fælles regler for markedspladser

3.6. Fondsmæglerselskaber m.fl.

3.7. Udbydere af dataindberetningstjenester

3.8. Netting, tilslutning til en værdipapircentral (CSD), registrering,

finansiel sikkerhedsstillelse og slutafregning

3.9. Tilsyn og offentliggørelse

3.10. Straf

3.11. Følgeloven

3.1. Generelle bestemmelser

3.1.1. Anvendelsesområdet

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det ikke er optimalt

at benytte termen ”fondsmæglerselskab”. Det findes upræcist at angive i

bemærkningerne til forslaget til § 2 i KML, at begrebet fondsmægler er-

statter værdipapirhandler, da der ikke med den nye lov er en samlebeteg-

nelse for virksomheder omfattet af loven. Det foreslås, at begrebet inve-

steringsselskab i stedet anvendes.

Kommentar

Det bemærkes, at der heller ikke i lov om værdipapirhandel m.v. er en

samlet betegnelse for alle, der er omfattet af loven. Både lov om værdi-

papirhandel m.v. og KML omfatter en lang række juridiske og fysiske

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

4/49

personer og omfatter dermed flere end begrebet værdipapirhandler dæk-

ker over.

Når betegnelsen ”fondsmæglerselskab” er valgt fremfor ”investerings-

selskab” skyldes det, at investeringsselskab anvendes i lov om finansiel

virksomhed, hvor det hovedsagligt omfatter udenlandske virksomheder,

der udøver aktiviteter som omfattet af bilag 4, afsnit A, til lov om finan-

siel virksomhed. Det er derfor fundet uhensigtsmæssigt at anvende termi-

nologien investeringsselskab i KML. Dette præciseres i bemærkningerne

til bestemmelsen.

3.1.2. Definitioner

3.1.2.1. Multilateralt system, reguleret marked, multilateral handelsfaci-

litet (MHF) og organiseret handelsfacilitet (OHF)

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører generelt, at definitio-

nerne i loven bør følge MiFID II stringent.

Danske Advokater og Nasdaq Copenhagen anfører, at definitionerne af et

multilateralt system, et reguleret marked, en multilateral handelsfacilitet

(MHF) og en organiseret handelsfacilitet (OHF), jf. lovforslagets § 3, nr.

1, 2, 3 og 4, ikke svarer til definitionerne i MiFID II. Det anføres, at disse

bør være ens for at undgå fortolkningstvivl.

Kommentar

Definitionsbestemmelserne i MiFID II indeholder i nogle tilfælde ud over

selve definitionen af begrebet pligter af materiel karakter. I disse tilfælde

gennemføres implementeringen dels som en definitionsbestemmelse og

dels som en bestemmelse, der indeholder en forpligtelse. Som følge heraf

gennemføres de pågældende definitionsbestemmelser i MiFID II ikke

nødvendigvis tekstnært. Dermed fremhæves det, at eksempelvis forskellen

på et reguleret marked og en multilateral handelsfacilitet (MHF) vedrø-

rer de regler, som markedspladsen anvender, frem for selve aktiviteten.

Med definitionerne i lovforslaget på et multilateralt system, et reguleret

marked, en multilateral handelsfacilitet (MHF) og en organiseret han-

delsfacilitet (OHF) er der tilsigtet en direktivnær implementering af de

tilsvarende definitioner i MiFID II. For at gøre definitionerne mere for-

ståelige er sproget i lovteksten anderledes end i direktivet. Der er dog

ikke tilsigtet nogen indholdsmæssig forskel mellem definitionerne i lov-

teksten og definitionerne i direktivet. Dette præciseres i bemærkningerne

til bestemmelserne.

3.1.2.2. Algoritmisk handel

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at kontrolforanstalt-

ningerne ved algoritmisk handel er betydelige, og derfor bør forarbejder-

ne til det foreslåede § 3, stk. 1, nr. 18, forholde sig mere konkret til, hvad

der er algoritmisk handel og eventuelle usikkerheder forbundet med at

fastslå dette. Konkret bør det, hvis det er afklaret i regi af ESMA, fremgå

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

5/49

af bemærkningerne, hvorvidt bestemmelsen samt bestemmelserne i kapi-

tel 24 finder anvendelse for handler, der er foretaget over the counter

”OTC”.

Kommentar

Definitionen af algoritmisk handel og reglernes nærmere anvendelsesom-

råde vil blive fastlagt på europæisk niveau 2 eller 3, dvs. enten i form af

en delegeret retsakt eller i form af guidelines. Det vurderes derfor ikke

hensigtsmæssigt at forsøge at foruddiskontere indholdet heraf ved at ud-

dybe bemærkningerne i lovforslaget nærmere.

3.1.2.3. Algoritmisk højfrekvensteknik

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen har anført, at det bør fremgå

tydeligere, at kriterierne i det foreslåede § 3, stk. 1, nr. 20, i KML for,

hvornår der er tale om algoritmisk højfrekvensteknik, er kumulative.

Derudover bør det fremgå af bestemmelsen, hvad der karakteriserer ”en

hurtig direkte elektronisk adgang”.

Kommentar

Algoritmisk højfrekvenshandel er en særlig form for algoritmisk handel,

hvor et handelssystem meget hurtigt analyserer data eller signaler fra

markedet og derefter reagerer på analysen ved at afgive eller opdatere et

stort antal ordrer på meget kort tid. Det fremgår af bestemmelsens ord-

lyd, at kriterierne a, b og c skal være opfyldt, for at der er tale om algo-

ritmisk højfrekvensteknik. Derudover vil det blive præciseret i bemærk-

ningerne, at der er tale om kumulative betingelser.

”Hurtig direkte elektronisk adgang” er ikke defineret direkte i EU-

lovgivningen. Begrebet ”direkte elektronisk adgang” er defineret i artikel

4, stk. 1, nr. 41, i MiFID II og i lovforslagets § 3, stk. 1, nr. 19. Kommis-

sionen er tillagt beføjelse til at vedtage delegerede retsakter med henblik

på at præcisere definitionerne i artikel 4. Kommissionen har i denne for-

bindelse offentliggjort forslag til delegeret retsakt (COM 2016(2398)),

hvortil der henvises, dog med det forbehold, at der er tale om et forslag

og ikke en endelig forordning. Det tilføjes i bemærkningerne, at Kommis-

sionen har beføjelse til at vedtage delegerede retsakter, der bl.a. vil inde-

holde en nærmere præcisering af definitionen ”direkte elektronisk ad-

gang”. Det er dog usikkert, om Kommissionen i den sammenhæng vil

komme med en præcisering af ”hurtig”.

3.1.2.4. Andele i institutter for kollektiv investering

Investeringsfondsbranchen, FinansDanmark og Børsmæglerforeningen

anfører, at det i bemærkningerne til forslaget til § 4, stk. 1, nr. 3, i KML

om definitionen af andele i institutter for kollektiv investering bør anfø-

res, at bestemmelsen også omfatter andele i alternative investeringsfonde,

der har registreret hjemsted i tredjelande, uanset om de har en markedsfø-

ringstilladelse i et EU/EØS-land.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

6/49

Investeringsfondsbranchen anfører endvidere, at det er positivt, at der vil

blive udstedt en bekendtgørelse med hjemmel i forslaget til § 4, stk. 2, i

KML for så vidt angår kapitalforeninger, hvor der efter foreningens ved-

tægter kun er mulighed for deltagelse af én investor.

Kommentar

Forslaget til § 4, stk. 1, nr. 3, i KML omfatter både andele i danske alter-

native investeringsfonde og danske UCITS og andele i henholdsvis alter-

native investeringsfonde og UCITS fra andre EU/EØS-lande m.v., lige-

som også andele i alternative investeringsfonde med registreret hjemsted

i et tredjeland og udenlandske investeringsinstitutter er omfattet af be-

stemmelsen.

Det er i den forbindelse ikke relevant, om de pågældende institutter for

kollektiv investering, der udbyder andele, har opnået markedsføringstil-

ladelse i et EU/EØS-land m.v. eller ej. Markedsføringstilladelse er såle-

des ikke afgørende for, hvorvidt en andel i en alternativ investeringsfond

skal anses for at være et finansielt instrument.

3.1.2.5. Investeringsforvaltningsselskaber

Investeringsfondsbranchen anfører, at forslaget til § 6, stk. 1, nr. 2, i

KML tilpasses, så punktet omhandler forvaltere af alternative investe-

ringsfonde, som ikke er selvforvaltende, og som har tilladelse som værdi-

papirhandler i medfør af lov om finansiel virksomhed, frem for investe-

ringsforvaltningsselskaber med tilladelse efter lov om forvaltere af alter-

native investeringsfonde m.v.

Kommentar

Det er væsentligt at sondre mellem investeringsforvaltningsselskaber og

forvaltere af alternative investeringsfonde. Forslaget til § 6 vedrører in-

vesteringsforvaltningsselskaber, mens forslaget til § 7 vedrører forvaltere

af alternative investeringsfonde. De to bestemmelser bør regulere samme

tre tilfælde for de to virksomhedstyper:

§ 6 handler om investeringsforvaltningsselskaber (IFS) og regulerer tre

tilfælde:

1) IFS med dansk IFS-tilladelse

2) IFS med dansk IFS-tilladelse og med ”dobbelt-tilladelse” som

FAIF

3) Udenlandske IFS’er (som så kaldes administrationsselskaber)

med IFS-tilladelse

§ 7 handler om forvaltere af alternative investeringsfonde (FAIF) og skal

regulerer de samme tre tilfælde:

1) FAIF med dansk tilladelse

2) FAIF med dansk tilladelse og med ”dobbelt-tilladelse” som IFS

3) Udenlandske FAIF’er

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

7/49

Derfor bør der indsættes et nyt nr. i forslaget til § 7 i KML, så forvaltere

af alternative investeringsfonde, der også er meddelt tilladelse efter lov

om finansiel virksomhed (forvalter med ”dobbelttilladelse) omfattes af

begrebet ”forvaltere af alternative investeringsfonde” i KML. Det fore-

slås på den baggrund, at der indsættes et nyt § 7, stk. 1, nr. 2, hvorefter

den nuværende nr. 2 bliver nr. 3. Herved kommer de to bestemmelser til

at være enslydende for hver deres virksomhedstype, hvilket har været

hensigten, og den situation som Investeringsfondsbranchen nævner dæk-

kes.

3.2. Udstedere og udbydere

3.2.1. Prospekter

Dansk Industri og Nasdaq Copenhagen ser positivt på, at reglerne om

små prospekter (udbud mellem 1 og 5 mio. euro) ikke foreslås videreført.

Dansk Industri anfører, at det vil gøre det nemmere for selskaber at hente

kapital på kapitalmarkederne, når der er tale om mindre udbud. Nasdaq

Copenhagen anfører, at det fremover vil være nemmere for mindre virk-

somheder at blive optaget på First North.

Investeringsfondsbranchen anfører, at der bør medtages en bestemmelse i

forslaget til § 11 i KML, der svarer til § 23, stk. 4, nr. 3, i lov om værdi-

papirhandel m.v., der fritager andele i kollektive investeringsordninger

fra prospektpligten, bortset fra fonde af den lukkede type.

Kommentar

Anvendelsesområdet for prospektreglerne fremgår af forslaget til § 1, stk.

2, i KML. Ifølge bestemmelsen omfatter anvendelsesområdet kun andele i

kollektive investeringsordninger af den lukkede type. Derfor er undtagel-

sen for foreninger af den åbne type ikke medtaget i forslaget til § 11 i

KML, da de ikke er omfattet af anvendelsesområdet.

For at undgå nogen usikkerhed – og for at imødekomme høringssvaret –

tilpasses lovforslaget, så anvendelsesområdet affattes som i lov om vær-

dipapirhandel m.v., og at andele i kollektive investeringsordninger, bort-

set fra de lukkede fonde, fremgår af undtagelsesbestemmelsen, som det er

tilfældet i gældende ret.

3.2.2. Repræsentanter for obligationsudstedelser

3.2.2.1. Udpegning af repræsentanter

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det kunne overve-

jes at fremhæve i bemærkningerne til forslaget til § 15, stk. 1, i KML, at

en obligation kan være såvel et VP-registreret fondsaktiv efter KML som

en fysisk obligation efter gældsbrevsloven.

Kommentar

Reglerne om repræsentanter i forbindelse med obligationsudstedelser

finder anvendelse på obligationer. Der er ikke i regelsættet tilsigtet nogen

sondring mellem, om en obligation er et fondsaktiv eller er papirbaseret,

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

8/49

hvorfor den generiske betegnelse ”obligation” vurderes passende. Rets-

virkningen af registrering i Finanstilsynets register er endvidere den

samme uagtet obligationsudstedelsens grundlag eller form. Det foreslås,

at der i bemærkningerne til anvendelsesområdet i forslaget til § 1, stk. 3,

i KML tilføjes, at reglerne finder anvendelse uanset om obligationerne er

papirbaserede eller fondsaktiver.

I § 3, stk. 5, i bekendtgørelse nr. 771 af 26. juni 2014 om repræsentanter i

forbindelse med obligationsudstedelser er der endvidere taget højde for,

at dokumentation for, at obligationen er udstedt, kan indsendes til Fi-

nanstilsynet i form af en bekræftelse fra en værdipapircentral eller anden

behørig dokumentation. Sidstnævnte er indsat som en mulighed i aner-

kendelse af, at ikke alle obligationsudstedelser foretages via værdipapir-

central.

3.2.2.2. Afsættelse af en repræsentant

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at den gældende be-

stemmelse i § 4 d, stk. 1, i lov om værdipapirhandel m.v., som bliver vi-

dereført i forslaget til § 16, stk. 1, i KML, også henviser til regler om af-

sættelse af en repræsentant. FinansDanmark og Børsmæglerforeningen

mener, at det bør fremgår mere klart af bemærkningerne, om henvisnin-

gen til reglerne om afsættelse medfører nogen ændring i fortolkningen af

bestemmelsen.

Kommentar

Lovforslagets bemærkninger angiver, at den foreslåede bestemmelse i §

16 med sproglige og redaktionelle ændringer viderefører § 4 c, stk. 3, og

§ 4 d i lov om værdipapirhandel m.v. Der er således ikke tilsigtet nogen

materielle ændringer med bestemmelsen.

Kravet om at det skal fremgå af enten obligationsvilkårene eller en til-

knyttet aftale, hvordan repræsentanten afsættes eller udskiftes findes sta-

dig i § 20, stk. 1, nr. 3. De hidtidige regler var plaget af en del gentagel-

ser, som blot er forsøgt fjernet i dette lovforslag.

3.2.2.3. Interessekonflikter

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør fremgå af

bemærkningerne til den foreslåede § 17 i KML, om karakteren af en inte-

ressekonflikt vil blive offentliggjort i Finanstilsynets register over obliga-

tionsejerrepræsentanter. I dag bliver det blot offentliggjort, om der fore-

ligger en interessekonflikt. FinansDanmark og Børsmæglerforeningen

anfører endvidere, at begrebet ”nærtstående”, som er anvendt i et eksem-

pel på en interessekonflikt i bemærkningerne, bør præciseres.

Kommentar

Kravene til, hvad der fremgår af Finanstilsynets register, fastsættes ved

bekendtgørelse. Det er ikke hensigten, at der indsættes krav i bekendtgø-

relsen om, at karakteren af interessekonflikten skal fremgå af registeret.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

9/49

Der lægges derfor ikke op til en ændring af de gældende regler på områ-

det. Det er derimod op til investorerne at spørge nærmere ind til karakte-

ren af interessekonflikten hos udsteder eller repræsentanten.

For at undgå tvivl om, hvad der skal forstås ved ”nærtstående”, og da

bemærkningerne indeholder andre eksempler på interessekonflikter, ta-

ges det nævnte eksempel ud af bemærkningerne.

3.2.2.4. Rettigheder og beføjelser

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at der til forslagene i

§ 18, stk. 1, og § 16, stk. 3, i KML bør indsættes en tilføjelse i bemærk-

ningerne om, at repræsentantens beføjelser og rettigheder også omfatter

retten til at indgå aftaler om pant, kautionsforpligtelser og garantierklæ-

ringer med retsvirkning for obligationsejerne. Der tænkes ikke alene på

pantsætningsaftaler, men også på såkaldte interkreditoraftaler, der på

mange punkter begrænser obligationsejernes rettigheder og beføjelser.

Kommentar

Reglerne om repræsentanter i forslaget til KML er tilrettelagt således, at

der er stor aftalefrihed i forhold til repræsentantens rettigheder og befø-

jelser. Lovforslaget indeholder kun én bestemmelse om repræsentantens

beføjelser, nemlig reglen i forslaget til § 18, stk. 2, i KML. På alle andre

områder er repræsentantens rettigheder, beføjelser og forpligtelser styret

af den indgåede aftale.

Det følger endvidere af forslaget til § 15 i KML, at repræsentanten kan

varetage obligationsejernes interesser. Heraf følger også, at repræsen-

tanten ikke har flere rettigheder og beføjelser end obligationsejerne ud

over de tilfælde, hvor klausuler, jf. § 16, stk. 1, 2. pkt., begrænser obliga-

tionsejernes beføjelser til fordel for repræsentanten. Samtidig følger det

af forslaget til § 16, stk. 3, at repræsentantens udøvelse af sine beføjelser

har umiddelbar retsvirkning for obligationsejerne. Det gælder også i

forhold til at indgå aftaler om pant, kautionsforpligtelser og garantier-

klæring. Hverken lovtekst eller bemærkninger indebærer at der er græn-

ser for den umiddelbare retsvirkning af repræsentantens udøvelse af sine

beføjelser.

Bemærkningerne angiver således bl.a.: ”Obligationsejerne vil i forbin-

delse med, at de køber en obligation med en tilknyttet repræsentant, fra-

skrive sig de rettigheder, der i vilkårene for obligationen eller tilknyttede

aftaler alene er overladt til repræsentanten.”

3.2.2.5. Pant og sikkerhedsstillelse

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen henviser til, at bemærkninger-

ne til det foreslåede § 18, stk. 2, i KML angiver, at sikkerhedsstillelsen

skal vedrøre obligationsudstedelsen, hvilket dog skal forstås bredt. Det

bør præciseres nærmere, hvad der skal forstås ved bred forståelse.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

10/49

Kommentar

Hensigten med bestemmelsen i det foreslåede § 18, stk. 1, er, at der kan

stilles sikkerhed over for repræsentanten på vegne af både obligations-

ejere, men også andre, som repræsentanten repræsenterer ved den på-

gældende obligationsudstedelse. Det betyder, at bestemmelsen f.eks. også

finder anvendelse på en betalingsagent, en verifikationsagent, værdipa-

pircentraler og andre parter, hvis opgaveudførelse i henhold til obligati-

onsvilkårene eller tilknyttede aftaler skal betales ud af de samme penge-

strømme som obligationsejernes krav. Disse parter bidrager alle til at

sikre en effektiv infrastruktur omkring udstedelsen. Repræsentanten kan

også holde sikkerheder på vegne af sådanne tilknyttede kreditorer.

Formålet med forslaget til § 18, stk. 2, i KML og bemærkningerne hertil

er derfor at fastslå, at når en repræsentant er registreret, kan denne hol-

de sikkerheder på vegne af obligationsejerne og de øvrige kreditorer i §

16, stk. 1, som repræsentanten repræsenterer i forbindelse hermed. Dette

kan med fordel præciseres i bemærkningerne.

3.2.3. Oplysningspligter for udstedere

3.2.3.1. Anvendelsesområdet for oplysningsforpligtelser for udstedere

med aktier og gældsbeviser optaget til handel på regulerede markeder

Nasdaq Copenhagen anfører, at kapitel 5 i KML om oplysningsforpligtel-

ser for udstedere med aktier og gældsbeviser optaget til handel på et regu-

leret marked ikke omfatter oplysningsforpligtelser for andre typer af ud-

stedere omfattet af transparensdirektivet. Nasdaq Copenhagen er usikre

på, hvad dette betyder i praksis, og hvad årsagen til denne indsnævring af

anvendelsesområdet er.

Kommentar

Anvendelsesområdet for det foreslåede kapitel 5 i KML fremgår af det

foreslåede § 1, stk. 4, i KML, hvoraf følger, at kapitlet finder anvendelse

på udstedere af omsættelige værdipapirer. Der er ikke tale om materielle

ændringer i forhold til anvendelsesområdet i lov om værdipapirhandel.

På baggrund heraf foreslås overskriften til kapitel 5 tilpasset, så det

fremgår, at kapitlet omhandler omsættelige værdipapirer. Det fremgår af

forslaget til de enkelte bestemmelser i kapitlet, hvilke typer af omsættelige

værdipapirer de hver især finder anvendelse på.

3.2.3.2. Krav til offentliggørelse af oplysninger

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør fremgå af

bemærkningerne til den foreslåede § 24 i KML, hvad der forstås med at

”udbrede oplysninger”. Dette skal gøres ved, at der henvises til vejled-

ningen til bekendtgørelse om udstederes oplysningsforpligtelser.

Kommentar

Det fremgår af det foreslåede § 24, stk. 2, i KML, hvordan udbredelse af

oplysningerne skal ske, hvilket bliver præciseret nærmere i bemærknin-

gerne til bestemmelsen. Heraf fremgår at oplysningerne efter stk. 1 skal

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

11/49

udbredes via medier, som med rimelighed kan forventes at sørge for, at

oplysningerne når ud til offentligheden i hele Den Europæiske Union og

EØS-lande m.v. Det følger således af loven og bemærkningerne, hvad der

skal forstås ved at udbrede oplysninger.

3.2.3.3. Tidsfrister i udsteders oplysningsforpligtelse og ved storaktio-

nærmeddelelser (§§ 30, 31 og 41 i KML)

Dansk Industri, Investeringsfondsbranchen, FinansDanmark og Børs-

mæglerforeningen finder det positivt, at tidsfristen foreslås ændret i over-

ensstemmelse med tidsfristerne i transparensdirektivet.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at bemærkningerne til

forslaget i henholdsvis §§ 30, 31 og 41 i KML bør præciseres ved at tilfø-

je, at udsteder anses for at have givet meddelelse eller flaget rettidigt,

hvis meddelelsen er sendt inden midnat henholdsvis den 3. og 4. hverdag

efter transaktionen.

Kommentar

For at et marked kan betegnes som effektivt, forudsættes det, at der er et

højt informationsniveau fra udstederne, så prisen på det enkelte omsætte-

lige papir afspejler de fundamentale økonomiske forhold hos udstederne

på de regulerede markeder. Endvidere er det vigtigt, at investorerne på

samme tid får adgang til de relevante oplysninger om den enkelte udste-

der.

For så vidt angår flagning er det fundet væsentligt, at dette sker straks af

hensyn til markedets øvrige aktører, der skal have alle relevante oplys-

ninger om ejerskab.

Den absolutte frist på henholdsvis 3 eller 4 hverdage indebærer ikke, at

udsteder i alle tilfælde anses for at have givet meddelelse rettidigt, selv-

om meddelelsen er sendt inden midnat den 3. eller 4. hverdag efter mod-

tagelsen af meddelelsen.

Der vil eksempelvis være tale om en overtrædelse af reglerne, hvis en

virksomhed forsætligt undlader at offentliggøre besiddelse af egne aktier

fra en transaktion før den absolutte frist på 4 hverdage i § 31. Dette vil

blive præciseret i bemærkningerne.

For at undgå uklarheder omkring tidsfristen i den foreslåede § 41 i KML

foreslås bemærkningerne hertil også tilpasset, således at der ikke længe-

re gives det indtryk, at den absolutte frist indebærer, at investor i alle

tilfælde anses for at have flaget rettidigt, hvis meddelelsen er sendt inden

midnat den 4. hverdag efter transaktionen. Meddelelsen til udstedersel-

skabet skal gives straks, og herved forstås, at investor umiddelbart efter

at have foretaget investeringen skal sende meddelelse herom til udsteder-

selskabet og Finanstilsynet.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

12/49

Ved en gennemgang af reglerne omkring storaktionærmeddelelserne ses

der ikke at være overensstemmelse med anvendelsen af terminologierne

”flagningspligt” og ”meddelelsespligt”. Lovforslaget foreslås derfor

endvidere tilpasset således, at terminologien for henholdsvis flagnings-

pligt og meddelelsespligt vil blive anvendt konsekvent. Ved flagningspligt

skal der fremadrettet forstås de tilfælde, hvor en storaktionær meddeler

besiddelse af aktier, samt de tilfælde, hvor udsteder meddeler besiddelse

af egne aktier. Det findes hensigtsmæssigt, at udsteders pligt til at give

meddelelse, når en storaktionær meddeler at have nået eller passeret en

flagningspligtig grænse, fremadrettet omfattes af udsteders oplysnings-

forpligtelse, og at denne pligt defineres som meddelelsespligten.

3.2.3.4. Udsteders pligt til at meddele besiddelse af direkte og indirekte

besiddelse af egne aktier

ATP anfører, at det er en væsentlig forringelse af gennemsigtigheden for

investorerne, når udsteders flagningspligt for egne aktier i den foreslåede

§ 31 i KML fremadrettet kun skal gælde, når besiddelsen udgør, oversti-

ger eller falder under grænserne på 5 eller 10 pct. af stemmerettighederne

eller aktiekapitalen. Baggrunden herfor er, at det betragtes som værende

mindst lige så vigtigt for investorerne at få oplysninger om eventuelle

ændringer af de øvrige grænser for udsteders besiddelse af egne aktier

som for andre storaktionærer, herunder ikke mindst i forhold til beregning

af stemmevægt på generalforsamlinger. ATP foreslår på den baggrund, at

de gældende grænser for udsteders flagning af egne aktier fastholdes.

Kommentar

Reglerne om offentliggørelse af en meddelelse om udsteders direkte og

indirekte besiddelse af egne aktier, når besiddelsen udgør, overstiger

eller falder under grænserne 5 og 10 pct. af stemmerettighederne eller

aktiekapitalen, er en videreførelse af den hidtidige gennemførelse af gen-

nemsigtighedsdirektivet. Grænserne på 5 og 10 pct. er valgt som følge af

en direktivnær implementering.

Investorer kan endvidere finde oplysninger om udstederselskabets ejer-

skab over egne aktier i Det Offentlige Ejerregister. Derfor findes hensy-

net til, at investorerne får kendskab til udsteders besiddelse af egne aktier

via flagning, ud over de krav der stilles i den foreslåede § 31 i KML, ikke

at kunne begrunde en fravigelse fra den direktivnære implementering.

3.2.3.5. Ligebehandling af aktionærer m.v.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at anvendelse af ordet

”generalforsamling” i den foreslåede § 35, stk. 3, i KML ikke harmonerer

med betragtning 22 i præamblen til gennemsigtighedsdirektivet, der om-

taler generalforsamlinger (general meeting) som noget, der kan afholdes

for såvel aktionærer som obligationsejere. FinansDanmark og Børsmæg-

lerforeningen anfører, at ”generalforsamlinger” bør forstås bredt, og at

det også kan være et obligationsejermøde. Til sidst anfører FinansDan-

mark og Børsmæglerforeningen, at det vil være mest hensigtsmæssigt, at

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

13/49

det er den berørte kreds af værdipapirejere, som beslutter, hvorledes

kommunikationen med den pågældende kreds skal foregå.

Kommentar

Med den foreslåede § 35, stk. 3, i KML er der tiltænkt en direktivnær im-

plementering af betragtning 22 til gennemsigtighedsdirektivet.

Af betragtning 22 fremgår det, at det på en generalforsamling for inde-

havere af aktier og/eller gældsbeviser bør kunne besluttes, om der skal

gøres brug af moderne informations- og kommunikationsteknologi. Af

denne grund tilpasses lovforslaget, så beslutning om anvendelsen af elek-

tronisk kommunikation over for indehavere fremadrettet træffes på en

generalforsamling eller et obligationsejermøde. Bemærkningerne til den

foreslåede § 35, stk. 3, tilpasses i overensstemmelse hermed.

3.3. Regulerede markeder

3.3.1. Tilladelse m.v.

Nasdaq Copenhagen finder det positivt, at erhvervsministeren med den

nye bestemmelse i § 62, stk. 1, nr. 2, i KML kun har mulighed for at fast-

sætte regler om, at et reguleret marked har en underretningspligt over for

Finanstilsynet ved indgåelse af aftaler om outsourcing eller andre forhold

af vidtrækkende betydning. Hermed ophæves den tidligere pligt i § 12,

stk. 2, i lov om værdipapirhandel m.v. om forudgående tilladelse fra Fi-

nanstilsynet, som ifølge Nasdaq Copenhagen har været betydelig ressour-

cekrævende i forhold til tilsvarende processer i de andre nordiske lande.

Nasdaq Copenhagen foreslår, at bestemmelsen i § 61, stk. 2, udgår, da der

er tale om en national regel, der begrænser et reguleret markeds frihed til

at fastsætte sit eget navn. Nasdaq Copenhagen finder ikke, at det er nav-

net på operatøren af et reguleret marked, der skal sikre klarhed om, hvilke

regler, der er knyttet til de finansielle instrumenter, og de finder heller

ikke grund til, at danske operatører af regulerede markeder skal begræn-

ses i deres valg af navn i forhold til udenlandske operatører af regulerede

markeder.

Kommentar

Formålet med navnepligten for et reguleret marked i forslaget til § 61,

stk. 2, er overordnet at sikre, at det fremgår tydeligt, at der er tale om et

reguleret marked, hvormed der gælder andre offentligretlige regler, end

der eksempelvis gør for en multilateral handelsfacilitet (MHF) eller en

organiseret handelsfacilitet (OHF), herunder hvilke regler der gælder for

handlen med de finansielle instrumenter. I bestemmelsens 2. pkt. er der

ligeledes indbygget en valgfrihed, idet det fremgår heraf, at navnepligten

for det regulerede marked ikke gælder, såfremt det på anden måde klart

fremgår, hvilke regler der er knyttet til de finansielle instrumenter, som er

optaget til handel på det pågældende regulerede marked. På baggrund af

den i forvejen indbyggede valgfrihed findes der ikke grundlag for at op-

retholde navnepligten men i stedet blot stille krav om, at det klart skal

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

14/49

fremgå, hvilke regler der er knyttet til de finansielle instrumenter, som er

optaget til handel. Det foreslås derfor at lovforslaget tilpasse således, at

navnepligten i § 61, stk. 2, 1. pkt. udgår af lovforslaget.

3.3.2. Ledelse og indretning af det regulerede marked

Nasdaq Copenhagen stiller spørgsmål ved grænsen på 100 mio. kr. eller

derudover i to på hinanden følgende regnskabsår, der afgør, hvilke krav

der stilles til ledelsen i en operatør af et reguleret marked. Det anføres, at

MiFID II ikke angiver denne grænse.

Nasdaq Copenhagen anfører videre, at artikel 45, stk. 4, i MIFID II giver

mulighed for, at undtage fra nedsættelse af en nomineringsudvalg, hvis

ledelsesorganet ikke har kompetence i forhold til udnævnelse. Nasdaq

Copenhagen mener, at det er tilfældet i dansk ret, og at undtagelsen der-

for bør udnyttes.

Nasdaq Copenhagen anfører desuden, at det af artikel 45, stk. 7, i MiFID

II følger, at i forbindelse med meddelelse af tilladelse til et reguleret mar-

ked, skal medlemsstaterne sikre, at den eller de personer, der rent faktisk

leder et allerede godkendt reguleret markeds forretninger og drift, anses

for at opfylde kravene om egnethed og hæderlighed. Nasdaq Copenhagen

anfører, at det betyder, at der for disse personer ikke skal foretages en ny

egnetheds- og hæderlighedsvurdering i Danmark.

Nasdaq Copenhagen foreslår endvidere, at en tilsvarende mulighed også

skal kunne finde anvendelse på situationer hvor en operatør af et reguleret

marked i drift foretager udskiftning i bestyrelsen eller direktionen, idet

der ikke synes at være nogen grund til, at hensynet bag artikel 45, stk. 7, i

MiFID II ikke også skulle gælde i disse situationer.

Kommentarer

Artikel 45, stk. 2, litra a, fastsætter specifikke krav til hæderligheds- og

egnethedsvurderingen, og artikel 45, stk. 4, i MiFID II fastsætter hvornår

der skal nedsættes et nomineringsudvalg. Begge bestemmelser indeholder

krav, der kun gælder for operatører af et reguleret marked, der er væ-

sentlige i kraft af deres størrelse, interne organisation og deres aktivite-

ters art, omfang og kompleksitet.

Bestemmelserne gennemføres med lovforslagets §§ 65 og 70. Grænsen

for, hvornår en operatør af et reguleret marked bliver omfattet af be-

stemmelserne, er fastsat ud fra en vurdering af, hvordan bestemmelserne

i MiFID II tilpasses danske forhold. Den stationære grænse på 100 mio.

kr. eller derover vurderes at afspejle en operatør af et reguleret marked,

der i en dansk kontekst anses for at være væsentlig i kraft af sin størrelse,

interne organisation og sine aktiviteters art, omfang og kompleksitet.

Med denne grænse vil Nasdaq Copenhagen på nuværende tidspunkt være

eneste operatør, der omfattes af bestemmelserne. Begrundelsen for den

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

15/49

anvendte grænse vil blive tilføjet i de specielle bemærkninger til §§ 65 og

70.

Efter dansk selskabsret er det generalforsamlingen, der vælger medlem-

mer til selskabets bestyrelse, men bestyrelsen har en vigtig rolle i udvæl-

gelsen af kandidater. Indstillingen af nye bestyrelsesmedlemmer til gene-

ralforsamling forestås i praksis ofte af bestyrelsen, der vil være nærmest

til at vurdere, hvilke kompetencer der savnes, og dermed hvilke kandida-

ter der er egnede til at indgå i bestyrelsen. Bestyrelsen har således i

praksis kompetence til at udvælge kandidater til bestyrelsen i form af

indstilling til generalforsamlingen, hvorfor undtagelsen i artikel 45, stk. 4

ifht. nomineringsudvalg, ikke er relevant i en dansk kontekst.

Artikel 45, stk. 1, i MiFID II indeholder et krav om, at alle ledelsesmed-

lemmer i en markedsoperatør til enhver tid skal være egnede og hæderli-

ge. Vurderingen af, om egnetheds- og hæderlighedskravene er opfyldt,

tager udgangspunkt i den konkrete stilling i den konkrete operatør.

Artikel 45, stk. 7, 1. afsnit, i MiFID II, indeholder desuden krav om, at

den kompetente myndighed skal afslå at meddele tilladelse, hvis den ikke

finder det godtgjort, at ledelsesmedlemmerne lever op til egnetheds- og

hæderlighedskravene. Artikel 45, stk. 7, 2. afsnit i MiFID II udgør en

undtagelse til denne bestemmelse, idet den angiver, at medlemsstaterne i

forbindelse med meddelelse af tilladelse til et reguleret marked sikrer, at

ledelsen i et allerede godkendt reguleret markeds forretninger og drift i

overensstemmelse MiFID II anses for at opfylde kravene i artikel 45, stk.

Undtagelsen omfatter kun de situationer, hvor der meddeles tilladelse til

et reguleret marked, og kan ikke udstrækkes til andre situationer, som

eksempelvis løbende udskiftning i ledelsen. En sådan udvidelse af undta-

gelsen vil overflødiggøre egnetheds- og hæderlighedskravene.

Det bemærkes i øvrigt, at undtagelsen ikke kun omfatter ledelsesmed-

lemmer i en allerede godkendt operatør af et reguleret marked i et andet

land inden for Den Europæiske Union, men også ledelsesmedlemmer i en

operatør af et allerede godkendt reguleret marked i Danmark og i et

land, som Unionen har indgået aftale med på det finansielle område. Det-

te vil blive præciseret både i § 59, stk. 3, og i bemærkninger hertil.

3.3.3. Optagelse til handel, suspension, sletning og overvågning

3.3.3.1. Suspension eller sletning og overvågning

Nasdaq Copenhagen anfører, at det er problematisk, at bestemmelsen i

forslaget til § 78 i KML om et reguleret markeds suspension eller sletning

af finansielle instrumenter, når disse ikke opfylder markedets regler, er

strafbelagt. Det anføres, at det vil medføre et opgør med den eksisterende

praksis omkring suspension. I dag suspenderer Nasdaq Copenhagen, når

det er relevant af hensyn til markedets ordentlige funktion. Det anføres

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

16/49

endvidere, at bestemmelsen ikke forholder sig til overtrædelser af rele-

vant lovgivning, hvilket ikke umiddelbart giver mening set i forhold til

forslaget til § 79 i KML, der omhandler suspension eller sletning som

følge af overtrædelse af visse nærmere angivne bestemmelser.

Nasdaq Copenhagen anfører, at ordlyden i forslaget til § 78, stk. 4, og §

108, stk. 4, i KML ikke er enslydende, hvilket er uhensigtsmæssigt. Det

samme gør sig gældende for § 79, stk. 2, og § 109, stk. 2, i KML.

Kommentar

Forslaget til § 78, stk. 1, i KML svarer til den gældende § 25, stk. 1, i lov

om værdipapirhandel m.v. Den gældende bestemmelse er strafbelagt,

ligesom det foreslås i KML. På baggrund af de modtagne bemærkninger

foreslås bemærkningerne om straf for overtrædelse af § 78, stk. 1, og §

108, stk. 1, tilpasset, så det fremgår, at det eksempelvis vil være en over-

trædelse af stk. 1, hvis en operatør sletter et instrument fra handel, når

det efterfølgende kan konstateres, at instrumentet opfyldte markedets reg-

ler. Dermed bruges suspension ikke som eksempel på en overtrædelse.

Det er således ikke hensigten, at Nasdaq Copenhagen skal ændre praksis

på området på baggrund af lovforslaget.

Med hensyn til samspillet mellem forslaget til § 78, stk. 1, og § 79, stk. 1,

i KML vedrører forslaget til § 78, stk. 1, i KML markedets egne regler.

Forslaget til § 79, stk. 1, i KML vedrører efterfølgende suspension eller

sletning, når der i forbindelse med overtrædelse af markedets egne regler

er mistanke om markedsmisbrug, overtrædelse af overtagelsestilbudsreg-

lerne eller manglende fremlæggelse af intern viden. Begge bestemmelser

er en direktivnær gennemførelse af artikel 52 i MiFID II.

Det fremgår af forslaget til § 81 i KML, at operatøren af et reguleret

marked skal underrette Finanstilsynet, hvis der bl.a. er formodning om

overtrædelser af markedsmisbrugsforordningen. Det fremgår endvidere

af forslaget til § 82 i KML, at operatører skal have ordninger til kontrol

af, at udstedere opfylder deres oplysningsforpligtelser. Operatøren er

derfor pålagt at påse overholdelse af visse offentligretlige regler. Der kan

i forlængelse af denne overvågning være tale om brud på markedsplad-

sens regler, hvorfor der kan være tale om både overtrædelse af markeds-

pladsens regler og offentligretlige regler.

Som anført af Nasdaq Copenhagen til forslaget til § 78 i KML, suspende-

res handlen, når det er nødvendigt af hensyn til markedets ordentlige

funktion. Skulle det ske i forbindelse med eksempelvis et manglende over-

tagelsestilbud, vil forslaget til § 79 i KML være relevant, selvom Nasdaq

Copenhagen ikke selv har regler om overtagelsestilbud i deres regelsæt.

For så vidt angår ordlyden af forslaget til § 78, stk. 4, og § 108, stk. 4, i

KML foreslås forslaget til § 78, stk. 4, i KML tilpasset så den svarer til

forslaget til § 108, stk. 4, i KML. For så vidt angår forslaget til § 79, stk.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

17/49

2, og § 109, stk. 2, i KML foreslås § 109, stk. 2, i KML tilpasset, så den er

enslydende med § 79, stk. 2, i KML.

3.3.3.2. Operatører af regulerede markeders pligter

Nasdaq Copenhagen anfører, at forslaget til § 81 i KML om underret-

ningspligten for en operatør af et reguleret marked til Finanstilsynet, når

der konstateres væsentlige brud på markedets regler m.v. fraviger den

eksisterende regel i § 11 i lov om værdipapirhandel m.v. Det anføres, at

det vil indskrænke den nuværende underretningspligt for så vidt angår

overtrædelser af lovgivning, mens det udvider underretningspligten for så

vidt angår overtrædelser af markedets egne regler.

Nasdaq Copenhagen anfører endvidere, at det bør præciseres i bemærk-

ningerne til forslaget til § 82 i KML, hvilke pligter et reguleret marked

har i relation til kontrol af prospekter i forbindelse med optagelse til han-

del.

Kommentar

Forslaget til § 81 i KML er en direktivnær gennemførelse af artikel 54 i

MiFID II, hvilket er årsagen til, at ordlyden i § 11 i lov om værdipapir-

handel m.v. ikke foreslås videreført. Ud over underretningspligten i for-

slaget til § 81 i KML skal operatøren også i medfør af eksempelvis for-

slaget til §§ 76 og 82 i KML påse overholdelse af offentligretlige regler.

Der er imidlertid ikke en underretningspligt knyttet til denne kontrol. Det

er derfor korrekt, at underretningspligten vil ændre sig i forbindelse med

forslaget til § 81 i KML.

Med hensyn til bemærkningerne til forslaget til § 82 i KML foreslås det

præciseret i bemærkningerne til bestemmelsen, at operatøren af en mar-

kedsplads ikke skal kontrollere indholdet i et prospekt, men alene kontrol-

lere, at der er et godkendt, offentliggjort og gyldigt prospekt.

3.3.3.3. Sletning af finansielle instrumenter fra handel efter anmodning

ATP anfører, at det med lovforslaget vil være op til operatøren af det re-

gulerede marked at regulere og træffe beslutning om sletning. Det anfø-

res, at bestemmelsen og bemærkningerne ikke tager stilling til frivillig

sletning/afnotering. ATP anfører videre, at det er vigtigt med klare regler

på området. Det anføres, at det er afgørende for investorernes tillid til

markedet, at man som investor ikke let kan blive udsat for, at børsnotere-

de aktier bliver slettet fra handel.

Nasdaq Copenhagen anfører, at de er bekymrede over, at § 25, stk. 3, i

lov om værdipapirhandel m.v. ikke foreslås videreført. Bestemmelsen

fastsætter, at hvis en udsteder fremsætter anmodning om sletning skal

operatøren af det regulerede marked tage anmodningen til følge. Sletning

kan dog ikke foretages, hvis der er sandsynlighed for, at dette vil være til

væsentlig skade for investorernes interesser eller markedets ordentlige

funktion. Nasdaq Copenhagen anfører, at der i de seneste år har været en

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

18/49

del sager om sletning, hvor der har været uenighed mellem forskellige

aktionærgrupper i det relevante selskab. Det anføres, at disse sager viser

et klart behov for offentligretlig regulering på området. Når en aktie slet-

tes fra handel, medfører det en forringet likviditet i aktien, en ringere

gennemsigtighed i prisdannelsen og manglende adgang til information

omkring selskabet.

Nasdaq Copenhagen anfører endvidere, at de frygter, at manglende regler

om sletning kan medføre, at et selskab går på børsen, rejser ny nødvendig

kapital og derefter går af børsen igen, hvilket vil efterlade de nye aktio-

nærer i en uhensigtsmæssig situation. Det anføres, at det er væsentligt, at

der fastsættes offentligretlige regler, så der er en ensartet regulering uan-

set markedsplads. Endelig anføres det, at det vil være en byrde for mar-

kedspladsen selv at skulle fastsætte regler om sletning. Endvidere vil det

være en byrde, at sager om sletning ikke vil kunne påklages til Finanstil-

synet, men i stedet vil skulle behandles ved domstolene.

Danske Advokater anfører, at spørgsmålet om sletning bør være lovregu-

leret.

Kommentar

I § 25, stk. 3, i lov om værdipapirhandel m.v. er der en regel om sletning

fra handel efter udsteders anmodning. Reglen foreslås ikke videreført i

lovforslaget. Dette skyldes, at der med lovforslaget er tale om en direk-

tivnær implementering af MiFID II.

Der vurderes ikke at være et særligt behov for offentligretlig regulering

på området. Tværtimod vurderes det hensigtsmæssigt, at de enkelte mar-

kedspladser selv kan fastsætte regler om sletning. Der ses ikke at være

behov for, at alle regulerede markeder har samme regler om sletning.

Ved at fjerne den offentligretlige regulering af spørgsmålet gives mar-

kedspladserne mulighed for at fastsætte de regler, som de mener giver

størst klarhed over, hvornår finansielle instrumenter kan slettes fra han-

del. Det stemmer ligeledes overens med regeringens fem principper for

god implementering, at regler fastsættes gennem alternativer til regule-

ring.

Markedspladsen, herunder fx Nasdaq Copenhagen, kan dermed fastsætte

regler om sletning i sit eget regelsæt, der er klare, og som forhindrer

uhensigtsmæssig adfærd, herunder at et selskab går på børsen, rejser ny

nødvendig kapital og derefter går af børsen igen, hvilket vil efterlade de

nye aktionærer i en uhensigtsmæssig situation. Markedspladsen kan såle-

des fastsætte regler, der sikrer, at sletning ikke vil være til væsentlig ska-

de for investorernes interesser eller markedets ordentlige funktion.

3.4. Multilaterale handelsfaciliteter (MHF) og organiserede handels-

faciliteter (OHF)

3.4.1. Alternative markedspladser

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

19/49

Nasdaq Copenhagen anfører, at en væsentlig del af investorbeskyttelsen,

der ligger i markedspladstypen ”alternativ markedsplads”, forsvinder med

lovforslaget. Det skyldes, at de alternative markedspladser fremover ale-

ne vil være multilaterale handelsfaciliteter

(MHF’er).

Det betyder, at reg-

lerne om overtagelsestilbud og flagning ikke længere vil være gældende.

Det anføres, at da de alternative markedspladser blev indført som mar-

kedspladstype, var det afgørende, at der var regler om overtagelsestilbud

og flagning. Det anføres, at denne type beskyttelse bør videreføres.

Kommentar

Markedspladstypen alternativ markedsplads er en særlig dansk type mar-

kedsplads og blev oprindeligt indført for at give mulighed for en type

markedsplads, der var mindre reguleret end en traditionel børs. Det be-

tød, at reglerne om markedsmisbrug eksempelvis ikke fandt anvendelse

på alternative markedspladser. Muligheden for alternative markedsplad-

ser blev videreført i forbindelse med gennemførelsen af MiFID I, selvom

multilaterale handelsfaciliteter (MHF’er) blev introduceret, da der var

stor forskel på reguleringen af regulerede markeder og multilaterale

handelsfaciliteter (MHF’er). Denne forskel blev mindre i forbindelse med

ikrafttræden af markedsmisbrugsforordningen sidste år, der har medført,

at reglerne om markedsmisbrug også gælder for MHF’er og dermed også

for alternative markedspladser.

Med ikrafttræden af markedsmisbrugsforordningen og med den nye mar-

kedspladstype organiserede handelsfaciliteter (OHF’er) vurderes der

ikke længere behov for en særlig dansk type markedsplads. De alternative

markedspladser foreslås på den baggrund ikke videreført.

Reglerne om overtagelsestilbud og flagning på MHF’er foreslås heller

ikke videreført med lovforslaget. Det skyldes, at der er tale om en regel i

strid med regeringens fem principper for god implementering. Det er en

byrde for investorer at skulle fremsætte overtagelsestilbud og flage.

3.4.2. Tilladelse og inddragelse af tilladelse

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør fremgå af

forslaget til § 86 i KML, at operatører af en multilateral handelsfacilitet

(MHF) og organiseret handelsfacilitet (OHF) også kan være værdipapir-

handlere/pengeinstitutter.

Nasdaq Copenhagen påpeger, at bemærkningerne til det foreslåede § 86,

stk. 2, nr. 2, i KML, hvorefter en operatør af et reguleret marked skal op-

fylde kravene i § 14 i lov om finansiel virksomhed for at opnå tilladelse

til at drive en MHF eller en OHF, er uklart formulerede. Nasdaq Copen-

hagen beder i denne forbindelse om en redegørelse for, om en operatør af

et reguleret marked skal være medlem af en investorgarantiordning, når

operatøren ikke foretager handler for egen regning. Derudover beder

Nasdaq Copenhagen om en redegørelse for, hvorfor en operatør af et re-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

20/49

guleret marked pålægges yderligere krav, når denne ligeledes driver en

MHF eller OHF.

Kommentar

Operatører af et reguleret marked er reguleret i KML, hvorimod værdi-

papirhandlere og pengeinstitutter er reguleret i lov om finansiel virksom-

hed, herunder hvilken type af virksomhed de har tilladelse til at drive.

Med ændringerne i følgeloven, vil det fremover følge af lov om finansiel

virksomhed og lovens bilag 4, afsnit A, at pengeinstitutter og fondsmæg-

lerselskaber kan drive en multilateral handelsfacilitet (MHF) og en orga-

niseret handelsfacilitet (OHF). På baggrund heraf vurderes der ikke at

være behov for at ændre i ordlyden i forslaget til § 86 i KML.

Det følger af MiFID II, at en operatør af et reguleret marked på linje med

et fondsmæglerselskab skal kunne opnå tilladelse til at drive en multilate-

ral handelsfacilitet (MHF) eller en organiseret handelsfacilitet (OHF),

hvis vedkommende også overholder kravene til fondsmæglerselskaber i

MiFID II. Der er tale om en særregel, der giver en operatør af et regule-

ret marked adgang til at udøve en investeringsaktivitet, der ellers kræver

tilladelse som fondsmæglerselskab. Kravene til fondsmæglerselskaber er

gennemført i lov om finansiel virksomhed, hvor det fremgår af § 14, stk.

6, at et fondsmæglerselskab skal være medlem af en investorgarantiord-

ning.

For at der ikke skal opstå tvivl om, hvornår en operatør af et reguleret

marked har pligt til at være medlem af en investorgarantiordning, fore-

slås det præciseret i bemærkningerne til det foreslåede § 86, stk. 2, nr. 2,

at markedsoperatøren kun er forpligtet til at være medlem af en investor-

garantiordning, når operatøren driver en OHF og benytter sig af handel

for egen regning og ejermatchningshandler, dvs. udførelse af ordrer over

egenbeholdningen.

3.4.3. Fælles regler for drift af en multilateral handelsfacilitet (MHF) og

en organiseret handelsfacilitet (OHF)

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør fremgå af

bemærkningerne til den foreslåede § 90 i KML, hvad betingelserne er for,

at et værdipapir kan handles på en MHF eller en OHF. I denne forbindel-

se bør det fremgå af loven eller bemærkningerne, i hvilket omfang der er

krav om samtykke fra udstederen af værdipapiret, om værdipapirer kan

optages til handel efter deres art, eksempelvis realkreditobligationer, eller

om MHF’en eller OHF’en skal optage bestemte ISIN-koder til handel. Til

sidst bør det præciseres, hvilke oplysninger MHF’en eller OHF’en kan

eller skal kræve af udstedere af omsættelige værdipapirer, der ikke er

optaget til handel på et reguleret marked.

Kommentar

Forslaget til § 90 i KML forudsætter, at det er muligt for en operatør af

en MHF og OHF at optage et omsætteligt værdipapir til handel uden

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

21/49

udstederens samtykke, hvis dette i forvejen er optaget til handel på et

reguleret marked i Danmark eller et andet EU/EØS-land med udstede-

rens samtykke.

Kapitel 17 i KML fastsætter regler for driften af en MHF og en OHF. Det

fremgår bl.a. heraf, at en operatør af handelsfaciliteten skal have klare

og gennemskuelige regler og procedurer, der sikrer en redelig og korrekt

handel, og som indeholder objektive kriterier for effektiv udførelse af

ordrer. Endvidere skal de have regler for, hvilke finansielle instrumenter

der kan handles via handelsfacilitetens systemer, og ikke-diskriminerende

regler, der fastlægger objektive kriterier for adgang til handelsfaciliteten,

jf. forslaget til KML § 89, stk. 2, nr. 1, 2 og 6. Tilrettelæggelsen af den

nærmere drift af en MHF og en OHF tillægges derfor operatøren selv via

privatretlige regler og inden for lovens overordnede rammer. Det betyder

bl.a., at det er operatøren, som fastsætter, hvilke typer af værdipapirer

der kan optages til handel.

De oplysninger, som en operatør af en MHF eller OHF kan kræve, af-

hænger ligeledes af den aftale, der vil blive indgået mellem operatøren

og en udsteder. De oplysninger, som en operatør skal kræve, vil afhænge

af, hvilke oplysninger der er nødvendige for, at operatøren kan opfylde

sine lovgivningsmæssige forpligtelser, herunder til at drive markedet på

en betryggende og hensigtsmæssig måde.

3.4.4. Særlige regler om drift af en organiseret handelsfacilitet (OHF)

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen bemærker, at der både i Mi-

FID II og i KML bruges betegnelsen ”kunde” og ”medlem” om dem, der

handler på en OHF, og ønsker derfor en forklaring på forskellen mellem

de to betegnelser i bemærkningerne.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen bemærker endvidere, at det i

bemærkningerne til § 103 i KML er antaget, at der gælder best execution-

forpligtelser for en OHF, dvs. at OHF’en skal varetage sine kunders inte-

resser på bedst mulig vis. FinansDanmark og Børsmæglerforeningen fin-

der det dog uklart, hvad der menes med, at en OHF har best execution-

forpligtelser.

Kommentar

Ved medlemmer forstås en person, som har adgang til et reguleret mar-

ked eller en MHF, jf. bemærkningerne til den foreslåede § 88 i KML og

betragtning 16 i præamblen til MiFID II. Betegnelsen kunder bruges der-

imod for deltagere på en OHF. Eksempelvis skal en person, der ønsker at

blive medlem af en MHF, både opfylde MHF’ens egne regler og betingel-

serne i forslaget til § 91 i KML, hvorimod en person, som ønsker at blive

kunde hos en OHF, alene skal opfylde OHF’ens regler herfor, jf. forsla-

get til § 89, stk. 2, nr. 6, i KML.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

22/49

For at undgå tvivl om brugen af betegnelsen medlemmer og kunder, fin-

des det hensigtsmæssigt at tilrette de steder i KML, både i lovteksten og

bemærkningerne, således at betegnelsen ”kunder” bliver brugt i forbin-

delse med en OHF, og ”medlemmer” alene bliver brugt i forbindelse med

en MHF.

For så vidt angår best execution-forpligtelser for en OHF så gælder der

en sådan. Der foregår p.t. en afklaring af, hvad der nærmere skal forstås

herved i en arbejdsgruppe under ESMA. Det er forventningen, at denne

arbejdsgruppe afslutter sit arbejde i løbet af maj 2017. Det vurderes der-

for ikke hensigtsmæssigt at tilføje mere herom i bemærkningerne.

3.5. Fælles regler for markedspladser

3.5.1. Algoritmisk handel m.v.

Nasdaq Copenhagen anfører, at overskriften ”Algoritmisk handel m.v.”

til lovforslagets kapitel 22 ikke kan være retvisende for alle de bestem-

melser, der er i kapitel 22. Eksempelvis er det Nasdaqs Copenhagens op-

fattelse, at forslaget til § 114 i KML gælder, uagtet om der er tale om

algoritmisk handel. Tilsvarende gør sig formentlig gældende for § 116.

Nasdaq Copenhagen foreslår, at det præciseres, hvornår kravene i kapitel

22 alene gælder for algoritmisk handel, eller alternativt, at overskriften

ændres til ”Systemrobusthed, automatisk afbrydelse af handlen og elek-

tronisk handel”.

Kommentar

Kapitel 22 i KML indeholder en række krav til operatører af markeds-

pladser, som primært vedrører algoritmisk handel, men der er også be-

stemmelser, der har et bredere anvendelsesområde. For at tydeliggøre

dette, ændres overskriften på kapitel 22 til ”Systemrobusthed, automatisk

afbrydelse af handlen og elektronisk handel”.

3.5.2. Prisstilleraftaler

Nasdaq Copenhagen anmoder om en redegørelse for, om der i forslaget

til § 115 i KML alene stilles krav om, at en operatør af et reguleret mar-

ked skal indgå skriftlige aftaler med fondsmæglerselskaber, der forfølger

en prisstillerstrategi ved hjælp af algoritmisk handel, eller om der stilles

krav om en sådan aftaleindgåelse med alle fondsmæglerselskaber, der

forfølger en prisstillerstrategi, uanset om der anvendes algoritmisk han-

del.

Nasdaq Copenhagen anfører endvidere, at det er uklart, hvad der skal

forstås ved, at en operatør af en markedsplads ”løbende skal overvåge”, at

de fondsmæglerselskaber, der forfølger en prisstillerstrategi ved hjælp af

algoritmehandel, opfylder kravene i prisstilleraftalen. Nasdaq formoder

ikke, at der er krav om realtidsovervågning.

Endelig anfører Nasdaq Copenhagen, at det er uklart, hvorledes ”algorit-

misk handel” skal forstås for så vidt angår market ma-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

23/49

king/prisstillerordninger. Lovforslaget stiller betydelige krav til systemer,

procedurer og ordninger hos operatøren af en markedsplads. Nasdaq Co-

penhagen anser det for hensigtsmæssigt, at bemærkningerne i højere grad

tager stilling til, hvornår reglerne gælder.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør præciseres,

om der kan indgås likviditetsstilleraftaler, som ikke skal opfylde kravene

til market maker-aftaler under forslaget til § 137 i KML m.m. Såfremt

dette er tilfældet, beder FinansDanmark og Børsmæglerforeningen om, at

de relevante karakteristika for sådanne aftaler angives.

Kommentar

Det er hensigten med forslaget til § 115 i KML, at den alene skal finde

anvendelse på fondsmæglerselskaber, der forfølger en prisstillerstrategi

ved hjælp af algoritmisk handel. Ved beskrivelsen af bestemmelsen er der

henvist til § 138. Det foreslås præciseret i bemærkningerne, at det bety-

der, at bestemmelsens anvendelsesområde er begrænset.

Operatørens forpligtelse til løbende at overvåge, at kravene i prisstiller-

aftalen opfyldes af fondsmæglerselskabet, skal forstås som en pligt til

kontinuerligt at kontrollere, om kravene opfyldes. Det skal ikke forstås

som et krav om overvågning i realtid. Dette foreslås præciseret i be-

mærkningerne.

Om definitionen af, hvad der skal forstås ved algoritmisk handel, bemær-

kes det, at denne definition forventes fastlagt på europæisk niveau 2 som

en delegeret retsakt eller niveau 3 i form af guidelines. Der bør derfor

ikke ske yderligere uddybning i lovforslaget. Der foretages ikke yderlige-

re i relation til definitionen, da dette fastlægges af Kommissionen.

I forhold til de aftaler, som udstedere har indgået med fondsmæglersel-

skaber om market making, er disse situationer omfattet af kravet om at

indgå en yderligere aftale med operatøren, hvori der åbnes mulighed for

sådanne likviditetsstilleraftaler. Dette fremgår af bemærkningerne til §

137. Der kan således ikke indgås likviditetsstilleraftaler, som ikke skal

opfylde kravene i § 137.

3.5.3. Volatility guards (KML)

Nasdaq Copenhagen anfører, at det fremgår af forslaget til § 117 i KML,

at operatøren af en markedsplads i ekstraordinære tilfælde kan annullere,

ændre eller korrigere transaktioner, der er foretaget på markedet i tilfæl-

de, hvor der er væsentlige prisudsving på et finansielt instrument. Dette

fremgår ligeledes af bemærkningerne til bestemmelsen. Nasdaq Copen-

hagen ser gerne, at det fremgår af bemærkningerne til bestemmelsen, om

der dermed gøres fuldstændigt op med en operatørs mulighed for eksem-

pelvis at annullere en ordre, så en operatørs mulighed for at annullere en

ordre er begrænset til tilfælde af væsentlige prisudsving.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

24/49

Derudover anfører Nasdaq Copenhagen, at der ved fastlæggelsen af pa-

rametre for volatility guards ikke, som anført i bemærkningerne, skal

tages højde for usikkerhed om udsteders økonomiske stilling.

Kommentar

Den foreslåede § 117 i KML fastlægger, hvornår en operatør af en mar-

kedsplads kan annullere ordrer på grundlag af væsentlige prisudsving i

et finansielt instrument. Det er med bestemmelsen ikke tilsigtet at ændre

en operatørs adgang til at annullere ordrer i andre berettigede tilfælde,

f.eks. ved klart fejlagtige ordrer eller i medfør af markedspladsens egne

regler. Dette forhold fremgår af bemærkningerne til lovforslaget: ”Be-

stemmelsen er ikke til hinder for, at en operatør af en markedsplads kan

annullere en ordre i andre tilfælde end ved væsentlige prisudsving, f.eks.

i medfør af markedspladsens egne regler, jf. lovforslagets § 71, stk. 2, nr.

4.”. Det vurderes at være en tilstrækkelig beskrivelse af, at der ikke er

gjort fuldstændigt op med operatørens muligheder.

For så vidt angår bemærkningen om, at der ved fastlæggelsen af para-

metre for volatility guards ikke skal tages højde for usikkerhed om udste-

ders økonomiske stilling, er dette korrekt, hvorfor bemærkningen slettes

fra bemærkningerne til forslaget til § 117 i KML.

3.5.4. Positionsrapportering

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at beskrivelsen af en

hvedefuture, der er nævnt som et eksempel på et råvarederivat i de almin-

delige bemærkninger pkt. 3.15.1, bør præciseres. FinansDanmark og

Børsmæglerforeningen anfører, at der bør sondres mellem på den ene side

kontrakter med en værdi, som afspejler værdien af et underliggende aktiv,

og som kan handles på børser, og på den anden side aftaler om levering af

aktiver såsom leveringsaftaler mellem en hvedeproducerende landmand

og en grossist, hvor førstnævnte skal betragtes som en derivataftale.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør præciseres,

hvad der forstås ved ”slutkunden” i forslaget til § 133, stk. 1, KML. Er

det er hensigten, at et fondsmæglerselskab skal være ansvarlig for at ind-

berette transaktioner (rettelig positioner) med andre end fondsmæglersel-

skabets umiddelbare medkontrahent i en derivatkontrakt.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen foreslår, at det uddybes, hvad

der i den foreslåede § 133, stk. 2, i KML menes med, at indberetning skal

ske ”i overensstemmelse med artikel 26” i MiFIR, herunder i forhold til

spørgsmålet om, hvordan man indberetter en oversigt over egne og kun-

ders positioner, ”indtil slutkunden er nået, i råvarederivater, emissions-

kvoter eller derivater heraf”.

Kommentar

De almindelige bemærkninger i pkt. 3.15.1 dækker over bemærkningerne

til kapitel 23 i KML om handel med råvarederivater og emissionskvoter.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

25/49

Det givne eksempel i bemærkningerne kan dække over begge de situatio-

ner, som FinansDanmark og Børsmæglerforeningen nævner, hvorfor der

ikke findes grund til at tilrette eksemplet.

Den foreslåede § 133, stk. 1, i KML gennemfører artikel 58, stk. 2, i Mi-

FID II, som bruger begrebet ”slutkunden”. Det fremgår allerede af ord-

lyden i § 133, stk. 1, at fondsmæglerselskaber både skal indberette egne

positioner, kunders positioner og disses kunders positioner. Ved slutkun-

den forstås i denne forbindelse den sidste kunde i rækken, hvilket foreslås

præciseret i bemærkningerne til bestemmelsen.

I forhold til både § 133, stk. 1 og 2, er en arbejdsgruppe under ESMA i

gang med at se på en præcisering af reglerne om indberetning, herunder

samspillet med MiFIR.

3.6. Fondsmæglerselskaber m.fl.

3.6.1.

Systematiske internalisatorer

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det bør fremgå af

bemærkningerne til forslaget til § 141 i KML, hvis der er opnået afklaring

over visse centrale begreber i ESMA-regi. Det anføres endvidere, at det

vil være hensigtsmæssigt at angive en tidsramme for, hvor hurtigt en SI-

beregning skal foretages. Det bør også fremgå, hvordan der sker afregi-

strering.

Kommentar

Systematisk internalisering (SI) er udførsel af kundeordrer uden om en

markedsplads. Reglerne herom vil i høj grad blive uddybet på niveau 2

og 3. Det er derfor ikke alle begreber m.v., der er endeligt afklaret på

nuværende tidspunkt. Det foreslås, at der indsættes henvisninger til rele-

vant niveau 2- og 3-regulering i bemærkningerne, hvor sådan er færdig.

Disse henvisninger viser også, hvor reglerne om tidsrammen for SI-

beregninger findes.

På baggrund af høringssvaret er bestemmelsen gennemgået på ny. Med

henblik på at sikre en så direktivnær implementering af MiFID II som

mulig ændres forslaget til § 141, stk. 2, i KML, så der ikke længere stilles

krav om, at et fondsmæglerselskab, der ønsker at lade sig omfatte af reg-

lerne om systematisk internalisering, skal underrette Finanstilsynet om,

hvilke instrumenter det omfatter, men blot at de ønsker at være systema-

tisk internalisator.

3.7. Udbydere af dataindberetningstjenester

3.7.1. Særlige regler om godkendte indberetningsmekanismer

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen bemærker, at følgende frem-

gik af bemærkningerne til det oprindelige forslag til § 161 i KML, som

blev sendt i høring i 2015:

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

26/49

”Fondsmæglerselskaber og operatører, som skal indrapportere transak-

tionsdata til en godkendt indberetningsmekanisme (ARM), kan vælge at

uddelegere indrapporteringen til tredjeparter. Det kan skabe sikkerheds-

mæssige udfordringer, som en ARM må tage højde for. Ved at uddelegere

indrapporteringen kan tredjeparter eksempelvis opnå adgang til fortroli-

ge oplysninger.”

Da afsnittet ikke er medtaget i bemærkningerne til det nye lovforslag,

efterspørger FinansDanmark og Børsmæglerforeningen en præcisering af,

i hvilket omfang et fondsmæglerselskab så kan uddelegere indrapporte-

ringen til tredjeparter, herunder eksempelvis et moderselskab eller datter-

selskab.

Kommentar

Med en ARM forstås en godkendt indberetningsmekanisme, der har tilla-

delse til på vegne af et fondsmæglerselskab at levere data om transaktio-

ner til Finanstilsynet og Den Europæiske Værdipapir- og Markedstil-

synsmyndighed (ESMA), jf. forslaget til § 3, nr. 16. I hvilket omfang et

fondsmæglerselskab kan uddelegere indrapporteringen til tredjeparter,

herunder ARM, er ved at blive fastlagt nærmere af ESMA. Der er for dis-

se nye udbydere af dataindberetningstjenester tale om regulering af et

helt nyt område.

3.8. Netting, tilslutning til en værdipapircentral (CSD), registrering,

finansiel sikkerhedsstillelse og slutafregning

3.8.1. Gennemførelsen af finalitydirektivet i dansk ret

CLS Group anbefaler flere forskellige ændringer og tilføjelser til den

oprindelige gennemførelse af finalitydirektivet i lov om værdipapirhandel

m.v., som foreslås videreført i kapitel 31 i KML. De af CLS Group fore-

slåede ændringer angår bl.a. en klarere skelnen mellem overførselsordrer

og netting samt krav til udenlandske betalingssystemer.

Kommentar

På baggrund af høringssvaret fra CLS Group foretages der mindre

sproglige ændringer til forslaget til § 163 i KML, således at der ikke er

tvivl om, at overførselsordrer uden et element af netting også er beskyttet

af bestemmelsen i overensstemmelse med finalitydirektivet.

Endvidere ændres den foreslåede § 164 i KML, så denne svarer til § 57,

stk. 3, i lov om værdipapirhandel m.v. om aftaler om netting med uden-

landske clearingcentraler og betalingssystemer. Der har ikke været til-

tænkt en ændring af den gældende § 57, stk. 3, hvilket foreslås præciseret

med tilpasningen.

På baggrund af høringssvaret tilpasses endelig ordlyden i § 174, stk. 3,

således at Finanstilsynet skal godkende aftalen om overførselsordrer

eller netting mellem deltageren og systemet, fremfor ”tilslutningsaft-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

27/49

alen”. Der er alene tale om en sproglig korrektion og ikke en materiel

ændring af bestemmelsen.

CLS Groups øvrige bemærkningerne vedrører eksempelvis konkursloven

og behandles derfor ikke her..

3.8.2. Værdipapircentralers (CSD’ers) registreringsvirksomhed

VP Securities og FinansDanmark og Børsmæglerforeningen foreslår at

præcisere samtidighedskravet i forslaget til § 182, stk. 3, i KML, når der

er tale om afvikling af værdipapirer i en offentlig enhed, som VP og an-

dre CSD’er vil outsource afviklingen til.

VP Securities foreslår endvidere, at kredsen af kontoførende institutter i

forslaget til § 190, stk. 1, i KML skal udvides til også at omfatte centrale

modparter (CCP’er).

Kommentar

Efter artikel 30, stk. 5, i forordning om forbedring af værdipapirafviklin-

gen i Den Europæiske Union og om værdipapircentraler (CSDR) kan en

værdipapircentral (CSD) outsource bl.a. afviklingen af værdipapirer til

en offentlig enhed. Aktuelt er der tale om den fælles europæiske afvik-

lingsplatform Target2-Securities (T2S), som drives af Eurosystemet, og

som en lang række CSD’er fra EU/EØS-lande vil outsource afviklingen

til.

Det følger af bemærkningerne til § 182, stk. 3, i KML, at ved registrering

af panteretten i forbindelse med afvikling af værdipapirer i T2S og anden

offentlig enhed opnås beskyttelse mod retsforfølgning og aftaleerhververe

i henhold til lovforslagets § 182, stk. 3. På baggrund af høringssvarene

præciseres det i bemærkninger til forslaget til § 182, stk. 3, i KML, at

bestemmelsens samtidighedskrav også anses for opfyldt, når der er tale

om T2S-afvikling.

Endelig foreslås det, at forslaget til § 190, stk. 1, i KML udvides til også

at omfatte CCP’er, hvilket svarer til § 62 i lov om værdipapirhandel m.v.,

som videreføres med § 190, stk. 1.

3.8.3. De former for sikkerhed, som en aftale om finansiel sikkerhedsstil-

lelse kan bestå af

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen mener, at forslaget til § 197 i

KML om de former for finansielle instrumenter, som en aftale om finan-

siel sikkerhedsstillelse kan bestå af, er for vidtgående. FinansDanmark og

Børsmæglerforeningen anmoder om at bringe forslaget til § 197 i KML i

overensstemmelse med den tilsvarende bestemmelse i lov om værdipa-

pirhandel m.v.

Kommentar

§ 197 i KML viderefører § 58 f i lov om værdipapirhandel m.v. I forhold

til lov om værdipapirhandel m.v. er begrebet finansielle instrumenter

blevet udvidet med § 4 i forslaget til KML. Det vurderes hensigtsmæssigt

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

28/49

at følge forslaget fra FinansDanmark og Børsmæglerforeningen, da de

øvrige finansielle instrumenter under alle omstændigheder ikke kan an-

vendes til finansiel sikkerhedsstillelse. Formuleringen i bestemmelsen,

der blev sendt i høring, var for bred i forhold til, hvilke instrumenter der

reelt kan anvendes. Det foreslås, at det tilpasses, hvilke finansielle in-

strumenter, der kan anvendes som sikkerhed i en aftale om finansiel sik-

kerhedsstillelse, så det omfatter de i forslaget til § 4, nr. 1-3, i KML

nævnte finansielle instrumenter. Det betyder således, at bestemmelsen

kommer till at svare til den nugældende bestemmelse i § 58 f i lov om

værdipapirhandel m.v.

3.8.4. Reglerne for finansiel sikkerhedsstillelse og slutafregning

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen foreslår en række tilpasninger

til forslaget til § 202 i KML, hvorefter finansiel sikkerhed, der er stillet

for ændringer i værdien af finansielle sikkerheder eller fordringer, som er

indtrådt efter aftalens indgåelse og som skyldes markedsbetingede for-

hold, ikke kan omstødes under visse betingelser.

Derudover bemærker foreningerne, at betegnelsen ”fordringer” i § 202,

stk. 2, ikke svarer til ”finansielle forpligtelser” i § 58 l i lov om værdipa-

pirhandel m.v.

Kommentar

Efter en gennemgang af høringssvarene er forslaget til § 202, stk. 2, i

KML blevet taget op til genovervejelse. På baggrund heraf vurderes det

hensigtsmæssigt at understrege i bemærkningerne til § 202, stk. 2, at be-

stemmelsen omfatter alle markedsforårsagede værdiændringer, som er

indtrådt efter aftalens indgåelse.

Med betegnelsen ”fordringer” i forslaget til § 202, stk. 2, i KML er der

ment det samme som ”finansielle forpligtelser” i § 58 l i lov om værdipa-

pirhandel m.v. Da begrebet ”finansielle forpligtelser” anvendes i forsla-

get til KML i relation til slutafregning, findes det hensigtsmæssigt at an-

vende begrebet ”fordringer” i forslaget til § 202, stk. 2, i KML for at lave

en tydelig opdeling mellem finansiel sikkerhedsstillelse og slutafregning..

3.8.5. Udlevering af oplysninger fra VP til Nationalbanken

Danmarks Nationalbank foreslår, at § 60, stk. 3, i lov om værdipapirhan-

del m.v. videreføres i KML, således at erhvervsministeren fortsat kan

kræve visse oplysninger udleveret fra VP til brug for bl.a. Nationalban-

ken.

Kommentar

Efter § 60, stk. 3, i lov om værdipapirhandel m.v. kan erhvervsministeren

bestemme, at en værdipapircentral i et nærmere bestemt omfang skal

afgive oplysninger om det registrerede til en offentlig myndighed, herun-

der Danmarks Nationalbank. Reglen er aldrig blevet brugt i praksis, og

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

29/49

spørgsmålet om udveksling af oplysninger kan i øvrigt håndteres kon-

traktretligt mellem Nationalbanken og VP.

Adgangen til at kræve oplysninger fra VP kan blive relevant for Natio-

nalbanken, hvis VP bliver ramt af en arbejdskonflikt. Nationalbanken vil i

en sådan situation have brug for at få oplysninger om statsgælden, med

henblik på at banken kan anse sig som frigjort for sin betalingsforpligtel-

se i henhold til udstedte statsobligationer. Disse betalinger kører almin-

deligvis automatisk i VP’s system. Nationalbanken vurderer i dag, at §

60, stk. 3, i lov om værdipapirhandel m.v. sikrer, at Nationalbanken har

de nødvendige oplysninger til at betale statens gæld.

Det vurderes, at § 60, stk. 3, i lov om værdipapirhandel m.v. ikke skal

videreføres i KML. I øvrigt vil en videreførelse af § 60, stk. 3, i lov om

værdipapirhandel være en ”overimplementering” af forordning om for-

bedring af værdipapirafviklingen i Den Europæiske Union og om værdi-

papircentraler (CSDR).

3.9. Tilsyn, kontrol m.v.

3.9.1. Generelt om tilsyns- og kontrolbeføjelser

Nasdaq Copenhagen henstiller, at det i Finanstilsynets bestemmelser om

tilsyns- og kontrolbeføjelser fremgår direkte af lovteksten, at Finanstilsy-

net alene kan benytte sine beføjelser, når det skønnes nødvendigt for Fi-

nanstilsynets virksomhed. Nasdaq Copenhagen bemærker, at de er op-

mærksomme på, at det fremgår af bemærkningerne til lovforslaget, at

Finanstilsynet er bundet af proportionalitetsprincippet i forbindelse med

udførelsen af tilsyn.

Nasdaq Copenhagen bemærker endvidere, at der med KML åbnes op for,

at Finanstilsynet uden retskendelse kan kræve udlevering af eksisterende

optagelser af telefonsamtaler, elektronisk kommunikation eller fortegnel-

ser over datatrafik hos et fondsmæglerselskab, operatører af en markeds-

plads og udbydere af dataindberetningstjenester.

Dansk Industri og Danmarks Rederiforening anfører, at det generelt rejser

retssikkerhedsmæssige betænkeligheder, når en myndighed kan få adgang

til privat ejendom uden retskendelse. Det anføres endvidere, at det frem-

går af Justitsministeriets vejledning om lovkvalitet fra 2005, at det i hvert

enkelt tilfælde bør overvejes, om det er nødvendigt med adgang til kon-

trolbesøg, eller om mindre indgribende kontrolforanstaltninger er til-

strækkelige.

Dansk Industri, Danmarks Rederiforening og FSR anfører, at det er

uklart, i hvilket omfang de bagvedliggende EU-retsakter stiller krav om,

at de nationale myndigheder skal have adgang til kontrol uden retsken-

delse.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

30/49

Danmarks Rederiforening anfører, at det er tilstrækkeligt, at politiet kan

indhente en retskendelse efter kapitel 73 i retsplejeloven til at foretage

ransagning.

Kommentar

Finanstilsynet er som offentlig myndighed bundet af det forvaltningsretli-

ge proportionalitetsprincip. Det findes derfor ikke nødvendigt at tilføje

ordlyden ”når det skønnes nødvendigt” i tilsyns- og kontrolbestemmel-

serne.

Finanstilsynet har i dag efter lov om værdipapirhandel m.v. mulighed for

at kræve udlevering af eksisterende optagelser af telefonsamtaler, elek-

tronisk kommunikation eller fortegnelser over datatrafik uden retskendel-

se. Som det fremgår af forslaget til bemærkningerne til bestemmelsen i §

214, stk. 3, i KML, er bestemmelsen en videreførelse af § 87, stk. 2, i lov

om værdipapirhandel m.v. Der er således ikke tiltænkt materielle ændrin-

ger af bestemmelsen. Dog er den kreds af juridiske personer, hvorfra

Finanstilsynet kan indhente oplysninger blevet afgrænset for at foretage

en direktivnær gennemførelse af EU-reguleringen.

Alle Finanstilsynets hovedlove indeholder bestemmelser om, at Finanstil-

synet kan foretage tilsyn- og kontrolundersøgelser uden retskendelse hos

virksomhederne og kan indhente de oplysninger hos virksomhederne, som

tilsynet skønner nødvendige. Det vurderes at svare til, hvad der gælder

for tilsyn i andre sammenlignelige lande.

Finanstilsynet og Erhvervsstyrelsen er som offentlige myndigheder un-

derlagt et proportionalitetsprincip. Det betyder, at den mindst indgriben-

de beføjelse altid skal anvendes, herunder også ved udførelsen af kontrol.

Myndighederne skal eksempelvis altid anvende beføjelsen til at indhente

oplysninger, før myndighederne anvender deres beføjelse til at foretage

tilsyns- og kontrolundersøgelser.

Det vil inden anvendelsen af beføjelsen til at foretage tilsyns- og kontrol-

undersøgelser altid blive vurderet, om andre og mindre indgribende kon-

trolforanstaltninger er tilstrækkelige. Tilsyns- og kontrolundersøgelser

uden forudgående varsel anvendes kun som den allersidste mulighed.

Finanstilsynet og Erhvervsstyrelsen har imidlertid behov for at kunne

udøve sin virksomhed også i de særlige tilfælde, hvor en virksomhed måt-

te nægte at afgive de nødvendige oplysninger eller modvirker tilsyns- og

kontrolundersøgelser. Det kan f.eks. dreje sig om situationer, hvor en

virksomhed undtagelsesvist nægter Finanstilsynet adgang til virksomhe-

den i forbindelse med tilsyns- og kontrolundersøgelser. Der kan også

være tale om en krisesituation, der kræver, at myndighederne skrider til

omgående handling, og hvor en umiddelbar adgang til virksomheden er

en forudsætning for at håndtere situationen. Manglende adgang til virk-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

31/49

somheden i disse tilfælde kan have alvorlige konsekvenser for tilsynet

med virksomheden.

De foreslåede beføjelser er således nødvendige for, at Finanstilsynet og

Erhvervsstyrelsen kan føre en effektiv kontrol med, at de virksomheder,

som har pligter efter reglerne i KML og EU-reguleringen, opfylder deres

forpligtelser.

Det er overvejet, om det ønskede formål med bestemmelserne ville kunne

nås gennem mindre indgribende beføjelser som eksempelvis skrivebords-

undersøgelser, dvs. en undersøgelse på baggrund af en skriftlig indkal-

delse af materiale uden kontrolundersøgelse. Erfaringerne fra det finan-

sielle område viser imidlertid, at skrivebordsundersøgelser i sig selv

sjældent giver Finanstilsynet en tilstrækkelig god indsigt i de tilsynsbe-

lagte virksomheders aktiviteter. Dette gælder særligt, hvor Finanstilsynet

og Erhvervsstyrelsen skal påse overholdelsen af regler på et så komplekst

område som kapitalmarkedsområdet.

Det vurderes på den baggrund, at kontrollen med virksomhedernes over-

holdelse af reglerne mest effektivt føres gennem en kombination af skri-

vebordsundersøgelser og kontrolbesøg. Dertil kommer, at kontrolbesøg

muliggør en direkte dialog med virksomhederne, hvilket sikrer, at der

bedre tages højde for den enkelte virksomheds specifikke forhold.

Det bemærkes, at det er Finanstilsynets faste praksis at tilrettelægge be-

søg hos virksomheder efter en forudgående aftale med den konkrete virk-

somhed. Kontrolbesøg vil dog undtagelsesvist også kunne finde sted med

kort varsel eller uvarslet, hvis virksomhedens forhold eller markedsfor-

holdene i øvrigt tilsiger det.

Som det fremgår af de specielle bemærkninger til forslaget til § 215 i

KML, har Finanstilsynet i forbindelse med tilsyns- og kontrolundersøgel-

ser som udgangspunkt udelukkende adgang til virksomheden og således

ikke til private boliger. I tilfælde hvor en virksomhed er af så lille størrel-

se, at dens forretningslokale befinder sig i et privat hjem, har Finanstil-

synet dog adgang hertil i medfør af den foreslåede bestemmelse.

Det fremgår af lovudkastet, at hvis der er behov for at foretage tilsyns- og

kontrolundersøgelser, vil det kunne ske uden forudgående indhentelse af

retskendelse. Det er i overensstemmelse med, hvad der generelt gælder

for Finanstilsynets og Erhvervsstyrelsens håndhævelse af lovgivningen.

Af Justitsministeriets vejledning om lovkvalitet, side 39, henvises der for

så vidt angår retskendelse i forbindelse med adgang til privat ejendom til

Retssikkerhedskommissionens betænkning nr. 1428/2003, side 105, hvor-

af det bl.a. fremgår, at spørgsmålet om, hvorvidt der i givet fald skal gæl-

de krav om retskendelse, bl.a. bør bero på, om der er noget for domstole-

ne at tage stilling til. På den baggrund bør der i sædvanlige kontrolbe-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

32/49

stemmelser, der giver hjemmel til stikprøveundersøgelser mv., normalt

ske fravigelse af kravet om retskendelse. En sådan fravigelse bør fremgå

udtrykkeligt af lovteksten (»uden retskendelse«).

Det er som anført i høringssvarene korrekt, at EU-reguleringen ikke ta-

ger stilling til, om der skal ske kontrolbesøg med eller uden retskendelse.

Det er op til de enkelte medlemslande at vurdere, hvordan reglerne her-

om skal gennemføres. På baggrund af Justitsministeriets vejledning er

reglerne udformet som foreslået i KML.

Finanstilsynet og Erhvervsstyrelsen skal kunne foretage tilsyns- og kon-

trolundersøgelser i medfør af den foreslåede bemyndigelse med henblik

på at sikre, at reglerne i KML og EU-reguleringen overholdes, og der-

med for at kunne sikre en effektiv håndhævelse af reglerne. Kontrollen vil

svare til en stikprøveundersøgelse, og som nævnt som udgangspunkt ske

med forudgående varsel. Det fremgår af bemærkningerne til lovudkastet

at tilrettelæggelsen af kontrolbesøgene desuden vil ske ud fra en risiko-

baseret tilgang, dvs. med fokus på større eller risikofyldte virksomheder,

hvor risikoen for overtrædelser eller konsekvenser heraf er størst.

Det bemærkes, at ved begrundet mistanke om en strafbar overtrædelse af

den finansielle lovgivning skal myndighederne oversende sagen til SØIK

med henblik på strafferetlig efterforskning. SØIK kan herefter foretage

ransagning efter retsplejelovens regler.

Derudover skal myndighederne ved udførelsen af de tillagte beføjelser

altid sikre på den ene side en tilstrækkelig beskyttelse af retssikkerhed og

på den anden side muligheden for at efterforske og håndhæve reglerne.

Det bemærkes, at spørgsmålet om tilsyns- og kontrolundersøgelser senest

blev behandlet i forbindelse med høringen over lov nr. 1549 af 13. de-

cember 2016 om ændring af lov om finansiel virksomhed, lov om investe-

ringsforeninger m.v., lov om værdipapirhandel m.v. og forskellige andre

love.

I den forbindelse blev det besluttet, at Erhvervsministeriet to år efter ved-

tagelsen af loven vil følge op på bestemmelserne om kontrolundersøgel-

ser og udarbejde en redegørelse, der viser, hvordan bestemmelserne er

blevet anvendt.

De foreslåede høringssvar har på den baggrund ikke givet anledning til

ændringer.

3.9.2. Regnskabskontrol

Dansk Industri og Danmarks Rederiforening anfører, at der i forslaget til

§ 213 i KML ikke er en begrænsning i, at regnskabskontrollen højst må

omfatte op til 20 pct. af udstederne, som det var tilfældet i § 83 b i lov om

værdipapirhandel m.v.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

33/49

Dansk Industri, Danmarks Rederiforening og FSR anfører, at det er væ-

sentligt, at der er en fornuftig balance mellem kontrolbehovet og de ad-

ministrative byrder, som udstederne bliver påført på grund af kontrollen.

Kommentarer

§ 83 b i lov om værdipapirhandel m.v. blev ophævet med lov nr. 1549 af

13. december 2016 om ændring af lov om finansiel virksomhed, lov om

investeringsforeninger m.v., lov om værdipapirhandel m.v. og forskellige

andre love. KML viderefører derfor på dette område gældende ret.

Den tidligere begrænsning i § 83 b i lov om værdipapirhandel m.v. var

ikke i overensstemmelse med ESMA’s retningslinjer udstedt 28. oktober

2014 om håndhævelse af finansiel information (regnskabskontrol). Det

fremgår af retningslinjerne, at tilsynsmyndighedens undersøgelsesbefø-

jelser skal være ubegrænsede. Der henvises nærmere herom til bemærk-

ningerne til § 3, nr. 10, i lov nr. 1549 af 13. december 2016.

Som det også fremgår af bemærkningerne til § 3, nr. 10, i lov nr. 1549 af

13. december 2016, er det ikke forventningen, at stikprøverne fremover

vil omfatte mere end 20 pct. af udstederne. Der forventes en god balance

mellem kontrolbehovet og de administrative byrder forbundet hermed for

udstederne.

3.9.3. Beføjelser

3.9.3.1. Påbud om afsættelse af direktør eller nedlæggelse af erhvervet

som bestyrelsesmedlem

Nasdaq Copenhagen fremhæver, at det fremgår af § 12 e, stk. 5, 3. pkt., i

lov om værdipapirhandel m.v., at retten har ”mulighed for ved kendelse

at bestemme, at den pågældende under sagens behandling kan opretholde

sit hverv eller forblive i sin stilling”. Nasdaq Copenhagen bemærker, at

denne ordlyd ikke er overført til lovforslagets § 221, stk. 6, men alene

fremgår af lovforslagets bemærkninger. Nasdaq Copenhagen anser det for

hensigtsmæssigt, at ordlyden også fremadrettet kommer til at fremgå di-

rekte i loven.

Kommentarer

Rettens mulighed for ved kendelse at bestemme, at den pågældende direk-

tør eller det pågældende bestyrelsesmedlem under sagens behandling kan

opretholde sit hverv eller sin stilling, følger af de almindelige procesret-

lige regler, som det ikke findes hensigtsmæssigt at gentage i lovteksten til

den foreslåede § 221, stk. 6, i KML.

3.9.3.2. Offentliggørelse

Nasdaq Copenhagen anfører, at forslaget til § 234 i KML pålægger Fi-

nanstilsynet at offentliggøre, at der er sket politianmeldelse. Dette frem-

går ikke af markedsmisbrugsforordningen eller MiFID II. Nasdaq Copen-

hagen henstiller, at det overvejes, om det er hensigtsmæssigt og nødven-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

34/49

digt at offentliggøre en beslutning om politianmeldelse, når skylds-

spørgsmålet endnu ikke er afgjort. Endvidere henstiller Nasdaq Copenha-

gen, at det overvejes, om en sådan politianmeldelse udgør intern viden,

der kræver særskilt offentliggørelse.

Danske Advokater anfører, at det er overimplementering, at der stilles

krav til offentliggørelse af politianmeldelser, jf. forslaget til § 234, stk. 1,

nr. 3, i KML.

Nasdaq Copenhagen anfører videre, at det ikke forekommer rimeligt, at

den tid, en reaktion skal ligge som link på forsiden af en hjemmeside ef-

ter forslaget til § 241, stk. 4, 3. pkt., i KML, afhænger af, hvornår Finans-

tilsynet træffer beslutning om en reaktion i forhold til, hvornår selskabets

førstkommende generalforsamling finder sted. I praksis betyder det, at et

sådan link skal være på forsiden mellem 3 måneder og 1 år. Det anføres,

at 3 måneder i alle tilfælde vil være nok.

Kommentar

Reglerne om offentliggørelse er gældende ret under lov om værdipapir-

handel m.v. samt den øvrige finansielle regulering. Bestemmelsen om

offentliggørelse af politianmeldelser er en udmøntning af Åbenhedspak-

ken fra 2008, hvor der var et bredt politisk ønske om, at der var større

offentlighed om Finanstilsynets arbejde, herunder ved at der skal ske

offentliggørelse af politianmeldelser af juridiske personer.

Det vil være en konkret vurdering, om en politianmeldelse udgør intern

viden. Finanstilsynet offentliggør ikke politianmeldelser, førend den an-

meldte er underrettet herom. Udstedere, der er omfattet af markedsmis-

brugsforordningen, vil derfor have tid nok til at vurdere, om der er tale

om intern viden, og offentliggøre, hvis dette er påkrævet. Udsteder vil i

sådanne tilfælde altid selv skulle offentliggøre, at der sker politianmel-

delse, uafhængigt af hvad Finanstilsynet måtte offentliggøre.

3.10. Straf

3.10.1. Strafbelagte bestemmelser og administrative bødeforelæg

Statsadvokaten for Særlig Økonomisk og International Kriminalitet

(SØIK) anfører, at en række af de bestemmelser, hvor en overtrædelse

straffes med bøde, er formuleret skønsmæssigt. Det vil gøre det svært at

håndtere sager herom bevismæssigt, og det foreslås, at det genovervejes,

om bestemmelserne er egnet til strafferetlig forfølgelse.

SØIK anfører endvidere, at der er meget få områder inden for kapital-

markedsområdet, hvor overtrædelse af bestemmelserne er egnet til admi-

nistrative bødeforlæg efter forslaget til § 257 i KML. Særligt fremhæves

forslaget til §§ 24 og 45 i KML som bestemmelser, der ikke umiddelbart

er egnet til administrative bødeforlæg.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

35/49

Kommentar

Hovedparten af de bestemmelser, som SØIK påpeger som værende van-

skelige at håndtere på grund af deres udformning, stammer fra gennem-

førelsen af MiFID II. Det fremgår af artikel 70 i MIFID II, at bestemmel-

serne skal være strafbelagt i national ret. Der er dermed en EU-retlig

forpligtelse til at strafbelægge.

Hvor det er muligt, er der anvendt en sprogbrug, der giver mere klarhed

over pligten i bestemmelsen, end det er tilfældet i den tilsvarende be-

stemmelse i MiFID II. Pligterne er også forsøgt uddybet i bemærkninger-

ne til de enkelte bestemmelser. Finanstilsynet vil endvidere i forbindelse

med håndhævelse af reglerne altid overveje, hvilken reaktion der er mest

relevant og hensigtsmæssig i forhold til den pågældende overtrædelse,

herunder om der skal ske politianmeldelse.

På baggrund af SØIK’s bemærkningerne til forslaget til § 257 i KML om

administrative bødeforlæg er bemærkningerne til bestemmelsen gennem-

gået. Det foreslås på den baggrund, at der ikke skal gives mulighed for

administrative bødeforlæg for overtrædelser af forslaget til § 45 i KML

om fremsættelse af et pligtmæssigt overtagelsestilbud. Det skyldes, at

bestemmelsen ikke vurderes egnet til anvendelse af bødeforlæg, da sa-

gerne sjældent vil være ensartede og ukomplicerede.

For så vidt angår forslaget til § 24 i KML bemærkes det, at det kun er

åbenbare overtrædelser af pligten til at offentliggøre oplysninger, der er

egnet til bødeforlæg. Det vil eksempelvis være tilfældet, hvor en udsteder

kun lægger oplysningerne på sin egen hjemmeside og ikke sikrer anden

offentliggørelse.

3.10.2. Sanktionsniveauet

Statsadvokaten for Særlig Økonomisk og International Kriminalitet

(SØIK) bemærker, at lovforslaget lægger op til at skærpe bødeniveauet på

området. SØIK anfører, at hvis der fremover bliver indført skærpede bø-

der ved overtrædelse på det finansielle område, uden at der indenfor det

tilgrænsende kapitalmarkedsområde ligeledes gennemføres en skærpelse

af bødestraffene, vil det kunne give anledning til en række mere princi-

pielle overvejelser.

SØIK bemærker endvidere, at det med lovforslaget foreslås, at der ved

udmåling af bøder skal lægges vægt på overtrædelsernes grovhed og ger-

ningsmandens økonomiske forhold. SØIK anfører, at der bør udformes en

model, der på en overskuelig og praktisk håndterbar måde angiver, hvor-

dan nettoomsætningen kan inddrages i bødeudmålingen i de enkelte sa-

ger, således at det sikres, at små og mindre virksomheder ikke straffes

uforholdsmæssigt hårdere end større virksomheder, og at større virksom-

heder ikke pålægges bøder, der i offentligheden opleves som økonomisk

helt irrelevante i forhold til deres finansielle styrke.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

36/49

SØIK påpeger yderligere, at der ikke er angivet et bødeniveau for over-

trædelse af de enkelte bestemmelser, og at der heller ikke er foretaget en

sondring inden for forskellige kategorier. Efter SØIK’s opfattelse bør der

således sikres en større differentiering af bødeniveauerne med henblik på

at skabe en sammenhæng mellem strafudmålingen og grovheden af over-

trædelsen. SØIK nævner, at der på samme måde som foreslået af udvalget

om bødesanktioner på det finansielle område kan foretages en sondring

mellem overtrædelser af bagatelagtig karakter, de groveste overtrædelser

og andre overtrædelser.

SØIK bemærker til sidst, at der som udgangspunkt ikke er angivet noget

om formildende eller skærpende omstændigheder i bemærkningerne til de

enkelte bestemmelser. SØIK anfører, at det bør overvejes at tilføje sådan-

ne bemærkninger om særligt skærpende eller formildende omstændighe-

der i bemærkningerne.

Kommentar

Sanktionsniveauet i lov om finansiel virksomhed er ændret med lov nr.

1549 af 13. december 2016 om ændring af lov om finansiel virksomhed,

lov om investeringsforeninger m.v., lov om værdipapirhandel m.v. og

forskellige andre love. Denne ændring bygger på betænkning nr. 1561

afgivet den 10. maj 2016 af Udvalget om bødesanktioner på det finansiel-

le område. På baggrund heraf findes det, som SØIK også anfører i sit

høringssvar, hensigtsmæssigt ligeledes at hæve bødeniveauet for over-

trædelser af KML.

Det er vigtigt, at sanktionsniveauet for overtrædelser af KML er mærk-

bart for alle aktører på det finansielle marked. For at dette skal være

tilfældet, er det, som nævnt i bemærkningerne til forslaget til § 255, stk.

5, i KML, afgørende, at der ved strafudmålingen lægges vægt på over-

trædelsens grovhed og gerningsmandens økonomiske forhold, således at

bøder vil have en pønal og præventiv effekt. Vurderingen af overtrædel-

sens grovhed bør foregå uafhængigt af gerningsmandens økonomiske

forhold.

I forhold til gerningsmandens økonomiske forhold er der i bemærknin-

gerne til KML angivet en beskrivelse af, hvordan dette skal udregnes bå-

de for juridiske og fysiske personer. Derimod er der ikke opsat en model

tilsvarende den i lov om finansiel virksomhed, da denne alene tager ud-

gangspunkt i overtrædelser af lov om finansiel virksomhed, som ikke kan

overføres direkte til overtrædelser af KML.

For så vidt angår fastsættelsen af bødeniveauet for fysiske personer er

der i bemærkningerne angivet et interval for bødeniveauet fra 10.000 kr.

indtil en nettomånedsløn. Herefter fremgår det, at bødeniveauet inden for

det givne interval skal fastsættes ud fra en vurdering af overtrædelsens

grovhed og andre forhold, der i henhold til straffelovens almindelige reg-

ler taler i skærpende eller formidlende retning.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

37/49

Hvad angår bødeniveauet for juridiske personer, er det anført i bemærk-

ningerne for så vidt angår gerningsmandens økonomiske forhold, at der

skal lægges vægt på virksomhedens nettoårsomsætning på gerningstids-

punktet. Hermed sikres det netop, at små virksomheder ikke straffes ufor-

holdsmæssigt hårdere end store virksomheder.

For så vidt angår angivelsen af skærpende og formidlende omstændighe-

der, der bør lægges vægt på ved fastsættelsen af bødeniveauet, henvises

der overordnet set til straffelovens almindelige regler herom, herunder

særligt §§ 51 og 80-82. I bemærkningerne til forslaget til § 249 i KML,

der strafbelægger overtrædelser af markedsmisbrugsforordningen, er det

ligeledes angivet, hvilke formidlende og skærpende omstændigheder, der

bør lægges vægt på ved bødefastsættelsen, ud over de forhold der er

nævnt i straffeloven. Derimod har det til de øvrige strafbelagte bestem-

melser ikke været muligt at anføre yderligere omstændigheder, end dem

der er nævnt i straffeloven. Dette kan dog ændre sig i takt med, at der

med tiden bliver skabt mere praksis for overtrædelse af bestemmelserne.

3.11. Følgeloven

3.11.1. Accessorisk virksomhed og valutaspotforretninger i investerings-

øjemed

Den danske Fondsmæglerforening anfører, at de generelt støtter afskaf-

felse af overimplementering, men at de finder lovforslagets § 1, nr. 24 og

98, om ophævelse af værdipapirhandleres eneret til at yde investerings-

service i relation til valutaspotforretninger i investeringsøjemed, uaccep-

tabel. De henviser til, at fondsmæglerselskaber som udgangspunkt kun

må foretage aktiviteter oplistet i bilag 4 til lov om finansiel virksomhed i

relation til finansielle instrumenter omfattet af bilag 5 til lov om finansiel

virksomhed, og at stramningen vil give anledning til vanskelige afgræns-

ningsspørgsmål.

Endvidere anfører Fondsmæglerforeningen, at det er utilfredsstillende, at

fondsmæglerselskaber ikke med lovforslaget får mulighed for generelt at

drive accessorisk virksomhed. Eksempler på accessorisk virksomhed kan

være aktiviteter omkring aktivt ejerskab eller nogle tilknyttede admini-

strative ydelser eller aktiviteter med instrumenter, der ikke er omfattet af

bilag 5 til lov om finansiel virksomhed. Det er ifølge Fondsmæglerfor-

eningen en særlig dansk regel, at fondsmæglerselskaber ikke må lave

accessorisk aktivitet som f.eks. pengeinstitutter, herunder aktiviteter med

valutaspotforretninger i investeringsøjemed.

Kommentar

Det følger af § 9, stk. 2, 2. pkt., i lov om finansiel virksomhed at fonds-

mæglerselskaber kun må udføre aktiviteter som nævnt i bilag 4 til lov om

finansiel virksomhed. Dette omfatter aktiviteter relateret til investerings-

service og investeringsaktiviteter samt tjenesteydelser, der er accessori-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

38/49

ske hertil. Bilag 4 til lov om finansiel virksomhed gennemfører bilag I,

afsnit A og B, til MiFID I og MiFID II i dansk ret.

Som anført af Fondsmæglerforeningen må fondsmæglerselskaberne som

udgangspunkt kun foretage aktiviteter omfattet af bilag 4 til lov om finan-

siel virksomhed i relation til instrumenter omfattet af lovens bilag 5. Bi-

lag 5 gennemfører listen over finansielle instrumenter i bilag I, afsnit C,

til MiFID I og MiFID II i dansk ret. Med lovforslaget foreslås det at fjer-

ne valutaspotforretninger foretaget i investeringsøjemed fra lovens bilag

5. Dette vil medføre, at fondsmæglerselskabernes eneret til at udøve akti-

viteter i relation til dette instrument ophæves. Baggrunden herfor er, at

valutaspotforretninger ikke fremgår af listen over finansielle instrumenter

i MiFID I eller MiFID II. Direktiverne forudsætter således ikke en eneret

for fondsmæglerselskaberne på dette punkt.

Med bekendtgørelse nr. 677 af 26. juni 2012 er der fastsat regler om,

hvilke instrumenter og kontrakter ud over dem, der er nævnt i lovens bi-

lag 5, som pengeinstitutter og fondsmæglerselskaber må udføre tjeneste-

ydelser med. Bekendtgørelsen vil blive ændret i forbindelse med gennem-

førelsen af MiFID II i dansk ret. De påtænkte ændringer af bekendtgørel-

sen skal bl.a. sikre, at fondsmæglerselskaber og pengeinstitutter fortsat

kan udføre aktiviteter, jf. bilag 4 til lov om finansiel virksomhed, med

valutaspotforretninger. Der er med ophævelsen af instrumentet fra bilag

5 til lov om finansiel virksomhed således ikke påtænkt en stramning i for-

hold til fondsmæglerselskaberne, men en ophævelse af eneretten til at

udøve aktiviteter i relation til dette instrument.

For så vidt angår baggrunden for, at fondsmæglerselskaberne ikke frit

kan yde accessorisk virksomhed, bemærkes det, at der i den øvrige regu-

lering af fondsmæglerselskaberne, eksempelvis ved fastlæggelse af stør-

relsen af kapitalkravene, er taget højde for de aktiviteter og medfølgende

risici, som må udøves og påtages i henhold til tilladelsen som fondsmæg-

lerselskab, ligesom afgræsningen reducerer potentielle interessekonflik-

ter. Et fondsmæglerselskab må således ikke påtage sig risici, der ikke

følger af de aktiviteter, der er omhandlet i bilag 4 til lov om finansiel

virksomhed eller ligger i naturlig forlængelse heraf. Dette udelukker

imidlertid ikke, at fondsmæglerselskaber kan varetage en række aktivite-

ter, der fremmer investorernes aktive ejerskab, ligesom selskabet kan

varetage egne aktionærrettigheder.

3.11.2. Krav om filialetablering for visse tredjelandsselskaber

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at det i henhold til

MiFID II er valgfrit for medlemslandene, om de vil implementere kravet i

artikel 39 om filialetablering for tredjelandsselskaber. På baggrund heraf

er det Foreningernes opfattelse, at der med lovforslaget lægges op til

overimplementering ved udnyttelse af artikel 39 i MiFID II. Det påpeges

i denne forbindelse, at baggrunden for, at der ikke er valgt en minimums-

implementering, ikke fremgår nærmere af bemærkningerne til lovforsla-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

39/49

get. Endvidere bemærkes det, at kravet om filialetablering også vil omfat-

te selskaber etableret i tredjelande, hvor selskabet er et datterselskab af en

dansk finansiel virksomhed. Disse tredjelands-datterselskaber af danske

finansielle virksomheder vil således være nødsaget til at etablere en filial

i Danmark, hvilket vil indebære store administrative byrder og usikker-

hed om, hvorvidt tilladelse kan opnås.

Foreningerne foreslår på den baggrund, at bestemmelsen og bemærknin-

gerne ændres, således at kravet om filialetablering ikke gælder for tredje-

landsinstitutter, der allerede har en tilladelse efter den nugældende § 33 i

lov om finansiel virksomhed og bekendtgørelse nr. 979 af 4. december

2003 om tilladelsesproceduren for udenlandske kreditinstitutter og inve-

steringsselskaber, der er meddelt tilladelse i et land uden for Den Euro-

pæiske Union, som Fællesskabet ikke har indgået aftale med på det finan-

sielle område, og som ønsker at udføre tjenesteydelser med værdipapir-

handel i Danmark.

Kommentar

Det er i medfør af MiFID II op til de enkelte medlemsstater, om de vil

stille krav om, at et tredjelandsselskab, der på medlemsstatens område

har til hensigt at yde investeringsservice og/eller udføre investeringsakti-

viteter til detailkunder, eller kunder der efter anmodning kan behandles

som professionelle kunder, skal oprette en filial i den pågældende med-

lemsstat. Det er fundet hensigtsmæssigt at udnytte denne valgmulighed i

lovforslaget.

Hensigten hermed er, som anført i pkt. 2.6.3 i de almindelige bemærknin-

ger til lovforslaget og i de specielle bemærkninger til § 33, stk. 2 og 3, i

lov om finansiel virksomhed, at styrke investorbeskyttelsen ved tredje-

landsselskabers aktiviteter rettet mod danske detailkunder og således

opnå et passende beskyttelsesniveau for disse. Filialkravet indebærer

bl.a., at tredjelandsselskabet skal indgå i en investorgarantiordning, at

filialen skal være i stand til at opfylde kravene vedrørende god skik, og at

ledelsen i filialen opfylder krav om tilstrækkelig viden og erfaring. Her-

udover indebærer kravet om filialetablering fysisk tilstedeværelse i Dan-

mark, hvilket fremmer detailkunders kontakt til selskabet og Finanstilsy-

nets mulighed for indgriben, såfremt der måtte opstå kundehenvendelser

m.v.

Filialkravet vil tillige omfatte tredjelandsselskaber, der er datterselska-

ber af danske finansielle virksomheder. Det skal dog bemærkes, at der

kun stilles krav om filialetablering, hvis datterselskabet henvender sig til

danske detailkunder, eller kunder der efter anmodning kan behandles

som professionelle kunder. Der er på nuværende tidspunkt kun givet til-

ladelse til et enkelt datterselskab af et dansk kreditinstitut efter den gæl-

dende § 33 i lov om finansiel virksomhed. Dette tredjelandsselskab ser-

vicerer ikke umiddelbart danske detailkunder og vil derfor ikke blive un-

derlagt et krav om filialetablering. Hvis kunderne i øvrigt serviceres gen-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

40/49

nem det danske moderselskab, der ikke er etableret i et tredjeland, vil der

ikke være krav om filialetablering.

3.11.3. Finanstilsynets tilsyn med pengeinstitutter, der yder investerings-

services og investeringsaktiviteter, jf. bilag 4 i lov om finansiel virksom-

hed

Den danske Fondsmæglerforening anfører, at ophævelsen af krav om

særskilt tilladelse til at yde værdipapirhandel ikke i praksis må medføre,

at pengeinstitutter underlægges et mere lempeligt tilsyn end fondsmæg-

lerselskaber.

Fondsmæglerforeningen udtrykker bekymring for, at en sådan mere lem-

pelig tilsynspraksis over for pengeinstitutter kan medføre, at der stilles

mindre strenge krav til pengeinstitutters organisation og dokumentation

af relevante forretningsgange, politikker og administrative procedurer.

Kommentar

Kravet om særskilt tilladelse til at yde værdipapirhandel foreslås ophævet

med lovforslaget. Baggrunden er, at pengeinstitutter ifølge MIFID II bør

kunne yde investeringsservice og udøve investeringsaktiviteter uden an-

den tilladelse end deres pengeinstituttilladelse.

Uagtet at pengeinstitutter ikke længere skal ansøge Finanstilsynet om

tilladelse til at yde investeringsservice og udøve investeringsaktiviteter,

vil Finanstilsynet fortsat føre tilsyn med, at pengeinstitutter, der udøver

aktiviteter omfattet af bilag 4 i lov om finansiel virksomhed, lever op til

deres lovgivningsmæssige forpligtelser.

Finanstilsynet vil derfor fortsat føre tilsyn med, at pengeinstitutter, der

udøver aktiviteter omfattet af bilag 4 i lov om finansiel virksomhed, har

politikker, forretningsgange og administrative procedurer, som sikrer, at

pengeinstituttet håndterer investeringsservice og investeringsaktiviteter

forsvarligt.

Ophævelsen af et særskilt krav om værdipapirhandlertilladelse medfører

dermed ikke, at pengeinstitutter bliver underkastet et lempeligere tilsyn

end fondsmæglere.

Dette præciseres i bemærkningerne til § 7, stk. 1, i lov om finansiel virk-

somhed, således at det fremgår eksplicit, at Finanstilsynet fortsat vil føre

tilsyn med, at pengeinstitutter imødekommer relevante krav til organisa-

tion og kan dokumentere relevante forretningsgange, politikker og admi-

nistrative procedurer.

3.11.4. Bilag 5, nr. 3, til lov om finansiel virksomhed

Investeringsfondsbranchen anfører, at det ifølge bemærkningerne til nyaf-

fattelsen af bilag 5, nr. 3, til lov om finansiel virksomhed fremgår, at der

ikke er tilsigtet at gennemføre materielle ændringer af retstilstanden. Be-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

41/49

stemmelsen omfatter således stadig andele i danske alternative investe-

ringsfonde og danske UCITS som andele i henholdsvis alternative inve-

steringsfonde og UCITS fra andre EU/EØS-lande m.v., ligesom også

andele i alternative investeringsfonde med registreret hjemsted i et tredje-

land og udenlandske investeringsinstitutter er omfattet af bestemmelsen.

Investeringsfondsbranchen foreslår på denne baggrund, at det præciseres i

lovteksten og bemærkningerne, at bilag 5, nr. 3, fortsat omfatter andele i

alternative investeringsfonde, der har registreret hjemsted i tredjelande,

uanset om de har opnået markedsføringstilladelse i et EU/EØS-land.

Kommentar

Bilag 5 indeholder en liste over, hvad der forstås ved finansielle instru-

menter i MiFID II.

Bilag 5, nr. 3, i lov om finansiel virksomhed om andele i institutter for

kollektive investeringer foreslås nyaffattet, så der sker en direktivnær

gennemførelse af bilag I, afsnit C, nr. 3, i MiFID II.

Det er ikke tilsigtet med den foreslåede nyaffattelse at gennemføre mate-

rielle ændringer af retstilstanden. Bestemmelsen omfatter både andele i

danske alternative investeringsfonde og danske UCITS, såvel som andele

i henholdsvis alternative investeringsfonde og UCITS fra andre EU/EØS-

lande m.v., ligesom også andele i alternative investeringsfonde med regi-

streret hjemsted i et tredjeland og udenlandske investeringsinstitutter er

omfattet af bestemmelsen.

En enhed, som opfylder kriterierne i definitionen i § 3, stk. 1, nr. 1, i lov

om forvaltere af alternative investeringsfonde m.v. vil være en alternativ

investeringsfond omfattet af begrebet andele i institutter for kollektiv in-

vestering og dermed omfattet af bilag 5 i lov om finansiel virksomhed.

Hvorvidt en forvalter har opnået tilladelse til at markedsføre en alterna-

tiv investeringsfond er ikke af betydning for vurderingen af, om andelene

i den alternative investeringsfond er et finansielt instrument omfattet af

bilag 5. Det er videre heller ikke relevant, om den alternative investe-

ringsfond er etableret i et EU/EØS-land eller et tredjeland.

3.11.5 Kapitalforeningers mulighed for at investere i valuta

Investeringsfondsbranchen anfører, at den foreslåede nyaffattelse af bilag

5, nr. 11, i lov om finansiel virksomhed, hvorved valutaspot i investe-

ringsøjemed ophæves fra listen over finansielle instrumenter, sker med

henblik på at ensrette den pågældende liste med listen over finansielle

instrumenter i MiFID II.

Det fremgår af bemærkningerne til bestemmelsen, at den pågældende

type virksomhed i relation til valutaspot fortsat kan være omfattet af li-

sten over finansielle instrumenter, såfremt disse falder ind under definiti-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

42/49

onen af derivater, hvilket eksempelvis gør sig gældende for rullende spot-

forretninger, hvor en spotforretning, der normalt afvikles inden for to

dage, ikke afregnes, før den lukkes af kunden eller værdipapirhandleren

og automatisk forlænges indtil da.

Investeringsfondsbranchen ønsker at få bekræftet, at ændringen af bilag

5, nr. 11, i lov om finansiel virksomhed ingen konsekvenser har for kapi-

talforeningers mulighed for at investere i valuta, jf. definitionen i § 3, stk.

1, nr. 11, i lov om forvaltere af alternative investeringsfonde m.v., hvoref-

ter kapitalforeninger kan investere i likvide midler, herunder valuta eller

finansielle instrumenter omfattet af bilag 5 i lov om finansiel virksomhed.

Kommentar

Det følger af § 3, stk. 1, nr. 11, litra a, i lov om forvaltere af alternative

investeringsfonde m.v., at kapitalforeninger må investere i likvide midler,

herunder valuta eller finansielle instrumenter omfattet af bilag 5 i lov om

finansiel virksomhed.

Det følger endvidere af § 3, stk. 1 nr. 19, i lov om forvaltere af alternative

investeringsfonde m.v., at ved et finansielt instrument forstås et instru-

ment som omfattet af bilag 5, nr. 1-10, i lov om finansiel virksomhed.

Bilag 5, nr. 11, i lov om finansiel virksomhed er således ikke omfattet af

definitionen af et finansielt instrument i lov om forvaltere af alternative

investeringsfonde m.v. Ændringen af bilag 5, nr. 11, medfører, at valuta-

spotforretninger i investeringsøjemed ikke længere vil være et finansielt

instrument omfattet af definitionen herpå, medmindre der er tale om en

situation, der falder ind under definitionen på et derivat.

Det kan således bekræftes, at dette ikke medfører indskrænkninger i kapi-

talforeningers mulighed for at investere i valuta.

3.11.6. Aflønningsregler i lov om finansiel virksomhed

Den danske Fondsmæglerforening anfører, at skærpelsen af reglerne om

aflønning for bl.a. fondsmæglerselskaber i § 77 e i lov om finansiel virk-

somhed er nødvendige i henhold til MiFID II. Foreningen anfører dog

samtidigt, at de skærpede regler aktualiserer unødvendigheden af den

danske overimplementering af reglerne i MiFID II (og anden EU-

regulering) omkring aflønning.

I forlængelse heraf anfører Fondsmæglerforeningen, at danske værdipa-

pirhandlere er i skarp konkurrence med andre europæiske værdipapir-

handlere om at tiltrække og fastholde de dygtigste medarbejdere, herun-

der de dygtigste porteføljeforvaltere. Den danske overimplementering af

EU's aflønningsregler indebærer en meget væsentlig svækkelse af kon-

kurrencekraften for danske værdipapirhandlere sammenlignet med f.eks.

svenske, tyske og engelske værdipapirhandlere til skade for Danmark og

dansk økonomi.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

43/49

Endelig bemærker Fondsmæglerforeningen, at man i forbindelse med

vedtagelsen af MiFID II på europæisk plan har fastlagt de nødvendige

begrænsninger i aflønningen af værdipapirhandleres medarbejdere, og at

Danmark har tilsluttet sig denne regulering på EU-plan. Det er derfor

ikke længere aktuelt at fastholde de danske særregler, der blev vedtaget i

lyset af finanskrisen fra 2008.

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen anfører, at den foreslåede § 77

e i lov om finansiel virksomhed indeholder et forbud mod alle salgsmål,

og ikke alene salgsmål, som kunne give en tilskyndelse til at anbefale et

bestemt finansielt instrument, når investeringsselskabet kunne tilbyde et

andet finansielt instrument, der ville dække en detailkundes behov bedre.

Det anføres i tilknytning hertil, at forbuddet mod salgsmål i § 77 e såle-

des er formuleret bredere, end hvad der følger af MiFID II. FinansDan-

mark og Børsmæglerforeningen opfordrer derfor til, at bestemmelsen

bringes i overensstemmelse med artikel 24, stk. 10, 2. pkt., i MiFID II.

Kommentarer

De danske aflønningsregler er baseret på en række detaljerede afløn-

ningsregler i kapitalkravsdirektivet (CRD IV), som suppleres af danske

særregler. De danske særregler er baseret på den politiske aftale af 31.

august 2010 mellem den daværende regering (Venstre og Det Konserva-

tive), Socialdemokraterne, Dansk Folkeparti, Socialistisk Folkeparti, Det

Radikale Venstre og Liberal Alliance om forsvarlig aflønningspolitik i

den finansielle sektor og den politiske aftale af 10. oktober 2013 mellem

den daværende regering (Socialdemokratiet, Radikale Venstre og Socia-

listisk Folkeparti) og Venstre, Dansk Folkeparti, Liberal Alliance og Det

Konservative Folkeparti om regulering af systemisk vigtige finansielle

institutter (SIFI) samt krav til alle banker og realkreditinstitutter om me-

re og bedre kapital og højere likviditet (Bankpakke 6).

Det følger af den politiske aftale af 31. august 2010, at aflønningsregler-

ne på bankområdet skal finde anvendelse for alle danske virksomheder i

den finansielle sektor. Dette gælder, uanset om den pågældende virksom-

hedstype er omfattet af EU-baserede aflønningsregler.

De ensartede regler for aflønning inden for den finansielle sektor sikrer,

at virksomhederne fører en forsvarlig aflønningspolitik, hvilket medvirker

til at sikre en stabil finansiel sektor. Reglerne sikrer endvidere ensartede

konkurrencevilkår for disse virksomheder.

Den foreslåede § 77 e, stk. 2, i lov om finansiel virksomhed implemente-

rer artikel 24, stk. 10, 2. pkt., i MiFID II. Bestemmelsen i MiFID II inde-

holder forbud mod aflønningsordninger, salgsmål eller andre ordninger,

der vil kunne tilskynde ansatte hos værdipapirhandlere, der er et penge-

institut, et realkreditinstitut eller et fondsmæglerselskab, til at anbefale et

bestemt finansielt instrument til en detailkunde, når virksomheden kan

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

44/49

anbefale et andet finansielt instrument, der vil dække den pågældende

kundes behov bedre.

Der gælder i dag et forbud i § 77 e, stk. 1, der sikrer, at ansatte hos vær-

dipapirhandlere rådgiver kunder uafhængigt af egne økonomiske interes-

ser. Bestemmelsen er et klart forbud mod variabel løn knyttet til salgsmål,

da en sådan aflønningsstruktur vil kunne tilskynde den ansatte til at anbe-

fale et bestemt finansielt instrument til en detailkunde fremfor at anbefale

det instrument, der er bedst egnet til den pågældende kunde. Forbuddet

svarer således til forbuddet i artikel 24, stk. 10, 2. pkt., i MiFID II, og er

således udtryk for en direktivnær implementering af bestemmelsen. Det er

på den baggrund foreslået at videreføre forbuddet mod variabel løn knyt-

tet til salgsmål for ansatte hos værdipapirhandlere.

3.11.7. Regulering af tilknyttede agenter

Den danske Fondsmæglerforening hilser muligheden for, at tilknyttede

agenter kan opbevare kunders midler, velkommen, men foreningen fin-

der, at det aktualiserer spørgsmålet om dækning af og betaling til indsky-

der- og investorgarantiordningen særligt i relation til værdipapirer, der

opbevares i depot andetsteds.

FinansDanmark foreslår, at det præciseres, hvilke indskyder- og investor-

beskyttelsesordninger, der vil være gældende, når en agent opbevarer

kunders midler.

Kommentarer

Det fremgår direkte af lovteksten, at en tilknyttet agent handler under

fuldt økonomisk ansvar af det fondsmæglerselskab, penge- eller realkre-

ditinstitut, der har udpeget agenten.

Hvis den tilknyttede agent ikke har mulighed for at tilbagelevere en kun-

des værdipapirer eller andre midler, eksempelvis fordi agentvirksomhe-

den er gået konkurs, vil det derfor være det selskab eller institut, som

agenten har været tilknyttet, der skal dække kundens eventuelle krav. Der

vil således ikke være krav om, at agenten selvstændigt vil skulle tilknyttes

Indskyder- og Investorbeskyttelsesordningen i Garantiformuen.

De kundemidler, som en tilknyttet agent måtte opbevare, vil derimod

skulle indgå i opgørelsen af det bidrag, som skal betales af det fonds-

mæglerselskab, penge- eller realkreditinstitut, som agenten er tilknyttet.

Og en kunde vil i tilfælde af dette selskabs konkurs kunne få et eventuelt

krav dækket af Garantiformuen. Dette vil blive præciseret i bemærknin-

gerne til § 9 a, stk. 5.

3.11.8. Interne retningslinjer for produktgodkendelse

Forsikring & Pension har ingen bemærkninger til udformningen af den

foreslåede lovtekst til § 71, stk. 3 og 4, i lov om finansiel virksomhed

men undrer sig over, at bemærkningerne til lovforslaget indeholder en

detaljeret beskrivelse af de regler for produkttilsyn, der med hjemmel i

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

45/49

det foreslåede stk. 4 skal fastsættes i bekendtgørelsesform, og som for

forsikrings- og pensionsområdet vil bestå i en implementering af artikel

25 i Europa-Parlamentets og Rådets direktiv 2016/97 af 20. januar 2016

om forsikringsdistribution (herefter IDD) samt tilhørende level II-

regulering.

Forsikring & Pension finder således, at man i bemærkningerne foregriber

indholdet af niveau II-regulering, der endnu ikke er udarbejdet, og som

foreningen har forholdt sig relativt kritisk til.

Forsikring & Pension finder endvidere, at den foreslåede ikrafttrædelses-

dato for loven den 1. januar 2018 vil være udtryk for overimplemente-

ring, idet IDD først skal være implementeret den 23. februar 2018.

Kommentarer

De konkrete fremtidige krav til forsikringsselskabers produktudvikling og

-styring vil blive fastsat i bekendtgørelser udstedt med hjemmel i § 71,

stk. 4. Med bemærkningerne til bestemmelsen er det søgt at give en over-

ordnet beskrivelse af, hvad disse regler vil komme til at indeholde baseret

på det udkast til technical advice til IDD, som EIOPA (European Insu-

rance and Occupational Pension Authority) har sendt i høring. Bekendt-

gørelsens indhold vil naturligvis blive udformet i overensstemmelse med

den endelige niveau II-regulering, som EU-Kommissionen udsteder i

henhold til IDD og vil nøje afspejle denne regulering.

Ligeledes vil den kommende bekendtgørelses regler for forsikrings- og

pensionsområdet træde i kraft samtidig med det lovforslag, hvori IDD i

øvrigt implementeres.

3.11.9. Lov om finansielle rådgivere, investeringsrådgivere og boligkre-

ditformidlere – selskabsform for fondsmæglerselskaber

Den danske Fondsmæglerforening anerkender hensynet til at opretholde

reglerne om investeringsrådgivere og finansielle rådgivere, der giver mu-

lighed for, at mindre virksomheder kan yde investeringsrådgivning uden

at være underlagt samme regler som fondsmæglerselskaber. Imidlertid

udvider lovforslaget disse virksomheders virksomhedsområde til at om-

fatte modtagelse og videreformidling af ordrer.

Selv om det i lovforslaget er anført, at rådgivningsvirksomhederne ikke

får mulighed for at rådgive om derivater, så henviser lovforslaget til bilag

5, nr. 1 og 3, i lov om finansiel virksomhed, og bilag 5, nr. 1, litra c, om-

fatter de i praksis vigtigste derivater for almindelige investorer.

Dette forhold samt den kombination af rådgivning og modtagelse af or-

drer, som rådgivervirksomhederne får mulighed for at udføre, svarer til

mange især mindre fondsmæglerselskabers ydelser. Der vil dermed frem-

over være en direkte konkurrence mellem mindre fondsmæglerselskaber

og investeringsrådgivere samt finansielle rådgivere.

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

46/49

Derfor bør der også være samme lovgivningsmæssige rammer for virk-

somhederne, således at rådgivningsvirksomhederne også bliver underlagt

krav om at etablere en whistleblowerordning, og så fondsmæglerselska-

berne får mulighed for at drive virksomhed under andre selskabsformer

end aktieselskaber.

Kommentarer

Artikel 3 i MiFID II indeholder, som angivet i lovforslagets almindelige

bemærkninger afsnit 2.4, mulighed for, at medlemsstaterne kan tillade, at

visse former for investeringsservice i forhold til bestemte typer finansielle

instrumenter udøves af virksomheder, som opfylder en række men ikke

alle direktivets krav, og som får en national tilladelse. Lovforslagets reg-

ler for investeringsrådgivere og finansielle rådgivere er udtryk for en

sådan national regulering baseret på betingelserne i artikel 3.

Hvis et mindre fondsmæglerselskab alene udfører investeringsrådgivning

og modtagelse og videreformidling af ordrer om de typer finansielle in-

strumenter, der er angivet i artikel 3, og ikke ønsker at have mulighed for

at drive grænseoverskridende virksomhed, vil selskabet fremover kunne

ændre sin tilladelse til investeringsrådgiver.

Hvis et mindre fondsmæglerselskab derimod fortsat ønsker at kunne råd-

give og formidle ordrer om den fulde pallette af finansielle instrumenter

og/eller ønsker at have mulighed for at drive grænseoverskridende virk-

somhed, skal virksomheden have en fuld MiFID-II tilladelse, hvilket

blandt andet indebærer kapitalkrav og krav til selskabsform.

Der er således ingen konkurrencemæssige grunde til at stille yderligere

krav til investeringsrådgivere eller til at lempe kravene for fondsmægler-

selskaber.

3.11.10. Straf og sanktionsniveau

Statsadvokaten for Særlig Økonomisk og International Kriminalitet

(SØIK) anfører til de ændringer i følgeloven, hvor det strafbare område

udvides, at det af bemærkningerne bør fremgå, hvad strafniveauet er for

overtrædelse af det pågældende område.

SØIK anfører vedrørende pålæggelse af straf for overtrædelse af § 7 b,

stk. 1, i lov om finansielle rådgivere, investeringsrådgivere og boligkre-

ditformidlere, at bestemmelsen er formuleret skønsmæssigt, hvilket vil

gøre det vanskeligt at håndtere sager herom bevismæssigt.

Kommentar

Sanktionsniveauet i lov om finansiel virksomhed er ændret med lov nr.

1549 af 13. december 2016 om ændring af lov om finansiel virksomhed,

lov om investeringsforeninger m.v., lov om værdipapirhandel m.v. og

forskellige andre love. Denne ændring bygger på betænkning nr. 1561

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

47/49

afgivet den 10. maj 2016 af Udvalget om bødesanktioner på det finansiel-

le område. Om bødeniveauet for overtrædelse af lov om finansiel virk-

somhed henvises til pkt. 2.1 i de almindelige bemærkninger til lov nr.

1549 af 13. december 2016 og de specielle bemærkninger til lovforslagets

§ 1, nr. 117, til ændringerne til § 373, stk. 10-12, i lov om finansiel virk-

somhed.

§ 7 b, stk. 1, i lov om finansielle rådgivere, investeringsrådgivere og bo-

ligkreditformidlere stiller krav om, at en investeringsrådgiver og en fi-

nansiel rådgiver skal have en lønpolitik. Reglerne er i høj grad en direk-

tivnær implementering af europæiske regler og retningslinjer, og disse

regler indeholder brede betegnelser m.v., så de passer bredt på medlems-

staternes nationale forhold. I de specielle bemærkninger til § 7 b, stk. 1,

vil der blive tilføjet et eksempel på forhold, der kan straffes med bøde.

Der henvises i øvrigt til dette notats pkt. 3.10.

3.11.11. Betaling til Finanstilsynet

Dansk Pantebrevsforening anfører, at afgiftsbeløbet i 2014-niveau bør

forblive uændret, da der kommer flere selskaber til, hvilket må give stor-

driftsfordele og dermed lavere udgift pr. selskab.

Den danske Fondsmæglerforening anfører, at MiFID II vil medføre for-

øgede compliance-omkostninger for fondsmæglerselskaber, som i væ-

sentligt omfang vil komme fra forøgede lønudgifter til administrativt per-

sonale. På den baggrund mener foreningen, at der bør ske en sænkelse af

de fiskale byrder for fondsmæglerselskaber.

Kommentar

Der er ikke nogen signifikante stordriftsfordele ved at have flere virk-

somheder af samme type under tilsyn.

Det er rigtigt, at nye krav i MiFID II kan medføre øgede omkostninger

for fondsmæglerselskaber til bl.a. løn. MiFID II indebærer dog samtidig,

at Finanstilsynet skal føre tilsyn med de nye krav, hvilket indebærer et

øget ressourcetræk.

4. Oversigt over hørte organisationer, myndigheder m.v.Et

udkast til

forslag til lov om kapitalmarkeder og lov om ændring af lov om finansiel

virksomhed, lov om finansielle rådgivere og boligkreditformidlere og

forskellige andre love har i perioden fra den 14. december 2016 til den

16. januar 2016 været sendt i høring hos følgende myndigheder og orga-

nisationer m.v.:

Advokatrådet, Andelskassen, Arbejderbevægelsens Erhvervsråd, Ar-

bejdsmarkedets Erhvervssygdomssikring (AES), Arbejdsmarkedets Til-

lægspension (ATP), Arbejdsskadestyrelsen, Børsmæglerforeningen, Da-

nish Venture Capital and Private Equity Association, Danmarks Natio-

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

48/49

nalbank, Danmarks Rederiforening, Danmarks Skibskredit A/S, Dansk

Aktionærforening, Dansk Arbejdsgiverforening, Dansk Byggeri, Danske

Advokater, Danske Forsikringsfunktionærers Landsforening, Dansk

Ejendomsmæglerforening, Danske Maritime, Danske Regioner, Dansk

Erhverv, Dansk Forening for International Motorkøretøjsforsikring

(DFIM), Dansk Industri, Dansk Investor Relations Forening – DIRF,

Dansk Metal, Dansk Pantebrevsforening, Dansk Kredit Råd, Den Danske

Aktuarforening, Den Danske Finansanalytikerforening, Den danske

Fondsmæglerforening, Ejendomsforeningen, FDIH – Foreningen for Di-

stance- og Internethandel, FDFA – Foreningen af Danske Forsikrings-

mæglere og ForsikringsAgenturer, Finansforbundet, Finanshuset i Fre-

densborg A/S, Finansiel Stabilitet A/S, Finans og Leasing, Finansrådet –

Danske Pengeinstitutters Forening, Finanssektorens Arbejdsgiverfor-

ening, Forbrugerombudsmanden, Forbrugerrådet, Foreningen af Forret-

ningsførere for Udenlandske Forsikringsselskaber, Foreningen af Interne

Revisorer, Foreningen af J.A.K. Pengeinstitutter, Foreningen Danske

Revisorer, FOREX, Forsikring & Pension, Forsikringsmæglerforeningen,

Frivilligrådet, FSR – danske revisorer, Funktionærernes og Tjeneste-

mændenes Fællesråd (FTF), Garantiformuen, Garban-Intercapital Scan-

dinavia, Horesta, Håndværksrådet, Indsamlingsorganisationernes Bran-

cheorganisation (ISOBRO), Investeringsfondsbranchen, Intertrust (Den-

mark), ISACA Denmark Chapter, IT-branchen, KommuneKredit, Kom-

munernes Landsforening, Kuratorforeningen, KøbmandStandens Oplys-

ningsBureau, Landbrug & Fødevarer, Landsforeningen for Bæredygtigt

Landbrug, Landsforeningen af forsvarsadvokater, Landsorganisationen i

Danmark (LO), Lokale Pengeinstitutter, Lønmodtagernes Dyrtidsfond

(LD), NASDAQ Copenhagen A/S, Nets, Mybanker, Parcelhusejernes

Landsforening, PostDanmarks Juridiske afdeling, Realkreditforeningen,

Realkreditrådet, Regionale Bankers Forening, Regnskabsrådet, Revisor-

nævnet, Revisortilsynet, Rigsrevisionen, Skibs- og Bådebyggeriets Ar-

bejdsgiverforening, Statsadvokaten for Særlig Økonomisk og Internatio-

nal Kriminalitet, Telekommunikationsindustrien i Danmark, VP Securi-

ties A/S, Western Union, Thomson Reuters Nordic, Transparency Inter-

national Danmark, Færøernes Hjemmestyre via Rigsombudsmanden på

Færøerne, Grønlands Selvstyre via Rigsombudsmanden i Grønland, Be-

skæftigelsesministeriet, Børne- og Socialministeriet, Datatilsynet, Energi-

, Forsynings- og Klimaministeriet, Erhvervsstyrelsen, Erhvervsministeri-

et, Finansministeriet, Forsvarsministeriet, Justitsministeriet, Kirkemini-

steriet, Konkurrence- og Forbrugerstyrelsen, Kulturministeriet, Miljø- og

Fødevareministeriet, Moderniseringsstyrelsen, Patent- og Varemærkesty-

relsen, Sikkerhedsstyrelsen, Skatteministeriet, Statsministeriet, Sundheds-

og Ældreministeriet, Søfartsstyrelsen, Transport-, Bygnings- og Boligmi-

nisteriet, Uddannelses- og Forskningsministeriet, Udenrigsministeriet,

Udlændinge- og Integrationsministeriet, Undervisningsministeriet og

Økonomi- og Indenrigsministeriet

Følgende organisationer, myndigheder m.v. har haft bemærkninger

med indhold:

L 156 - 2016-17 - Bilag 1: Høringssvar og høringsnotat, fra erhvervsministeren

49/49



Arbejdsmarkedets Tillægspension (ATP)

CLS Group

Danmarks Rederiforening

Danmarks Nationalbank

Dansk Pantebrevsforening

Danske Advokater

Dansk Energi

Dansk Industri

FSR - danske revisorer

Datatilsynet

Den danske Fondsmæglerforening

FinansDanmark og Børsmæglerforeningen

Forbrugerombudsmanden

Forsikring & Pension

Investerings Fonds Branchen (IFB)

Konkurrence- og Forbrugerstyrelsen

Nasdaq Copenhagen

Statsadvokaten for særlig Økonomisk og International Kriminali-

tet (SØIK)

VP Securities A/S